寒武紀(jì)，萬億市值一日游

單季10億元利潤(rùn)，撐起萬億元市值。這樣的反差說出來誰敢信？但寒武紀(jì)做到了。

6月30日，A股上半年收官之際，國(guó)內(nèi)芯片龍頭寒武紀(jì)給了整個(gè)科技市場(chǎng)一個(gè)驚喜，公司股價(jià)強(qiáng)勢(shì)拉升，盤中漲幅最高擴(kuò)大至9%以上，收盤價(jià)為1595.55元，成為科創(chuàng)板史上首只市值突破萬億元的個(gè)股。

超強(qiáng)的表現(xiàn)顯然連寒武紀(jì)自己被打了個(gè)措手不及。同日晚間，公司緊急發(fā)布異動(dòng)公告，稱公司股票價(jià)格累計(jì)漲幅較大，可能存在短期上漲過快之后下跌的風(fēng)險(xiǎn)。

《財(cái)經(jīng)天下》注意到，6月30日，A股市場(chǎng)萬億市值的科技公司中，除了寒武紀(jì)，還有寧德時(shí)代、工業(yè)富聯(lián)、中際旭創(chuàng)，后三者第一季度凈利潤(rùn)分別為207億元、106億元、57億元，寒武紀(jì)“以小博大”的能力令人側(cè)目。

回想2022年4月，寒武紀(jì)尚處寒冬，股價(jià)降到31元冰點(diǎn)，短短4年多時(shí)間，公司股價(jià)漲了超50倍，市場(chǎng)究竟為何這么狂熱？

▲寒武紀(jì)上市以來股價(jià)走勢(shì)情況

01、從“虧損王”到盈利20億元

資本市場(chǎng)看情緒，看趨勢(shì)，更看業(yè)績(jī)。寒武紀(jì)的萬億元市值，很大程度上建立在驚人的業(yè)績(jī)反彈基礎(chǔ)之上。

通過財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)可以清晰地看出，2020年上市的寒武紀(jì)，2020年至2024年凈利潤(rùn)均為負(fù)值，五年時(shí)間累計(jì)虧損38億元。2025年，公司一改常態(tài)，不僅盈利了，還實(shí)現(xiàn)大幅逆襲，全年凈利潤(rùn)同比暴增555.24%至20.59億元。2026年第一季度，這種情況還在持續(xù)，公司凈利潤(rùn)再達(dá)10.13億元，同比增長(zhǎng)185.04%。

也就是說，寒武紀(jì)用了一年半時(shí)間，幾乎把過去五年虧的錢全抹平了。這中間經(jīng)歷了什么？

一切還要從寒武紀(jì)的成長(zhǎng)經(jīng)歷說起。

2016年春，AlphaGo打敗人類棋手，引爆全球AI熱潮。在中國(guó)科學(xué)院的一間實(shí)驗(yàn)室里，來自中科大少年班的陳云霽、陳天石兄弟，正滿懷激情闖入AI世界，籌劃著創(chuàng)立一家AI芯片公司——寒武紀(jì)。公司名取自地質(zhì)學(xué)上“生命大爆發(fā)”的時(shí)代，隱喻人工智能的未來。

創(chuàng)業(yè)初期，市場(chǎng)主流觀點(diǎn)是“造芯片不如買芯片”，很多人對(duì)寒武紀(jì)所做之事不屑一顧，但兄弟二人沒有泄氣，先是憑借兩篇計(jì)算機(jī)相關(guān)論文引起全球科研界的關(guān)注，后又推出全球首款商用深度學(xué)習(xí)處理器IP“寒武紀(jì)1A處理器”。

怎么理解寒武紀(jì)1A處理器？它本質(zhì)上是一個(gè)IP（知識(shí)產(chǎn)權(quán)核），在芯片行業(yè)，它相當(dāng)于是一組預(yù)先設(shè)計(jì)好、經(jīng)過驗(yàn)證、可重復(fù)使用的電路功能模塊，有了它，其他公司只需花錢買下授權(quán)，就能像搭積木一樣，將這個(gè)AI模塊集成到自己的芯片設(shè)計(jì)中，直接獲得高效的AI處理能力。

