14年貶超109%，日元還有盡頭嗎？

日元從2012年9月底就顯現出較為明顯的貶值趨勢。2012年9月28日至2026年7月13日15時32分，日元兌美元匯率從77.57貶至162.17，貶值幅度超過109%

文｜《財經》研究員 顧欣宇

編輯 | 張威

日劇《晚酌的流派》里，主角精準卡在18時45分沖入超市——那是打折貼紙被貼上的時刻，她屏息等待，在貼紙黏合的剎那，以近乎掠食的速度奪下心儀的肉品。她的獨白透著精明的生存哲學：外食烤肉配酒，一人花費逾萬日元；居家復刻，2000日元足矣。以最小成本兌換最大歡愉，此乃至高的享受。

這是2022年的日本。這幕場景，折射出的不僅是持家智慧，更是日本經濟語境下一些人無奈的生存理性。將鏡頭拉遠，這種精打細算的微觀歡愉，恰是日元購買力如沙漏般流失的時代注腳。

早在2012年9月底，日元便開啟了一場較為明顯的貶值趨勢，并持續至今。2026年6月底以來，日元兌美元匯率屢次跌破162。截至7月13日15時32分，報162.17。2012年9月28日至2026年7月13日15時32分，日元兌美元匯率貶超109%。

日元持續貶值之際，日本輸入型通脹再度上升。日本央行數據顯示，2026年5月，以日元計價的進口物價指數同比漲幅創2022年11月以來的新高。

日本財務省數據顯示，2022年至2026年，日本曾進行數次賣出美元、買入日元的外匯干預，日元匯率通常僅獲數周支撐，隨即回吐漲幅。

國信期貨首席分析師顧馮達表示，對日本國內而言，形成了一個日元貶值推高進口成本、輸入型通脹居高不下、央行又不敢大幅加息的困境。“日元匯市的單邊干預在巨大的美日利差面前如同杯水車薪，難以挽回其貶值趨勢。”

6月16日，日本央行宣布將政策利率由0.75%上調至1.0%，達到31年來最高水平。當前，美聯儲利率維持在3.5%—3.75%區間，美日仍存在近300個基點的利差。上海交通大學上海高級金融學院教授、美聯儲前高級經濟學家胡捷表示，只要美日利差依然存在，日元貶值趨勢不減。

中國銀河證券首席策略分析師楊超認為，日元想要終結跌勢、實現企穩回升，必須實現貨幣政策、經濟基本面、外部環境的三重修復，“核心是扭轉利差劣勢與經濟弱勢”。

高盛7月3日的研報將日元兌美元匯率12個月的預測調至165（此前為155）。瑞銀財富管理投資總監辦公室亦對日元兌美元匯率目標價作出小幅調整：2026年12月目標價從154調整至156。但由于美日收益率差持續收窄，疊加當前日元空頭持倉偏高，瑞銀認為未來日元相對于美元仍有升值趨勢。三菱日聯銀行則預計，盡管2026年三季度，日元兌美元匯率將處于160水平，到2027年第二季度將回升至154。

顧馮達表示，普通投資者不應參與日元單邊做空，162下方空間有限而反彈風險正在累積。對于有意配置日本資產的投資者，對配置日本豐田、索尼等出口型龍頭企業相對有利可適當配置，對于日本內需型板塊應加以減倉回避。

14年貶超109%

因為日元貶值，在東京生活的中國人小櫻（化名）切切實實感受到了資產縮水。“每10萬日元的工資，折合人民幣約為近4200元，與一年前相比減少近1000元。”

在日本工作十年的小路（化名）積攢了400多萬日元。按2026年7月8日匯率換算，該筆存款折合逾16萬元人民幣，其價值在十年間已縮水近半。

日元相對于美元亦不斷貶值。Wind（萬得）數據顯示，日元兌美元匯率自6月18日突破161關口后，貶值態勢并未止步，連續多日在161.3至162區間內徘徊，至6月30日進一步跌破162整數位，此后在160至163區間波動，截至7月13日14時21分，報162.24。

