美聯(lián)儲(chǔ)距離重啟加息還有多遠(yuǎn)？

放眼長(zhǎng)遠(yuǎn)，真正可能觸發(fā)美聯(lián)儲(chǔ)下一輪加息周期的，并非眼下的短期供給沖擊，而是AI革命驅(qū)動(dòng)的巨額資本開支與需求擴(kuò)張

文｜楊子榮

近期，市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)年內(nèi)加息的預(yù)期顯著升溫。支撐這一判斷的核心邏輯在于，美國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨供給沖擊與需求韌性的疊加態(tài)勢(shì)，主要包括中東沖突推高能源價(jià)格，而財(cái)政擴(kuò)張、AI（人工智能）資本開支和穩(wěn)健的勞動(dòng)力市場(chǎng)持續(xù)支撐總需求。

上述因素足以支撐美聯(lián)儲(chǔ)暫停降息，但距離觸發(fā)加息的條件仍有距離，市場(chǎng)對(duì)短期加息的定價(jià)存在高估。總體而言，美聯(lián)儲(chǔ)年內(nèi)大概率維持利率不變；但放眼長(zhǎng)遠(yuǎn)，真正可能觸發(fā)下一輪加息周期的，并非眼下的短期供給沖擊，而是AI革命驅(qū)動(dòng)的巨額資本開支與需求擴(kuò)張。

加息條件尚未實(shí)質(zhì)性觸發(fā)

從政策信號(hào)來(lái)看，點(diǎn)陣圖作為美聯(lián)儲(chǔ)與市場(chǎng)溝通預(yù)期的核心工具，其變化預(yù)示著美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策傾向于轉(zhuǎn)向加息。2026年6月議息會(huì)議將2026年底聯(lián)邦基金利率中位數(shù)預(yù)測(cè)由3月的3.4%上修至3.8%，隱含年內(nèi)加息一次的政策路徑。盡管美聯(lián)儲(chǔ)新任主席未提交個(gè)人利率預(yù)測(cè)，但仍有9位官員支持年內(nèi)加息，其中5位預(yù)期加息兩次，1位預(yù)期加息三次，顯示聯(lián)儲(chǔ)內(nèi)部“鷹派”陣營(yíng)偏強(qiáng)。

從市場(chǎng)定價(jià)來(lái)看，利率期貨市場(chǎng)也反映了美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期。截至2026年6月26日，芝商所FedWatch工具顯示，市場(chǎng)預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)將于今年9月加息25個(gè)基點(diǎn)，此后維持利率不變，這一定價(jià)路徑與點(diǎn)陣圖指引基本一致。此外，越來(lái)越多的國(guó)際主流投行和智庫(kù)研判美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)加息。例如，德意志銀行預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)年內(nèi)將加息兩次，美國(guó)銀行更為激進(jìn)地預(yù)期加息三次。

市場(chǎng)之所以預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)加息，核心邏輯在于當(dāng)前美國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨供給沖擊與需求韌性的疊加態(tài)勢(shì)。中東沖突推高能源價(jià)格、財(cái)政擴(kuò)張持續(xù)支撐總需求、人工智能投資和資本開支增強(qiáng)增長(zhǎng)動(dòng)能、勞動(dòng)力市場(chǎng)依然穩(wěn)健，諸多因素交織使得加息邏輯看似自洽。然而，加息預(yù)期向加息行動(dòng)的轉(zhuǎn)化并非自動(dòng)完成，仍需關(guān)鍵條件的實(shí)質(zhì)性觸發(fā)。

從通脹黏性的角度審視，能源價(jià)格上漲尚未系統(tǒng)性傳導(dǎo)至核心通脹。一般而言，一次性供給沖擊轉(zhuǎn)化為持續(xù)性通脹，需要通過(guò)“能源—工資—服務(wù)價(jià)格—通脹預(yù)期”的傳導(dǎo)鏈條形成自我強(qiáng)化機(jī)制。2026年5月，美國(guó)CPI（消費(fèi)者物價(jià)指數(shù)）同比躍升至4.2%，重回“4時(shí)代”，并創(chuàng)下2023年5月以來(lái)新高，但細(xì)察其結(jié)構(gòu)，主要由能源項(xiàng)驅(qū)動(dòng)，同期核心CPI同比漲幅僅為2.8%，上行幅度有限。更為重要的是，多項(xiàng)指標(biāo)顯示傳導(dǎo)鏈條尚未閉合：其一，能源價(jià)格已顯著回落，截至6月26日布倫特原油價(jià)格約71美元/桶，較4月初逾140美元/桶的峰值回落近半，幾乎回歸至美伊戰(zhàn)事前水平；其二，能源價(jià)格上漲對(duì)服務(wù)價(jià)格的傳導(dǎo)尚不廣泛，5月CPI中能源項(xiàng)同比上漲23%，而服務(wù)項(xiàng)同比僅上漲3.5%；其三，通脹預(yù)期有所抬升但遠(yuǎn)未失控，紐約聯(lián)儲(chǔ)5月調(diào)查顯示1年期通脹預(yù)期為3.5%，遠(yuǎn)低于2022年6月峰值6.8%，亦略低于去年“對(duì)等關(guān)稅”引發(fā)的階段性高點(diǎn)3.6%。

