“物理AI第一股”Momenta在港交所上市

若Momenta后續(xù)無法證明其技術(shù)在智駕、具身智能等領(lǐng)域的泛化能力，上市后的股價(jià)可能會(huì)面臨一定壓力

文｜《財(cái)經(jīng)》研究員 王文彤

編輯 | 尹路

7月8日，“物理AI（人工智能）第一股”Momenta（6880.HK）在港交所上市。根據(jù)公司最終配售結(jié)果，本次發(fā)行價(jià)為295.6港元/股，合計(jì)募集資金68億港元。

上市當(dāng)日，開盤價(jià)為301港元/股，較發(fā)行價(jià)高出1.8%，盤中漲幅一度達(dá)6.5%，總市值突破700億港元。

以2025年24.13億元營收計(jì)算，Momenta的市銷率超過了25倍，這反映了資本市場(chǎng)對(duì)其抱有較高期待。此外，其收入結(jié)構(gòu)從以項(xiàng)目制為主轉(zhuǎn)向項(xiàng)目制和授權(quán)制并重，也是市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)。

某行業(yè)資深分析師對(duì)《財(cái)經(jīng)》表示，市場(chǎng)已經(jīng)為“物理AI第一股”支付了稀缺性溢價(jià)，若Momenta后續(xù)無法證明其技術(shù)在智駕、具身智能等領(lǐng)域的泛化能力，上市后的股價(jià)可能會(huì)面臨一定壓力。

Momenta創(chuàng)始人、CEO曹旭東在上市儀式上表示，未來，公司將依托“物理AI”技術(shù)底座，拓展機(jī)器人多場(chǎng)景服務(wù)，推進(jìn)物理AI技術(shù)迭代，依托中國AI產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)參與全球技術(shù)競(jìng)爭(zhēng)。

但在物理AI之前，Momenta首先需要證明自己的技術(shù)在智駕市場(chǎng)的領(lǐng)先地位。根據(jù)CIC灼識(shí)咨詢發(fā)布的藍(lán)皮書，2025年3月至2026年2月，在中國第三方城市NOA供應(yīng)商市場(chǎng)中，Momenta市占率達(dá)64.5%，位居行業(yè)第一。

根據(jù)Momenta披露的數(shù)據(jù)，搭載Momenta系統(tǒng)的量產(chǎn)車輛規(guī)模已突破100萬臺(tái)，已成功交付超過100款量產(chǎn)車型，累計(jì)定點(diǎn)車型超過210款。Momenta已與全球24家車企建立合作關(guān)系，全球排名前10大車企中已有9家與其合作。

十年上市路

2016年，30歲的曹旭東創(chuàng)立Momenta。在同期一眾自動(dòng)駕駛創(chuàng)業(yè)者中，他既沒有百度系背景，也沒有海外留學(xué)經(jīng)歷。

他本科就讀于清華大學(xué)工程力學(xué)專業(yè)，博士階段退學(xué)后進(jìn)入微軟研究院進(jìn)行AI研究；2014年加入剛成立的AI創(chuàng)業(yè)公司商湯科技，2016年以研發(fā)總監(jiān)身份離職創(chuàng)業(yè)。

Momenta雖然在2018年就成為中國第一個(gè)智駕獨(dú)角獸企業(yè)，但隨后經(jīng)歷了一段痛苦的組織調(diào)整期，核心技術(shù)人員離職一度引發(fā)市場(chǎng)擔(dān)憂，當(dāng)時(shí)曹旭東的精力主要放在推動(dòng)公司從一個(gè)松散的、偏研究型的組織，轉(zhuǎn)向以客戶和產(chǎn)品為導(dǎo)向的企業(yè)。

轉(zhuǎn)機(jī)出現(xiàn)在2021年，Momenta獲得上汽集團(tuán)旗下智己品牌前裝量產(chǎn)訂單，并在一年內(nèi)完成10億美元融資。通過上汽智己的成功量產(chǎn)，Momenta敲開了市場(chǎng)大門，逐步成長(zhǎng)為今天的市占率第一。

