一封舉報信 引發小紅書IPO合規考驗

作者｜鄭皓元 實習生｜邢藝凝

主編｜陳俊宏

小紅書潛在赴港上市消息傳出后，一名前員工提交的實名舉報，引發市場對于互聯網企業境外上市合規問題的關注。

近日，小紅書前員工陳浩向港交所、香港證監會等機構提交上市合規舉報材料，涉及員工期權安排、歷史用工事項以及境內外主體關系等問題。其中，舉報材料重點關注的問題是：在不同法律場景下，企業對于境內外主體之間“控制關系”的表述是否需要保持一致，以及相關事項是否涉及境外上市過程中的信息披露要求。

這場爭議的關注點，已不僅限于勞動糾紛本身，而延伸至互聯網企業采用VIE架構境外上市過程中，境內外主體安排、信息披露以及股權激勵合規等問題。

“有控制”還是“無關聯”：小紅書VIE表述爭議

此次事件最受關注的法律問題，是VIE架構下“控制關系”的認定。

簡單來說，VIE架構是部分企業境外上市過程中采用的一種安排。由于境外上市主體通常不直接持有境內業務實體股權，企業會通過協議控制等方式實現對境內業務的管理，并在上市過程中向投資者披露相關安排。

但在實際運營中，企業可能同時面對不同法律場景。

據了解，在上市審核中，監管機構關注的是企業整體經營安排是否清晰，境外上市主體與境內經營實體之間是否存在穩定的控制安排，以及相關信息是否充分披露。而在勞動爭議等民事糾紛中，爭議重點可能集中于具體合同主體、權利義務承擔等問題。

舉報材料指出，小紅書在勞動爭議訴訟與上市合規場景中，對境內外主體控制關系的表述存在矛盾。

根據廣州市中級人民法院(2025)粵01民終11119號終審判決書及廣州市天河區人民法院(2025)粵0106民初7713號一審判決書認定，陳浩與境內主體“薯一薯二文化傳媒（上海）有限公司廣州分公司”簽訂勞動合同，期權協議則與境外主體“Xingin International Holding Limited”簽訂。在訴訟中，被告方抗辯稱，境內公司與境外期權授予主體“無投資、無控制關聯”，并主張期權糾紛應赴香港仲裁。

根據港交所相關上市規則及披露要求，采用VIE架構上市的企業通常需要披露境外上市主體與境內運營實體之間通過協議安排形成的控制關系，以及相關安排可能存在的風險。

上海恩義律師事務所創始合伙人魏強律師分析稱，VIE控制關系的認定與勞動爭議中合同主體關系的認定，在法律場景和適用規則上確屬不同法律問題，兩者不存在必然的法律認定沖突。“企業在不同法律場景下對主體關系做出不同表述，并不當然意味著違法。是否構成上市合規中的信息披露瑕疵，核心在于是否存在事實上的控制關系，以及招股書是否對該等控制關系的具體情況、潛在風險和相關訴訟進行了充分、完整的披露。”

魏強律師進一步指出，判斷的關鍵在于上市申報材料是否能對“兩套表述”的差異給出合理且具說服力的統一解釋。“如果企業在招股書中充分披露了其VIE架構下的控制安排，同時披露了相關勞動爭議的存在及公司的抗辯立場，通常不必然構成實質性上市障礙。但若隱瞞訴訟或對訴訟中的核心抗辯與上市披露間的邏輯矛盾不作說明，就可能被監管層視為信息披露不完整甚至誤導，進而觸發專項問詢，導致IPO進程被推遲。”

從員工期權到用工爭議：小紅書面臨何種披露壓力？

舉報材料指稱，該公司存在員工在期權行權窗口期前后被解除勞動關系、導致期權權益受到影響的情況，并質疑相關安排是否涉及規避期權兌付義務。陳浩案中，其首批期權行權期（入職滿兩年）開始前5個月，公司以“不勝任工作”為由單方解除勞動合同，離職證明標注“汰換”字樣。法院終審判決認定該解除行為違法。

同時，舉報人稱已有近50名離職員工反映在行權節點前后被辭退、期權隨之作廢的類似遭遇。這一指控涉及潛在的規模化用工爭議。

魏強律師表示，港交所對擬上市企業勞動爭議是否觸發披露義務，并非僅依據涉案金額大小，而是采取“實質性影響”的判斷標準。“監管會關注該項爭議的性質是否與公司核心合規邏輯相關、是否暴露了內控體系的系統性缺陷、是否存在升級為群體性糾紛的現實風險，以及這些因素整體上對投資者判斷是否構成重要參考。”

從規則層面看，香港聯交所《上市規則》第17章對股份計劃的信息披露提出了明確要求。對于涉及員工期權的安排，企業需要披露相關計劃的主要內容及實施情況，這也意味著與期權安排相關的爭議事項，可能成為監管審核企業治理和信息披露完整性的關注因素。

河南博云天律所專職律師劉鵬群表示，在境外上市審核過程中，企業歷史訴訟、勞動仲裁、法院裁判文書以及相關舉報材料，都可能成為中介機構開展盡職調查和監管審核時關注的信息來源。對于擬上市企業而言，監管關注的不僅是單一糾紛本身，也包括相關事項是否反映出公司內部控制、治理體系以及信息披露一致性方面的問題。

在小紅書的案例中，期權糾紛與VIE架構合規性直接綁定，加之舉報人提交了有一定規模的群體性佐證材料，若相關情況經進一步核實，涉及員工范圍較廣且與股權激勵安排相關，可能成為監管機構關注企業內部控制和信息披露完整性的因素之一。

境外期權如何認定：法院判決釋放何種信號？

陳浩案引發關注的另一原因在于，廣州天河法院一審判決認為，在該案具體情況下，境外期權授予主體與境內用工關系存在實質聯系，并據此支持了相關期權損失的請求。最終通過二審調解，陳浩累計獲賠約85萬元（含違法解除賠償金及期權損失）。

魏強律師指出，該判決體現出司法實踐中對于此類案件的一種審理思路：“部分司法實踐中，法院會結合實際用工關系、激勵安排目的等因素，對相關主體關系進行實質審查。如果期權是基于境內用工關系、作為薪酬總包的一部分被授予，即便授予主體注冊在境外，法院也更傾向于認定其具備勞動報酬的屬性。企業不能再依賴簡單的主體隔離來完全規避用工責任。”

該案例也提示擬上市企業，在設計境外期權激勵方案時，需要進一步關注勞動關系、薪酬屬性以及跨境協議安排之間的銜接。

魏強律師表示，該事件也提示擬境外上市企業，在設計VIE架構、員工激勵方案以及推進上市申報過程中，需要關注不同法律文件和公開披露之間的銜接，確保境內外主體安排、權責劃分及風險披露保持一致。

截至發稿，港交所尚未就此事作出公開回應。小紅書方面亦未公開發布相關說明。舉報人陳浩表示，將同時啟動向內地人社部門、證監部門等多監管渠道的實名舉報，相關進展將陸續公開。目前，小紅書是否會因相關舉報事項調整潛在上市安排，仍取決于企業后續回應以及監管機構是否進一步關注。