更重要的是，寒武紀(jì)1A處理器有它的特殊性，它專為AI而生，而非像傳統(tǒng)計(jì)算機(jī)里的CPU那樣兼顧其他事情，因此，它效率極高，在處理相同AI任務(wù)時(shí)，具有大約25倍性能和50倍能效的優(yōu)勢(shì)。

2017年，真正令寒武紀(jì)名聲大噪的時(shí)刻來了，以“人工智能”為核心賣點(diǎn)的華為旗艦手機(jī)Mate 10發(fā)布，該手機(jī)是世界上第一個(gè)搭載人工智能芯片的手機(jī)，芯片的核心IP，正是寒武紀(jì)的1A處理器，這也是寒武紀(jì)技術(shù)首次大規(guī)模應(yīng)用于消費(fèi)級(jí)產(chǎn)品。

自此，寒武紀(jì)和華為開啟為期兩年的蜜月期。

財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)一目了然，2017年和2018年，寒武紀(jì)終端智能處理器IP授權(quán)業(yè)務(wù)收入占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比例分別為98.95%和99.69%，其中，華為海思（華為旗下半導(dǎo)體公司）貢獻(xiàn)的收入占比高達(dá)100.00%和97.94%。

漸漸地，華為回過味來，與其花錢養(yǎng)活“外人”，不如把業(yè)務(wù)拿過來，自己生產(chǎn)芯片，既降成本，又保安全。于是，華為一紙通知，停止合作，寒武紀(jì)沒了靠山。

反映到業(yè)績(jī)端，2019年，寒武紀(jì)原本是頂梁柱的終端智能處理器IP授權(quán)業(yè)務(wù)收入一落千丈，占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比例降至15.49%?！爸饕等A為海思選擇自研終端智能芯片，未與公司繼續(xù)合作?！焙浼o(jì)解釋稱。公司還表示，由于與華為海思未繼續(xù)達(dá)成新的合作，且短期內(nèi)難以開發(fā)同等業(yè)務(wù)體量的大客戶，預(yù)計(jì)IP授權(quán)業(yè)務(wù)收入將繼續(xù)下滑。

要知道，此前，寒武紀(jì)因巨額研發(fā)支出就一直未能盈利，華為離開后，公司更是過上苦日子。2020年，科創(chuàng)板允許尚未盈利但具有高成長(zhǎng)潛力的科技公司上市，寒武紀(jì)得以敲鐘，即使它處于4.35億元的年虧損狀態(tài)。之后，公司凈虧損額逐年擴(kuò)大，2022年一度達(dá)到12.57億元峰值。

一時(shí)間，陳云霽、陳天石兄弟仿佛又回到了創(chuàng)業(yè)時(shí)的處境，隨著研發(fā)工作的繼續(xù)，IPO融資和定增融資的錢越燒越少，公司業(yè)績(jī)卻不見起色，有投資者甚至將寒武紀(jì)批評(píng)為“只會(huì)講故事的公司”。

命運(yùn)的轉(zhuǎn)折，在兩年后悄然到來。

02、乘上AI東風(fēng)

2024年，英偉達(dá)A100芯片突遭禁售。這是一款此前具有超強(qiáng)壟斷性的產(chǎn)品，是幾乎所有AI大模型公司訓(xùn)練時(shí)的首選算力工具。國(guó)外的OpenAI、谷歌、Meta，國(guó)內(nèi)的字節(jié)跳動(dòng)等互聯(lián)網(wǎng)大廠，為了備戰(zhàn)AI競(jìng)賽，每天做的事情就是“搶囤”A100芯片。

當(dāng)有一天A100芯片不能用了，“等米下鍋”的廠商急于尋找替代品，在此關(guān)鍵時(shí)刻，陳天石手捧研發(fā)已久的思元590芯片站了出來。

關(guān)于思元590芯片的性能水平，市場(chǎng)上說法不一，有人說跟英偉達(dá)差距很大，有人說部分大模型推理接近英偉達(dá)80%的水平，寒武紀(jì)自己的口徑是，思元系列產(chǎn)品性能均達(dá)到國(guó)際主流產(chǎn)品的水平。