一位Momenta早期投資人曾對(duì)《財(cái)經(jīng)》表示，Momenta并不像早期其他自動(dòng)駕駛公司那樣熱衷于搭建測(cè)試車、沉浸在明年就可以大規(guī)模落地的技術(shù)樂觀中，而是更像一個(gè)數(shù)據(jù)公司。

Momenta的口號(hào)之一是“一個(gè)飛輪兩條腿”，曹旭東希望在實(shí)現(xiàn)L2量產(chǎn)的同時(shí)，以數(shù)據(jù)飛輪驅(qū)動(dòng)最終實(shí)現(xiàn)規(guī)模化的L4。

一方面，?L2量產(chǎn)業(yè)務(wù)能持續(xù)提供真實(shí)道路數(shù)據(jù)與收入；另一方面，?L4業(yè)務(wù)能不斷驗(yàn)證技術(shù)能力上限，并反哺量產(chǎn)體系升級(jí)。兩條業(yè)務(wù)線共享同一套世界模型與數(shù)據(jù)體系，在數(shù)據(jù)積累、模型訓(xùn)練和產(chǎn)品落地之間形成持續(xù)迭代的正向飛輪。

除了智駕，Momenta的最新目標(biāo)瞄向了“物理AI”，這也是2026年各家智駕企業(yè)熱議的話題。

“物理AI”是指讓AI基于物理世界的常識(shí)處理真實(shí)世界問題，與真實(shí)世界高效交互，由此，智駕企業(yè)從單純比拼傳感器數(shù)量、算力參數(shù)，轉(zhuǎn)向建構(gòu)物理世界的底層架構(gòu)。

2026年4月25日的北京車展上，Momenta舉辦了“Momenta R7，物理AI序章”主題分享會(huì)，推出R7強(qiáng)化學(xué)習(xí)世界模型。

與以往的模仿學(xué)習(xí)不同，強(qiáng)化學(xué)習(xí)模型可通過設(shè)定獎(jiǎng)勵(lì)與懲罰機(jī)制，在反復(fù)試錯(cuò)中自主優(yōu)化決策模型，不僅在行為上學(xué)習(xí)人類駕駛模式，更有望在安全性與可靠性等維度逼近甚至超越人類極限水平。

曹旭東認(rèn)為，“物理AI”最核心的是數(shù)據(jù)閉環(huán)和商業(yè)閉環(huán)，兩者之間會(huì)形成正反饋。相比通用機(jī)器人，智駕更早具備規(guī)模化數(shù)據(jù)閉環(huán)和商業(yè)閉環(huán)，因此有望成為“物理AI”的序章。

在乘用車、Robotruck（自動(dòng)駕駛卡車）和Robotaxi（自動(dòng)駕駛出租車）規(guī)模化落地后，“物理AI”也將擴(kuò)展至機(jī)器人等領(lǐng)域。

曹旭東在近期接受采訪時(shí)表示，計(jì)劃2027年開始投身具身智能研究。他判斷，到 2030 年，家庭機(jī)器人能迎來拐點(diǎn)，開始大規(guī)模的商業(yè)化。

在“物理AI”外，Momenta還在探索從純軟件公司向硬件層延伸。目前，其與新芯航途聯(lián)合研發(fā)的芯片X7已搭載于上汽大眾ID.ERA 9X車型。若該芯片后續(xù)能實(shí)現(xiàn)大規(guī)模量產(chǎn)，Momenta將成為繼地平線、華為之后第三家實(shí)現(xiàn)軟硬一體化的供應(yīng)商。