值得注意的是，日元從2012年9月底就顯現出較為明顯的貶值趨勢。胡捷解釋，2012年一般被認為是安倍經濟學政策啟動的年份，其重要特征之一是實施寬松的貨幣政策。這是自那時起日元持續走低的最直接原因。

2012年9月26日，安倍晉三當選日本自民黨總裁。2012年11月，日本自民黨在眾議院大選前發布的“政權公約”顯示，為了擺脫通貨緊縮和日元升值，果斷推行大膽的貨幣寬松政策。

2012年底安倍晉三上臺，推出了“安倍經濟學”——超寬松貨幣政策、靈活的財政政策及結構性改革。日本央行2013年4月4日宣布將以每年約60萬億—70萬億日元的速度增加貨幣基礎。此前，據日本央行發布的數據，1996年底至2012年底，日本貨幣基礎每年的增加量整體落在 1萬億至29萬億日元之間。此外，日本央行宣布自2016年2月16日起將對金融機構在該行持有的活期賬戶采取-0.1%利率。

盡管安倍晉三于2020年9月16日正式辭職，日元貶值趨勢未減。2012年9月16日至2020年7月9日，日元兌美元匯率貶超54%。

日本銀行2025年2月發布的報告顯示，2021年1月至2023年9月中旬，日元貶值約32%，其中約24%可歸因于美國利率的上升。

“由于日美利差的存在，市場始終保有套利空間，日元便會持續承壓。唯有當市場預期利差大致趨于消失時，才有可能阻止日元持續貶值的趨勢。”胡捷表示。

2022年3月-2023年7月，美聯儲開啟了一輪激進的加息周期，利率從0.25%-0.50%升至5.25%-5.50%；彼時日元利率則維持在-0.1%，美日利差一度擴大至超500個基點的高位。

值得注意的是，在此之后，美國開啟降息周期，在2025年12月將利率降至3.5%-3.75%，同時，2024年3月，日本央行宣布加息，到2026年6月將利率升至1%，美日利差較此前縮減超200個基點。與此同時，日元貶值幅度仍然未減。

國際貨幣基金組織2026年4月的報告指出，2025年中期以來，日本財務省強調，日元匯率與收窄中的美日利差已經脫鉤。其中，投機交易是促成匯率快速波動的重要因素。

美國商品期貨委員會（CFTC）數據顯示，2025年6月底以來，代表投機商買賣動向的“非商業部門”日元持倉逐漸從凈多頭轉為凈空頭，并且數額不斷擴大，截至2026年6月30日達到超15萬手。

對于從事對日外貿業務的Kanade（化名）而言，日元貶值帶來了多重壓力。目前外貿基本以美元結算。日元兌美元匯率由2025年7月8日的146.03跌至2026年7月8日的162.22，意味著日本進口商采購單價為1美元的商品時，較一年前需多支付逾11%的日元費用。在此背景下，原本與日本進口商保持長期合作的雜貨類產品，正面臨訂單頻率下降、日方供應商對新訂單壓價及重新議價等多重挑戰。

日元持續貶值的同時，日本輸入型通脹再次顯著上升。截至日本銀行2026年7月7日的數據顯示，以日元計價的進口物價指數在2026年5月同比上漲25.5%，漲幅創2022年11月以來新高。

楊超表示，日本能源、糧食、原材料高度依賴進口，日元持續貶值直接推高進口成本，帶動物價全面上漲。而日本居民薪資增長滯后于通脹，實際收入縮水，形成“通脹及內需疲軟”的滯脹壓力。

即將步入職場的momo（化名）明顯感到自身正經歷“消費降級”。據她介紹，日本進口牛肉主要來自澳大利亞、墨西哥和美國，其中澳大利亞牛肉品質最佳。她曾以稅前約198日元的價格購得澳大利亞產大塊牛肉。如今，澳大利亞牛肉在超市已難覓蹤影，貨架上多為風味欠佳的墨西哥和美國產牛肉，且墨西哥產牛肉折后價仍要238日元。

日本超半數牛肉依賴進口。日本農林水產省數據顯示，自1992年4月起，日本牛肉自給率便開始低于50%，其間一度僅為34%。2024年4月1日至2025年3月31日，日本牛肉自給率預計為42%，仍低于50%。另據農林水產省數據，2026年6月8日至10日，進口牛肉價格較過去五年同月平均價格高出27%，同期國產牛肉價格僅高出4%。