從工資—物價(jià)螺旋的角度觀察，當(dāng)前勞動(dòng)力市場(chǎng)尚未表現(xiàn)出通脹推升工資的典型特征。2026年5月，美國(guó)新增非農(nóng)就業(yè)17.2萬(wàn)人，失業(yè)率維持在4.3%，勞動(dòng)力市場(chǎng)表面上依然穩(wěn)健。但關(guān)鍵在于，并無(wú)證據(jù)表明通脹上行正在推高工資水平——4月美國(guó)非農(nóng)部門平均時(shí)薪同比上漲3.4%，增速延續(xù)回落趨勢(shì)。更值得關(guān)注的是，當(dāng)前就業(yè)增長(zhǎng)的質(zhì)量并不高，新增崗位大量集中于休閑酒店、零售和醫(yī)療保健等相對(duì)低薪的服務(wù)業(yè)領(lǐng)域，這類行業(yè)的工資議價(jià)能力有限，難以成為觸發(fā)工資—物價(jià)螺旋的引擎。

三大因素支持按兵不動(dòng)

從貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制來(lái)看，加息對(duì)供給側(cè)沖擊引發(fā)的通脹抑制效果有限，且可能付出不必要的增長(zhǎng)代價(jià)。本輪美國(guó)通脹上行的核心驅(qū)動(dòng)力是中東沖突引發(fā)的能源價(jià)格飆升，屬于典型的供給側(cè)沖擊。而且原油價(jià)格已明顯回落，供給沖擊的強(qiáng)度快速衰減。在此背景下，若美聯(lián)儲(chǔ)貿(mào)然加息，反而可能對(duì)企業(yè)投資和居民消費(fèi)形成不必要的緊縮效應(yīng)，政策成本與收益不對(duì)稱。

從美聯(lián)儲(chǔ)自身的制度環(huán)境與改革議程來(lái)看，當(dāng)前政策窗口更偏向于維持利率不變。沃什執(zhí)掌美聯(lián)儲(chǔ)后，其能否在中期選舉前頂住來(lái)自白宮的施壓而主動(dòng)加息，本身存在較大的不確定性。與此同時(shí)，6月議息會(huì)議宣布成立五個(gè)工作組，分別涉及市場(chǎng)溝通方式改革、資產(chǎn)負(fù)債表管理策略審視、經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)來(lái)源與分析方法評(píng)估、人工智能對(duì)勞動(dòng)生產(chǎn)率和就業(yè)的影響研究，以及通脹驅(qū)動(dòng)因素分析框架的重新審視。盡管制度改革與貨幣政策決策屬于并行的兩條主線，但改革議程客觀上為沃什主張暫時(shí)維持利率不變提供了合理的政策窗口——在尚未完成對(duì)通脹分析框架的全面評(píng)估之前，貿(mào)然調(diào)整利率方向的正當(dāng)性將受到質(zhì)疑。

從歷史經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，當(dāng)前中東地緣沖突的演進(jìn)路徑與1990年海灣戰(zhàn)爭(zhēng)更為接近，歷史類比支持美聯(lián)儲(chǔ)按兵不動(dòng)（圖1）。1990年海灣戰(zhàn)爭(zhēng)爆發(fā)后，國(guó)際油價(jià)短期內(nèi)上漲超過(guò)一倍，美國(guó)通脹隨之走高，但美聯(lián)儲(chǔ)選擇維持利率不變，待油價(jià)見頂回落后立即開啟降息，盡管彼時(shí)通脹率仍在高位維持了數(shù)月之久。當(dāng)前中東沖突引發(fā)的油價(jià)沖擊已顯著消退，若地緣局勢(shì)不再進(jìn)一步失控，美國(guó)通脹壓力最大的時(shí)刻或已過(guò)去。