但有一點(diǎn)可以確認(rèn)，思元590足以躋身國(guó)產(chǎn)AI芯片的第一梯隊(duì)，寒武紀(jì)由此訂單井噴。2024年，公司云端產(chǎn)品線收入（可簡(jiǎn)單理解為賣芯片的收入）同比暴增1188%，公司虧損額由上一年8.48億元，減少至4.52億元。2025年云端產(chǎn)品線收入繼續(xù)同比增長(zhǎng)455.34%，公司以20.59億元的凈利潤(rùn)，迎來了上市以來的首次盈利。

這一變化對(duì)于陳天石別具意義。他早在2020年接受甲子光年采訪時(shí)就澄清稱，“市場(chǎng)對(duì)我們有些誤會(huì)，覺得我們是以賣IP為生的，事實(shí)遠(yuǎn)非如此，我們從來沒有想過只做一家IP公司”。他表示，公司最初做IP產(chǎn)品線，是因?yàn)闆]錢去研發(fā)非常復(fù)雜的芯片，后期做出芯片了，才算邁向正軌。相比IP業(yè)務(wù)，芯片單價(jià)高，增長(zhǎng)快。

資本市場(chǎng)對(duì)寒武紀(jì)的態(tài)度隨之改觀。公司股價(jià)2024年末為437元，2025年末為909元，2026年4月一舉沖上千元。

寒武紀(jì)創(chuàng)始人、董事長(zhǎng)陳天石身價(jià)跟著水漲船高。以6月30日1萬億元最高市值計(jì)算，陳天石直接持有公司28.35%股份，身家一度逼近3000億元大關(guān)。2020年底，陳天石初登福布斯中國(guó)富豪榜時(shí)，其身家尚為202.8億元，6年時(shí)間，這位85后的財(cái)富膨脹了13倍。

03、萬億市值只“曇花一現(xiàn)”？

回顧寒武紀(jì)逆襲的歷程，失去華為這個(gè)重要客戶后，公司蟄伏蓄力，通過芯片研發(fā)為自己爭(zhēng)取了重回牌桌的機(jī)會(huì)。當(dāng)算力國(guó)產(chǎn)化已是明牌主線，大模型訓(xùn)練又為國(guó)產(chǎn)AI芯片打開前所未有的需求窗口，寒武紀(jì)挺進(jìn)萬億元市值就成了水到渠成的事。

新智派新質(zhì)生產(chǎn)力會(huì)客廳聯(lián)合創(chuàng)始發(fā)起人袁帥對(duì)《財(cái)經(jīng)天下》說，業(yè)績(jī)水平說明寒武紀(jì)商業(yè)模式已經(jīng)跑通，商業(yè)化落地能力得到了市場(chǎng)驗(yàn)證。他還強(qiáng)調(diào)，市場(chǎng)愿意給其遠(yuǎn)高于傳統(tǒng)芯片企業(yè)的估值，核心錨點(diǎn)從來都不只是當(dāng)期業(yè)績(jī)，而是其作為國(guó)產(chǎn)AI芯片核心標(biāo)的的稀缺性。

“目前，國(guó)內(nèi)具備高端通用AI芯片研發(fā)能力的企業(yè)屈指可數(shù)，寒武紀(jì)作為較早實(shí)現(xiàn)7nm工藝芯片量產(chǎn)、產(chǎn)品覆蓋訓(xùn)練到推理全場(chǎng)景的廠商，其稀缺性在未來3到5年內(nèi)都會(huì)持續(xù)存在，直到國(guó)內(nèi)AI芯片產(chǎn)業(yè)整體進(jìn)入成熟競(jìng)爭(zhēng)階段，有更多同量級(jí)的廠商跑出，才會(huì)逐步稀釋這種稀缺性溢價(jià)。但只要AI產(chǎn)業(yè)的增長(zhǎng)曲線沒有見頂，具備核心技術(shù)能力的廠商仍然會(huì)享有估值優(yōu)待?！痹瑤涍M(jìn)一步表示。

即使如此，跨過萬億市值后，陳天石及團(tuán)隊(duì)要思考和面對(duì)的問題還有很多。

袁帥所提到的競(jìng)爭(zhēng)問題最為緊迫，很長(zhǎng)時(shí)間以來，眾多國(guó)產(chǎn)芯片選手都深深覬覦算力芯片這塊肥肉。

全球市研機(jī)構(gòu)IDC報(bào)告顯示，2025年中國(guó)市場(chǎng)的AI加速卡出貨量約為400萬塊，英偉達(dá)以55%市場(chǎng)份額排名第一，該數(shù)字較之前的95%近乎腰斬。國(guó)內(nèi)芯片廠商總出貨量約165萬塊，市場(chǎng)份額共計(jì)約41%。

