經(jīng)濟(jì)在ICU股市在KTV，科技抱團(tuán)牛市真相比想象更殘酷

近期，資本市場正上演一出極具魔幻色彩的狂歡。

一邊是實(shí)體經(jīng)濟(jì)仍在經(jīng)歷深度的結(jié)構(gòu)性調(diào)整，傳統(tǒng)行業(yè)步履維艱；另一邊，A股市場的融資端卻連續(xù)數(shù)日成交巨量，科創(chuàng)指數(shù)單周飆升，硬科技板塊瘋狂吸金。就連寒武紀(jì)的市值都一舉超越了傳統(tǒng)消費(fèi)巨頭。

看似烈火烹油的繁榮背后，卻藏著一個(gè)冰冷的數(shù)據(jù)：全市場超七成的個(gè)股在下跌。這場資金瘋狂涌入科技賽道的盛宴，本質(zhì)上是資產(chǎn)荒背景下的避險(xiǎn)抱團(tuán)。

當(dāng)無數(shù)無處可去的資金被動(dòng)擠入這條狹窄的賽道，高估值的泡沫與極端分化的籌碼結(jié)構(gòu)正在暗流涌動(dòng)。繁華的表象下，暗藏著隨時(shí)可能踩踏的兇險(xiǎn)。

回看這起事件，要想看透這場科技抱團(tuán)的底層邏輯，就必須拆解資金狂歡背后的產(chǎn)業(yè)真相。

想要把握住最新的產(chǎn)業(yè)形勢和投資趨勢，從賺錢的角度考量，核心抓三點(diǎn)就夠：方向、節(jié)奏、倉位。首先是方向，市場80%的情況下都是對(duì)的，10%是極端高估的錯(cuò)誤，10%是極端低估的錯(cuò)誤。

最完美的交易是在10%極端高估時(shí)拋掉，10%極端低估時(shí)買入，但這種完美交易本質(zhì)也是幸存者偏差，絕大多數(shù)人沒有能力和市場對(duì)抗，方向上沒必要懷疑市場。

很多變化是能真切感知到的，比如coding領(lǐng)域已經(jīng)有非常好的AI應(yīng)用，不管是美股、A股還是韓股的資本市場都給出了反饋，方向上肯定不用太懷疑。

接下來是節(jié)奏，大家現(xiàn)在很多人談是不是泡沫沾在光里，假設(shè)所有人都知道這件事已經(jīng)發(fā)生，或者所有人都來參與這件事情，本質(zhì)上這個(gè)事情階段性就結(jié)束了，或者說在定價(jià)角度就結(jié)束了。

就像互聯(lián)網(wǎng)泡沫破裂以后，互聯(lián)網(wǎng)仍然在快速發(fā)展，仍然有非常好的應(yīng)用，只不過局部價(jià)格高估后會(huì)調(diào)整，調(diào)整到合適的位置依然可以重新參與。

現(xiàn)在的價(jià)格只是對(duì)現(xiàn)在知道的事情進(jìn)行估值，但企業(yè)真正能賺到大錢，大概率是因?yàn)橛械诙鲩L曲線，重新上漲是因?yàn)樽隽诵碌氖虑椤９?jié)奏本質(zhì)上就是要看是不是絕大部分參與主體都已經(jīng)參與了交易、完成了定價(jià)。

如果已知的所有事情都已經(jīng)被定價(jià)，那交易局部就存在過熱風(fēng)險(xiǎn)，但不代表未來沒有交易機(jī)會(huì)，要么價(jià)格調(diào)整回到合理區(qū)間，要么企業(yè)靠第二增長曲線實(shí)現(xiàn)新的增長。

當(dāng)時(shí)很多人認(rèn)為只要踏中科技的節(jié)奏就能高枕無憂，但現(xiàn)實(shí)是，在這場股市在KTV的狂野派對(duì)里，擁擠的賽道已經(jīng)讓任何基本面顯得力不從心。有說法稱大的產(chǎn)業(yè)趨勢面前估值無效，這種說法不對(duì)，估值永遠(yuǎn)是有效的，它是對(duì)行業(yè)基本面或者回報(bào)率的前瞻定價(jià)。

只不過科技行業(yè)的估值方法，和傳統(tǒng)行業(yè)略有不同。當(dāng)一個(gè)行業(yè)三個(gè)月河?xùn)|三個(gè)月河西，甚至三天河?xùn)|三天河西的時(shí)候，沒辦法用太傳統(tǒng)的模型給它定價(jià)，但不代表不需要估值。

不看估值并不代表不看基本面，最根本的還是要跟著行業(yè)的發(fā)展走。估值就像人的影子，中午的時(shí)候影子會(huì)變短，傍晚的時(shí)候會(huì)變長，但永遠(yuǎn)不可能脫離人本身存在，這就是估值和基本面、和公司本身的關(guān)系。

很多人會(huì)拿十年前的移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)行情、二十年前的PC互聯(lián)網(wǎng)行情和這輪AI行情對(duì)標(biāo)，其實(shí)完全不對(duì)。相同點(diǎn)只是它同樣是一輪產(chǎn)業(yè)革命，但它的量級(jí)遠(yuǎn)大于十年前的移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)。

比如當(dāng)年的資本開支，美國一年差不多投1000億美金到3G、4G網(wǎng)絡(luò)建設(shè)，中國一年差不多投四五千億人民幣。現(xiàn)在美國一年光AI相關(guān)的資本開支就有7000億美金，中國一年差不多六七千億人民幣，量級(jí)上已經(jīng)完全不一樣。