干預未能挽救跌勢

面對日元的持續貶值，日本政府似乎選擇了放任自流。

日本財務省2026年6月30日發布的數據顯示，官方在5月28日至6月26日期間的干預金額為零。

顧馮達表示，美聯儲內部多數具備投票權的建制派官員仍維持鷹派基調。面對如此巨大的美日利差，單邊外匯干預無異于杯水車薪。

此外，顧馮達表示，當前特朗普政府傾向于維持美元強勢、非美貨幣走弱的格局，若日本單獨實施外匯干預，不僅效果有限，亦可能引發其他問題。

之所以放任自流，源于此前日本加息疊加創紀錄外匯干預也未能挽救日元跌勢。

日本財務省于2026年4月28日至5月27日期間累計投入超11.73萬億日元的外匯干預措施以支撐匯率，為日本財務省自1991年有公開記錄以來，規模最大的單次（月度統計口徑）賣出美元、買入日元外匯干預操作。

外匯干預后，日元兌美元匯率一度回升。4月30日至5月6日，匯率從160.14升至155.82，升幅超過2.6%；此后，日元兌美元再度呈現較為明顯的貶值趨勢。

楊超表示，歷史性加息、創紀錄匯市干預雙雙失效，核心是短期對沖政策，無法逆轉中長期的利差格局、市場交易邏輯和經濟基本面短板。

楊超認為，市場對日本政策定力和經濟前景缺乏信心。日本的加息是被動、漸進式的溫和收緊，而非主動緊縮，政策收緊力度不足以壓制輸入性通脹。疊加日本經濟復蘇疲軟、結構性改革推進緩慢，市場不認可日元的長期估值修復空間，最終出現“政策出手、匯率續跌”的背離走勢。

楊超進一步表示，外匯干預只是短期情緒工具，缺乏持續性。日本投入大規模外匯干預，本質是單向、存量式的市場對沖，只能短期壓制貶值速度、修復市場極端情緒，無法改變跨境資本流動趨勢。一旦干預力度邊際減弱，市場空頭力量會快速回歸，匯率再度破位下行。

將視線拉回2022年至2024年，日本多次實施賣出美元、買入日元的外匯干預，日元匯率通常僅獲數周支撐，隨即回吐漲幅。日本財務省數據顯示，2022年日本時隔24年再次進行賣出美元、買入日元的外匯干預，于9月22日、10月21日和10月24日分別實施超2.8萬億、5.6萬億和7200億日元的干預，Wind數據顯示，日元一度維持近12周升值趨勢，隨后回吐漲幅。

2024年4月29日和5月1日，日本累計進行超9.7萬億日元的同向操作，日元升值趨勢僅維持不足一周，此后重回震蕩下行通道。7月11日至12日，日本再度實施規模超5.5萬億日元的干預，此次日元曾維持超八周升值勢頭，仍未能扭轉整體貶值趨勢。

展望后市，有國際大行持續看跌日元。高盛7月3日的研報將日元兌美元匯率3個月、6個月和12個月的預測分別調至162、163和165（此前為160、158和155）。高盛認為，較低的衰退風險、揮之不去的財政擔憂、“更高更久”的美債收益率以及日本央行僅逐步加息的更廣泛的宏觀背景，表明日元將持續面臨貶值壓力。

也有銀行對日元匯率持中性態度。三菱日聯銀行預計，2026年三季度，日元兌美元匯率將處于160水平；此后，隨著美國收益率從當前水平回落，疊加日本央行進一步加息，日元兌美元匯率將逐步升值，到2027年二季度回升至154。

瑞銀財富管理投資總監辦公室6月22日認為，在通脹水平高企及美國經濟增長強勁的背景下，美聯儲短期內立場可能仍偏鷹派。因此，瑞銀將美聯儲降息時點推遲一個季度，同時對日元兌美元匯率目標價作出小幅調整：2026年12月目標價從154調整至156，2027年3月和6月目標價則分別從152和150調整至154和152。

責編 | 楊明慧

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