一年向蘋果賣1884億，又向它采購1139億，立訊精密的依賴不只在訂單

7月9日，立訊精密登陸港交所。這個年內(nèi)規(guī)模最大的港股IPO，上市首日便遭遇破發(fā)。

市場給出的解釋很多，發(fā)行定價偏高、港股新股情緒降溫、消費電子進(jìn)入存量市場、汽車電子仍在投入期。立訊精密長達(dá)515頁的招股書里，還有一組很少被單獨討論的數(shù)據(jù)。

2025年，立訊精密從最大客戶獲得收入1883.81億元，占公司總收入的56.7%。同一年，立訊又向這家客戶采購了1138.54億元的印制電路板、屏幕和芯片，占公司采購總額的45.7%。

它既是立訊最大的客戶，也是立訊最大的供應(yīng)商。

招股書沒有公布對方名稱，只稱其為一家總部位于美國、在納斯達(dá)克上市的全球領(lǐng)先消費電子品牌公司。結(jié)合立訊長期以來的客戶結(jié)構(gòu)，這一描述高度指向蘋果。

這組雙向交易說明，立訊與蘋果的關(guān)系已經(jīng)超過普通的代工訂單。蘋果一端采購立訊生產(chǎn)的產(chǎn)品，一端通過“買售模式”介入物料采購、產(chǎn)品認(rèn)證和供應(yīng)鏈管理。

立訊正在降低蘋果收入占比，但蘋果對這家公司的影響，仍深嵌在生產(chǎn)體系里。

01 蘋果占比降了，1884億收入仍在高位

事實上，近年立訊精密的“去蘋果化”進(jìn)展相當(dāng)明顯。

2023年至2025年，來自最大客戶的收入占比由75.2%降至70.7%，再降至56.7%，三年下降18.5個百分點。單一客戶占據(jù)四分之三收入的局面，已經(jīng)得到緩解。

不過，絕對金額呈現(xiàn)出另一幅圖景。

這三年，最大客戶分別為立訊貢獻(xiàn)1745億元、1901億元和1884億元收入。2025年雖然較上一年略有下降，較2023年仍增加約139億元。

下降的是收入占比，蘋果相關(guān)交易規(guī)模依舊穩(wěn)定在接近1900億元的水平。占比變化主要來自立訊總盤子的擴張：同期公司營收從2319億元升至3323億元，汽車電子、數(shù)據(jù)中心以及并購業(yè)務(wù)抬高了分母。

客戶結(jié)構(gòu)的集中程度依然很高。2025年，立訊前五大客戶合計貢獻(xiàn)2162億元收入，其中蘋果約1884億元，其余四大客戶合計只有約278億元。蘋果一家貢獻(xiàn)的收入，是另外四家的近7倍。

這種結(jié)構(gòu)帶來了規(guī)模，也帶來了明顯的不對稱。

立訊與主要客戶簽訂的通常是框架協(xié)議，期限一般為一至三年，部分協(xié)議沒有固定期限，也通常不包含最低采購量要求。訂單能否延續(xù)，取決于產(chǎn)品、價格、質(zhì)量和交付能力，并不存在長期采購數(shù)量的硬性保障。

蘋果可以在多家供應(yīng)商之間分配訂單，立訊很難在短期內(nèi)找到另一家能夠貢獻(xiàn)近1900億元收入的客戶。招股書也將失去客戶A列為重要風(fēng)險，稱其可能對業(yè)務(wù)、財務(wù)狀況及經(jīng)營業(yè)績造成重大不利影響。

02 賣出1884億，再買回1139億零部件

蘋果在立訊供應(yīng)鏈里的角色，遠(yuǎn)不止購買成品。

2025年，立訊向蘋果采購約1139億元零部件，占全部采購額的45.7%。當(dāng)年前五大供應(yīng)商的采購額合計1320億元，除蘋果以外，其余四大供應(yīng)商合計只有約181億元。

