張坤變了！這是在悄然顛覆自己嗎？

文|翠鳥資本

張坤悄然對自己最熟悉的陣地動了“手術(shù)刀”。

在2025年二季報中，他仍高舉白酒大旗，但卻在內(nèi)部做出不同以往的權(quán)重排序——茅臺不再是是壓艙石般的C位，而是被五糧液和瀘州老窖“超車”。

與此同時，他還罕見地重倉了不曾嘗試的資產(chǎn)，市場一頭霧水。

這位被視為“消費信仰派”的基金經(jīng)理，似乎正悄然進行一場自我顛覆。

他為什么悄然改變？是對白酒內(nèi)部估值格局的重新判斷？還是試圖在經(jīng)濟復(fù)蘇早期，尋找第二增長曲線？

對茅臺看法變了

以張坤操盤的易方達藍籌為例，他依然對白酒行業(yè)有極高的認可度和信心。

從該基金2025年二季度的前十大重倉股配置來看，白酒行業(yè)的占比極高，是整個組合中最突出的行業(yè)板塊。

穿透來看,五糧液、瀘州老窖、貴州茅臺、山西汾酒四只白酒龍頭股全部進入前十大重倉股名單，合計持倉占比高達38.5%。

細心的投資者會發(fā)現(xiàn)，張坤對貴州茅臺的看法變了，五糧液和瀘州老窖的配置比重超過了貴州茅臺。

可以看出，張坤在保持對白酒整體板塊高度認可的基礎(chǔ)上，對白酒內(nèi)部結(jié)構(gòu)進行了重新排序和權(quán)重調(diào)整，相較于以往“重倉茅臺、略配其它”的傳統(tǒng)布局，這一季的組合更加強調(diào)“均衡配置”。

或許在張坤的“算法模型”中，貴州茅臺的性價比、彈性或估值修復(fù)空間比其他同品類投資標的略小。

“本基金在二季度股票倉位基本穩(wěn)定，并調(diào)整了消費和科技等行業(yè)的結(jié)構(gòu)”，張坤在運作報告中透露。

一定程度上，最新的持倉組合反映出張坤對白酒板塊內(nèi)部的周期節(jié)奏判斷有所變化。張坤依然對中高端白酒的市場需求復(fù)蘇有著信心，這也支撐了重倉配置的邏輯。

值得一提的是，截至今年二季度末，公募行業(yè)股票配置的重倉股排行中，貴州茅臺也喪失了頭號位置，連續(xù)三個季度遭到公募減持。

在“賭”什么？

投資者看到上述張坤的十大重倉股組合，想必會提出這樣一個問題：除了對個股本身的看好，這些“籌碼集合”有何更深的指向性？

一種解釋則是，張坤做了首席經(jīng)濟學(xué)家的事情，去捕捉“宏觀逆周期博弈”的信號。

換言之，他判斷中國經(jīng)濟在低位企穩(wěn)、逐步回升，這將體現(xiàn)于部分大盤藍籌資產(chǎn)的股價中。

以順豐控股為例，業(yè)務(wù)量、單票收入、業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)等指標，對消費、制造、跨境、電商等產(chǎn)業(yè)鏈十分敏感，直接能夠反映宏觀基本面的活躍程度。

“我們認為悲觀預(yù)期會在某個時刻被打破，一個標志是長期國債收益率不再維持在與經(jīng)濟發(fā)展前景不匹配的低水平，雖然我們難以判斷具體的時點，但是投資上判斷什么發(fā)生比判斷什么時候發(fā)生要重要得多。”張坤在二季報的基金運作分析部分寫道。

這句話可以直譯為：反轉(zhuǎn)的機會總會來，關(guān)鍵是你有沒有在它到來前就做好準備。類似于“像天氣轉(zhuǎn)晴不一定知道幾點鐘，但你知道一定會放晴”的說法。

從投資角度看，順豐控股為代表的新進股票出現(xiàn)，或說明基金經(jīng)理對大消費回升、制造業(yè)補庫存等物流細分需求有著“感知”。

此外，張坤重倉百勝中國也是一個關(guān)鍵點，因其包括眾多連鎖快餐品牌，屬于標準的線下消費場景，對宏觀經(jīng)濟恢復(fù)極為敏感，可以直接體現(xiàn)。

投資者需要注意的是，這種“感知”僅僅是一種預(yù)判，不能看著明星基金經(jīng)理的操作去盲目跟進投資個股，應(yīng)為基金組合不是簡單地“看好某只股票”那么直接，更多是組合平衡后的呈現(xiàn)結(jié)果。

中小投資者看到的投資組合是“過時”的季度性報告，難以精準復(fù)制基金的建倉時機與退出路徑，一旦“模仿”可能造成在高位“接盤”。

顛覆自己？

張坤在公募行業(yè)的明星業(yè)績來源中，消費股投資是重中之重，上文提及的白酒就是案例。

今年二季度內(nèi)，他開始改變自己，某種意義上也算是一種顛覆自己的行為。

比如京東健康這只港股，成為其十大重倉股的新進股票，他過往并沒有互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療的投資想法展現(xiàn)。

這個“意外”的布局，或許是其順周期主線之外，仍保留對中長期成長機會的埋伏。

具體來說，他目前持倉組合體現(xiàn)堅守消費鏈核心資產(chǎn)的順周期邏輯，也就是聚焦于“經(jīng)濟修復(fù)帶動的線下消費復(fù)蘇”。上述互聯(lián)網(wǎng)健康概念股與這條主線無關(guān)。

那么，從今年二季度起，張坤開始尋找基金產(chǎn)品的“第二增長曲線”，或者理解為換一個賽道對產(chǎn)品組合進行對沖，管理對單一方向押注過深的潛在風險。

“我們將不斷審視組合中公司的競爭力在經(jīng)濟下行期是否得以鞏固甚至增強，在未來經(jīng)濟好轉(zhuǎn)時能否獲得更強的競爭地位。”或許，這段文字顯示了張坤的某種風險預(yù)判，因此需要增加重倉新品種。

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