主動管理ETF，來了！

7月17日，證監(jiān)會官網(wǎng)披露，首批18只主動ETF申報材料已被正式接收。易方達(dá)、華夏、南方、富國等18家頭部公募悉數(shù)入場，滬深交易所各9只。距6月17日吳清在陸家嘴論壇表態(tài)支持，剛好一個月。

從表態(tài)到落地，一個月。這個速度本身就傳遞了一個信號：這不是一次試探，而是一個籌劃已久的制度安排。

01 場內(nèi)主動管理的空白，終于有人來補(bǔ)了

先厘清一個基本事實：在主動ETF之前，A股場內(nèi)能買到的權(quán)益基金幾乎清一色是被動指數(shù)產(chǎn)品。滬深300ETF、中證500ETF、科創(chuàng)50ETF——漲跌對標(biāo)指數(shù)。

而場外主動基金雖然有選股能力，但只能T+1申贖，費率高，持倉季度才披露一次，投資者想跑都跑不掉。

這就造成了一個結(jié)構(gòu)性斷層：想要透明度、想要交易效率，就得放棄主動管理；想要主動管理，就得接受信息不透明、流動性差。兩類產(chǎn)品的優(yōu)勢互不兼容。

主動ETF解決的正是這個問題：基金經(jīng)理可以自主選股、動態(tài)調(diào)倉，產(chǎn)品像ETF一樣在交易所實時買賣，每日披露申贖持倉清單（PCF），費率比場外主動基金低30%至50%。說白了，它讓投資者第一次能在場內(nèi)用ETF的價格和透明度，買到主動管理的能力。

02 美國經(jīng)驗：一部從"個案豁免"到"主流化"的制度史

這不是一個從零開始的產(chǎn)品創(chuàng)新。它在全球資管行業(yè)已經(jīng)走了將近20年。

2008年，SEC批準(zhǔn)了美國第一只主動ETF，但此后多年一直是邊緣實驗品，產(chǎn)品集中在短久期債券和現(xiàn)金管理方向。真正的制度拐點出現(xiàn)在2019年——SEC通過Rule 6c-11（"ETF規(guī)則"），將主動ETF和被動ETF納入同一套通用運(yùn)營框架，不再需要逐只審批。這道閘門一開，供給端井噴式增長。

數(shù)據(jù)說明一切。美國主動ETF規(guī)模從2020年底的1220億美元，到2025年底突破1.5萬億美元，占美國ETF總規(guī)模的11%，年均復(fù)合增長率約65%。產(chǎn)品數(shù)量上，截至2026年5月，美國主動ETF已達(dá)3019只，超過被動ETF的2188只。2025年全年新發(fā)ETF中，主動型占比高達(dá)81%。

這個趨勢的核心驅(qū)動力是什么？是長線資金的結(jié)構(gòu)性遷移。主權(quán)基金、養(yǎng)老金、保險公司正在把主動ETF從"配置選項"升級為"核心工具"。原因很直接：相比傳統(tǒng)主動共同基金，主動ETF的持倉每日公開、日內(nèi)可交易、稅收效率更高；相比被動ETF，它提供了主動管理創(chuàng)造超額收益的空間。對于管理萬億級資產(chǎn)、追求長期絕對收益的機(jī)構(gòu)來說，這是目前最合適的載體。

當(dāng)然，美國經(jīng)驗也不全是成功故事。2025年約有150只主動ETF被清盤，平均壽命僅1.75年，絕大多數(shù)規(guī)模低于2500萬美元。每日持倉披露讓基金經(jīng)理的"獨門重倉股"無所遁形，跟風(fēng)交易削弱了部分策略的超額收益能力。ARKK就是最好的例子——Cathie Wood的旗艦基金在2020年風(fēng)光無限，此后長期跑輸標(biāo)普500。主動ETF的殼并不自動保證alpha，它只是讓alpha的創(chuàng)造和毀滅都變得更快、更透明。

03 證監(jiān)會此時推出，考量是什么

理解了全球背景，再來看國內(nèi)的節(jié)奏。

第一，補(bǔ)產(chǎn)品短板。 境內(nèi)ETF市場已近5萬億元，但品類結(jié)構(gòu)單一，幾乎全是被動指數(shù)產(chǎn)品。對比美國——被動ETF占89%、主動ETF占11%，中國主動ETF目前是零。券商分析師估算，如果中國主動ETF占比向海外10%水平靠攏，潛在規(guī)模可達(dá)5000億元。這是一個巨大的增量空間，也是場內(nèi)產(chǎn)品體系必須補(bǔ)上的一塊拼圖。

第二，引導(dǎo)長線資金入市。 養(yǎng)老金、保險資金等中長期資金的核心訴求是"透明、可控、靈活"。場外主動基金季度披露、T+1贖回到賬，無法滿足機(jī)構(gòu)的合規(guī)和流動性要求。主動ETF的每日持倉披露和場內(nèi)實時交易特性，天然適配這類資金的配置邏輯。吳清在陸家嘴論壇的原話是"壯大耐心資本"——主動ETF不是口號，是制度工具。

第三，重塑行業(yè)競爭邏輯。 過去幾年，ETF行業(yè)的競爭本質(zhì)是"指數(shù)資源爭奪戰(zhàn)"——誰先拿到滬深300ETF的牌照，誰就有先發(fā)優(yōu)勢。產(chǎn)品同質(zhì)化嚴(yán)重，競爭集中在費率和渠道上。主動ETF改變了游戲規(guī)則：競爭維度從"誰的指數(shù)好"轉(zhuǎn)向"誰的研究能力強(qiáng)"。170多家公募中，符合主動ETF準(zhǔn)入門檻（5年以上主動權(quán)益管理經(jīng)驗、近3年管理規(guī)模不少于100億元）的不超過70家。這是一場篩選賽，頭部公司的投研優(yōu)勢將被進(jìn)一步放大。

第四，與國際接軌。 全球資管行業(yè)正在經(jīng)歷"主動產(chǎn)品ETF化"浪潮。貝萊德、先鋒領(lǐng)航、摩根資管三大巨頭把持全球主動ETF超六成份額。中國作為全球第二大資本市場，如果不推出自己的主動ETF，就等于把這塊配置需求拱手讓給海外市場的產(chǎn)品。

04 冷靜的一面

但也要看到現(xiàn)實約束。首批18只產(chǎn)品幾乎全部選擇了大盤均衡、紅利低波等穩(wěn)健策略，持倉分散、換手率低。這不是偶然，而是監(jiān)管層有意為之的"穩(wěn)起步"——先讓產(chǎn)品平穩(wěn)上線，再逐步豐富策略類型。

更深層次的挑戰(zhàn)在于：每日PCF披露機(jī)制讓基金經(jīng)理的每一次調(diào)倉都暴露在全市場面前。"獨門重倉股"不復(fù)存在，跟風(fēng)資金可能在短期內(nèi)把股價打到目標(biāo)價位，倒逼基金經(jīng)理提前離場。這是一個雙刃劍——透明度提升了治理效率，但也可能壓縮主動管理的策略空間。

美國20年的經(jīng)驗告訴我們：主動ETF是資管行業(yè)進(jìn)化的方向，但它不是萬能藥。殼是好的，關(guān)鍵看殼里裝的alpha是真是假。首批產(chǎn)品選穩(wěn)健策略，既是審慎，也是對自身能力邊界的清醒認(rèn)知。