英偉達(dá)空出來的市場(chǎng)份額被國(guó)內(nèi)哪些廠商拿走了？報(bào)告顯示，華為以81.2萬塊的出貨量在國(guó)內(nèi)廠商中排名第一，占據(jù)近乎一半的國(guó)內(nèi)市場(chǎng)份額，第二名的阿里平頭哥市場(chǎng)份額為16%，百度昆侖芯與寒武紀(jì)并列第三，市場(chǎng)份額為7%，再往下是海光信息、沐曦股份、天數(shù)智芯、清微智能，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)份額在5%及以下。

對(duì)于寒武紀(jì)來說，前幾大廠商無一等閑之輩。昔日的盟友華為，如今已成為最棘手的勁敵；平頭哥背靠阿里大樹，資源與資金不用愁；百度分拆昆侖芯上市，顯示出要將芯片業(yè)務(wù)做大做強(qiáng)的決心。

“說實(shí)話，對(duì)于包括寒武紀(jì)在內(nèi)的所有國(guó)內(nèi)廠商，突圍路徑都是一樣的，那就是追趕英偉達(dá)的生態(tài)。”一位芯片采購(gòu)商對(duì)《財(cái)經(jīng)天下》坦言，英偉達(dá)本質(zhì)上是一家披著硬件外殼的軟件公司，它的生態(tài)太強(qiáng)了，靠一套架構(gòu)把所有客戶都綁了進(jìn)來，客戶如果切換架構(gòu)，需要重新寫代碼，遷移成本極大。

然而，生態(tài)恰恰是國(guó)產(chǎn)廠商最薄弱的環(huán)節(jié)，這是大家不可回避的事實(shí)。寒武紀(jì)承認(rèn)，人工智能芯片技術(shù)仍處于發(fā)展階段，尚未形成具有絕對(duì)優(yōu)勢(shì)的架構(gòu)和系統(tǒng)生態(tài)。這種短板，疊加極度集中的客戶結(jié)構(gòu)，進(jìn)一步放大了經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。近三年，寒武紀(jì)前五大客戶銷售額占營(yíng)收比例分別高達(dá)92.36%、94.63%和88.66%，任何一家核心客戶的流失，都可能對(duì)公司業(yè)績(jī)?cè)斐擅黠@沖擊。

供應(yīng)鏈層面同樣暗藏隱憂。寒武紀(jì)的供應(yīng)商覆蓋IP授權(quán)、服務(wù)器、晶圓制造和封裝測(cè)試等多個(gè)環(huán)節(jié)，產(chǎn)業(yè)鏈條長(zhǎng)、專業(yè)化程度高。好在寒武紀(jì)為此已有所準(zhǔn)備，截至2025年末，公司存貨賬面價(jià)值達(dá)49億元以備不時(shí)之需，該金額占期末總資產(chǎn)的36.79%。

比起上述種種，引起市場(chǎng)最多爭(zhēng)議的還是寒武紀(jì)的估值問題，達(dá)到萬億元市值的6月30日，公司滾動(dòng)市盈率高達(dá)368.97倍。

“市場(chǎng)愿意給予其超高市盈率，本質(zhì)上是押注其未來的成長(zhǎng)空間，這種估值邏輯在高成長(zhǎng)的硬科技賽道十分常見。”袁帥稱。

時(shí)間來到7月2日，寒武紀(jì)市盈率降到317.27倍，同時(shí)公司股價(jià)回落至1372元，市值為8620億元。袁帥認(rèn)為，“AI芯片這類高景氣賽道，市場(chǎng)預(yù)期本就處于高位，資金博弈的烈度遠(yuǎn)高于傳統(tǒng)行業(yè)。這一走勢(shì)在市場(chǎng)預(yù)期的合理區(qū)間之內(nèi)”。

（作者 | 陳大壯 ，編輯 | 朗明，圖片來源 | 視覺中國(guó)，本內(nèi)容轉(zhuǎn)載自財(cái)經(jīng)天下WEEKLY）