蘋果一家占前五大供應(yīng)商采購額的86%以上。

這種交易在消費電子行業(yè)被稱為“買售模式”。蘋果會要求立訊采購由蘋果自行制造、采購或指定的原材料和零部件，以便統(tǒng)一控制成本和質(zhì)量。這些零部件經(jīng)過特定產(chǎn)品認(rèn)證，通常只能用于蘋果對應(yīng)產(chǎn)品，難以直接轉(zhuǎn)給其他客戶使用。

1139億元也不能簡單從1884億元收入中扣除，得出立訊只剩745億元業(yè)務(wù)規(guī)模的結(jié)論。兩組數(shù)字分別屬于銷售收入和采購成本，涉及的產(chǎn)品和會計口徑不同。

招股書還提到，買售模式下，立訊會在采購成本基礎(chǔ)上加入?yún)f(xié)定加價，相關(guān)成本波動可以向客戶轉(zhuǎn)嫁。因此，這種模式降低了原材料價格變化對利潤率的直接沖擊，也屬于消費電子制造行業(yè)的常見安排。

問題主要落在經(jīng)營鏈條。

蘋果通過指定物料、供應(yīng)商和產(chǎn)品認(rèn)證標(biāo)準(zhǔn)，掌握了相當(dāng)一部分采購流程。立訊需要圍繞蘋果的產(chǎn)品節(jié)奏安排物料、設(shè)備、產(chǎn)能和交付。蘋果一旦調(diào)整零部件方案、訂單分配或認(rèn)證體系，立訊的生產(chǎn)環(huán)節(jié)也要隨之變化。

訂單依賴可以從收入表里看到，采購依賴則藏在供應(yīng)鏈和生產(chǎn)流程中。蘋果同時占據(jù)銷售端和采購端，使雙方的合作更穩(wěn)定，也讓立訊退出或替換這套體系的成本更高。

03 汽車電子暴增185%，仍難稀釋雙向集中

立訊已經(jīng)在拓寬業(yè)務(wù)邊界。

2025年，公司汽車電子收入由138億元增至393億元，增幅約185%，營收占比從5.1%提高至11.8%。通信與數(shù)據(jù)中心收入達(dá)到246億元，同比增長33.8%，占總收入的7.4%。

兩項業(yè)務(wù)合計收入約638億元，已經(jīng)構(gòu)成新的增長板塊，但規(guī)模只有蘋果相關(guān)收入的三分之一左右。

汽車電子的增長還需要區(qū)分內(nèi)生訂單和并購貢獻(xiàn)。招股書顯示，2025年汽車業(yè)務(wù)放量主要來自新能源汽車整車線束增長，以及德國萊尼業(yè)務(wù)并表。汽車電子毛利率則從2024年的15.8%小幅降至15.6%，收入大幅增加，盈利水平尚未出現(xiàn)明顯的規(guī)模溢價。

通信與數(shù)據(jù)中心業(yè)務(wù)的毛利率升至18.1%，高于消費電子的10.3%，但246億元收入對3323億元總盤子的拉動仍然有限。

立訊的多元化已經(jīng)開始見效。蘋果收入占比和采購占比都在下降，汽車電子、數(shù)據(jù)中心也在貢獻(xiàn)更高的增量。不過，這一階段更接近分母擴張，蘋果相關(guān)業(yè)務(wù)的絕對規(guī)模仍未明顯收縮。

立訊過去十多年的核心能力，是把蘋果復(fù)雜、龐大且更新極快的訂單，轉(zhuǎn)化為穩(wěn)定的大規(guī)模制造。資本市場接下來關(guān)注的，是這套能力能否復(fù)制到汽車和AI數(shù)據(jù)中心，并形成多個體量足夠大、利潤足夠穩(wěn)定的客戶群。

等到蘋果不再同時占據(jù)一半以上收入和接近一半采購，立訊的多元化才算真正走出果鏈的影子。