從項(xiàng)目制到授權(quán)制

招股書顯示，Momenta營收從2023年的7.43億元增長(zhǎng)到2025年的24.13億元，兩年間增長(zhǎng)了超過兩倍。

虧損方面，2025年錄得34.58億元賬面凈虧損，但其中28.43億元來自優(yōu)先股公允價(jià)值變動(dòng)，占比為82.22%，這是上市前特有的會(huì)計(jì)處理方式，上市后會(huì)轉(zhuǎn)入所有者權(quán)益，不影響其實(shí)際的現(xiàn)金流和盈利能力。

剔除該項(xiàng)和其他開支后，2025年Momenta的經(jīng)調(diào)整凈虧損為3.03億元，虧損率收窄至12.6%。

圖源：Momenta招股書

市場(chǎng)給予Momenta如此高的估值，源自它的收入結(jié)構(gòu)變化。

圖源：Momenta招股書

招股書顯示，2023年時(shí)，Momenta 96.8%的收入來自技術(shù)開發(fā)服務(wù)，這一數(shù)字在2025年減少至59.9%；與之相反，許可服務(wù)的收入占比由2023年的3.1%升至40.1%。

技術(shù)開發(fā)服務(wù)通常被理解為項(xiàng)目制，指幫車企做一個(gè)項(xiàng)目的收入，許可服務(wù)通常被理解為授權(quán)制，指按照裝車量收取授權(quán)費(fèi)。二者相比，后者可以使用一套技術(shù)平臺(tái)交付多個(gè)項(xiàng)目，每賣出一輛車就多一筆收入，邊際成本大大降低。

按照Momenta最新披露的數(shù)據(jù)，公司定點(diǎn)車型超過210款，已量產(chǎn)超過100款，若剩余車型進(jìn)入量產(chǎn)階段，許可服務(wù)收入還將大幅增長(zhǎng)。

從整個(gè)行業(yè)來看，這種轉(zhuǎn)變是大勢(shì)所趨。

此前特斯拉已經(jīng)嘗試用訂閱制取代買斷制。2026年2月，馬斯克在社交媒體上宣布，自2026年2月14日起在美國市場(chǎng)停止銷售FSD（全自動(dòng)駕駛系統(tǒng)）買斷版，僅提供每月99美元的訂閱服務(wù)，以此吸引更多用戶體驗(yàn)、將一次性的銷售收入轉(zhuǎn)化為穩(wěn)定的經(jīng)常性收入。但在中國大陸，特斯拉的FSD尚未實(shí)際投入使用。

在中國大陸，Momenta也并非“第一個(gè)吃螃蟹的人”，蔚來早在2023年就開始執(zhí)行高階智駕功能只能按月訂閱，不能一次性買斷的方案，但由于其新車銷售通常都附帶贈(zèng)送多年智駕權(quán)益，因此按月訂閱能否被中國消費(fèi)者接受還有待市場(chǎng)檢驗(yàn)。而且這套基于授權(quán)許可的訂閱制想要成功門檻并不低。

首先是客戶體驗(yàn)的維護(hù)，由于沒有一次性買斷，無法一次性確認(rèn)收入，只有確保智駕功能的體驗(yàn)不斷改善，持續(xù)給消費(fèi)者帶來物有所值的獲得感，才能讓消費(fèi)者持續(xù)付費(fèi)，一旦體驗(yàn)下滑，訂閱數(shù)量滑坡，就將對(duì)收入造成不小的沖擊。

其次是基礎(chǔ)技術(shù)的泛化能力，以及單一車型的交付速度，授權(quán)許可制非常考驗(yàn)供應(yīng)商交付新車型智駕系統(tǒng)的能力，如果無法證明基座模型的泛化能力優(yōu)秀，為新車型開發(fā)交付具體智駕功能只需很短時(shí)間，且性能優(yōu)異，Momenta的平臺(tái)化故事就無法有效兌現(xiàn)。

（《財(cái)經(jīng)》研究員尹路對(duì)此文亦有貢獻(xiàn)）

責(zé)編 | 張生婷