圖1 1990年海灣戰(zhàn)爭(zhēng)與美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策

數(shù)據(jù)來(lái)源：wind

加息周期或源于AI沖擊

當(dāng)前市場(chǎng)對(duì)今年9月美聯(lián)儲(chǔ)加息的定價(jià)存在高估。我們傾向于研判：隨著中東地緣政治動(dòng)蕩引發(fā)的短期供給側(cè)沖擊逐漸消散，美聯(lián)儲(chǔ)仍將恢復(fù)降息路徑。然而，進(jìn)一步展望未來(lái)數(shù)年，由AI革命驅(qū)動(dòng)的巨額資本開支與股市繁榮，或?qū)⒊蔀橛|發(fā)美聯(lián)儲(chǔ)下一輪加息周期的核心驅(qū)動(dòng)力。

從AI資本開支的維度來(lái)看，科技領(lǐng)域的巨額投資對(duì)宏觀需求端的刺激作用日益凸顯，正成為未來(lái)推高通脹的關(guān)鍵變量。據(jù)美國(guó)國(guó)家經(jīng)濟(jì)研究局預(yù)測(cè)，2026年美國(guó)五大科技巨頭的資本支出將高達(dá)約7600億美元，占GDP（國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值）比重或達(dá)2.4%。如此龐大的投資規(guī)模，已足以對(duì)整體宏觀經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生系統(tǒng)性的拉動(dòng)效應(yīng)。這種拉動(dòng)效應(yīng)在微觀層面已初現(xiàn)端倪，近期蘋果公司宣布在全球多個(gè)市場(chǎng)大幅上調(diào)產(chǎn)品價(jià)格（漲幅普遍達(dá)16%至25%，為近年來(lái)最大規(guī)模調(diào)價(jià)），其直接原因正是AI熱潮導(dǎo)致上游零部件供不應(yīng)求、成本飆升。這種由科技投資熱潮引發(fā)的產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格上漲，正逐步向宏觀通脹傳導(dǎo)。受相關(guān)因素綜合影響，2026年5月美國(guó)PCE（個(gè)人消費(fèi)支出）同比漲幅已快速攀升至4.1%，較2月的2.9%出現(xiàn)大幅跳升。作為美聯(lián)儲(chǔ)最為關(guān)注的通脹指標(biāo)，其顯著偏離2%政策目標(biāo)的上升趨勢(shì)值得高度警惕。

從中長(zhǎng)期的AI周期視角來(lái)看，歷次重大技術(shù)浪潮的初期，往往伴隨著大規(guī)模資本的集中涌入。這不僅會(huì)帶動(dòng)上游產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格攀升，還會(huì)通過(guò)股市繁榮形成顯著的財(cái)富效應(yīng)，最終從需求端全面推升通脹壓力。若AI領(lǐng)域的投資持續(xù)膨脹，疊加股市走高帶動(dòng)居民消費(fèi)擴(kuò)張，這種需求拉動(dòng)型的經(jīng)濟(jì)過(guò)熱將迫使美聯(lián)儲(chǔ)不得不重新開啟加息周期。歷史上不乏先例，為預(yù)防信息技術(shù)革命引發(fā)通脹失控并抑制資產(chǎn)泡沫，1999年美聯(lián)儲(chǔ)便開啟了快速加息周期（圖2）。

當(dāng)然，美聯(lián)儲(chǔ)目前不太可能僅憑AI敘事就過(guò)早采取行動(dòng)，但市場(chǎng)必須密切關(guān)注AI資本開支向核心物價(jià)傳導(dǎo)的速度與廣度。一旦這一通脹傳導(dǎo)鏈條加速閉合，美聯(lián)儲(chǔ)開啟新一輪加息周期將成為必然。需要強(qiáng)調(diào)的是，這種由“技術(shù)革命+需求擴(kuò)張”驅(qū)動(dòng)的中期加息邏輯，與當(dāng)前市場(chǎng)熱議的因地緣供給側(cè)沖擊而被迫短期加息的敘事，存在著本質(zhì)的區(qū)別。

圖2 信息技術(shù)革命與美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策

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(作者為中國(guó)社會(huì)科學(xué)院世界經(jīng)濟(jì)與政治研究所全球宏觀經(jīng)濟(jì)研究室副主任；編輯：張威)

責(zé)編 | 陳湘

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