再看頭部公司的市值，上一輪移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代，A股產(chǎn)業(yè)鏈上的公司比如蘋果產(chǎn)業(yè)鏈、云計(jì)算產(chǎn)業(yè)鏈，最多也就是千億市值水平，美股最大的公司也才萬億人民幣量級(jí)。現(xiàn)在不管是美股還是A股的AI龍頭，美股是萬億美金，A股是萬億人民幣，量級(jí)完全不同。

簡單用歷史方法論或者估值對(duì)標(biāo)拍腦袋，得出來的只能是市場情緒，不是真實(shí)的價(jià)值。

其實(shí)，關(guān)于這輪牛市能夠走多遠(yuǎn)的爭論一直沒斷過，之前網(wǎng)上就有一個(gè)觀點(diǎn)認(rèn)為硬件只是過渡，但隨著實(shí)體經(jīng)濟(jì)在ICU陷入結(jié)構(gòu)性困局，所有的天量資金只能被迫涌向最確定的硬核底座。算力是這一輪科技浪潮和之前最大的不同，十年二十年前根本不會(huì)提國產(chǎn)化。

兩三年前就有人說過，大模型的每一滴水最后都會(huì)流到算力里，根本原因是大模型廠商不敢缺席這場競爭，哪怕最后可能沒結(jié)果也要投入。

谷歌剛發(fā)了800億美金的定增全部投向AI，上游算力的需求暴漲，哪怕有過度投資、泡沫化投資的可能，大家也會(huì)投，因?yàn)榇竽Ｐ捅旧磉€沒固化，需求會(huì)持續(xù)向上游傳導(dǎo)。一直非常看好算力國產(chǎn)化，最核心的原因是中美科技競爭，這是之前的科技浪潮里沒有的情況。

十年前在中關(guān)村，大家談的最多的是手機(jī)助手、應(yīng)用商店，要是有人說要做操作系統(tǒng)、做GPU，別人都會(huì)笑話，現(xiàn)在不一樣了，中國一定會(huì)有自己的相關(guān)硬件巨頭，有自己的完整算力供應(yīng)鏈。

現(xiàn)在算力的評(píng)估重點(diǎn)已經(jīng)不是單卡性能了，核心看四個(gè)要素：第一是出貨量，有沒有大規(guī)模量產(chǎn)的能力，背后是供應(yīng)鏈保障，能不能拿到先進(jìn)制程的產(chǎn)能，現(xiàn)在廠商在這一點(diǎn)上已經(jīng)出現(xiàn)分化了。

第二是能不能拿到頂尖大模型廠商的訂單，一定要跟最優(yōu)秀的客戶一起成長，臺(tái)積電當(dāng)年的成功，也是和相關(guān)企業(yè)共同成長起來的，沒有頂尖的市場化需求，技術(shù)迭代很難持續(xù)。

第三是生態(tài)，頭部廠商的優(yōu)勢是全站式生態(tài)，就像航站樓，不能只有樓，還要有飛機(jī)、乘客、商業(yè)配套、廊橋，生態(tài)的重要性遠(yuǎn)超過單卡性能。最后才是卡本身的能力，按照這四個(gè)要素分析，算力板塊的頭部廠商已經(jīng)能數(shù)得出來了。

存儲(chǔ)也是一樣的邏輯，需要巨大的資本開支，頭部效應(yīng)已經(jīng)很明顯。我們把時(shí)間線拉長來看，這種不計(jì)成本的投入，恰恰催生了當(dāng)下極端的行情，讓這輪資本盛宴的真相比你想的要?dú)埧帷?/strong>

就拿納斯達(dá)克來說，把M7也就是那7個(gè)頭部科技股剔除，過去十年指數(shù)是下跌的，把這7個(gè)加回去才是看到的納斯達(dá)克長牛走勢。

這個(gè)邏輯放到今天也是一樣的，科技行業(yè)一定會(huì)出現(xiàn)頭部集中的極致分化，可能不是二八效應(yīng)、一九效應(yīng)，甚至?xí)鋸垼跗诘念^部效應(yīng)是沒辦法避免的，后續(xù)才會(huì)慢慢糾偏。這種分化剛好對(duì)應(yīng)了指數(shù)的篩選機(jī)制，把分化出來的階段性走勢最強(qiáng)的公司納入指數(shù)成分股。

這一輪AI帶來的分化幅度和速度，都會(huì)比之前的科技浪潮更極致，目前美股的走勢已經(jīng)印證了這一點(diǎn)。還有一個(gè)很有意思的視角：除了少數(shù)頭部公司，大部分公司其實(shí)會(huì)在這輪浪潮中受損。

為什么前面提到的都是創(chuàng)業(yè)板50或者科創(chuàng)板50？很重要的原因是，這輪AI相關(guān)的生意是成本很高、門檻很高的重資產(chǎn)生意，和之前的科技浪潮完全不一樣。

上一輪互聯(lián)網(wǎng)牛市漲得好的都是比較軟、比較輕的項(xiàng)目，幾個(gè)人鼓搗出一個(gè)產(chǎn)品，很快就能賺錢上市，2015年甚至有人投幾百萬就能做出一個(gè)幾百億市值的公司。

這一輪完全不同，是重資產(chǎn)生意，后來者想要追上來非常困難，不少天才創(chuàng)業(yè)者自己出去折騰一圈，最后還是回歸加入大公司，就是這個(gè)原因。當(dāng)所有的熱錢和信仰都堆砌在極少數(shù)的巨頭之上，這場擁擠的游戲終將面臨現(xiàn)實(shí)的審判。

歸根結(jié)底，這場科技抱團(tuán)的盛宴，缺乏基本面全面開花的堅(jiān)實(shí)土壤，本質(zhì)上是經(jīng)濟(jì)疲軟期資金進(jìn)行的一場擁擠豪賭。當(dāng)所有機(jī)構(gòu)和散戶都擠在同一條名為“科技”的船上，共同期待著永不散場的牛市時(shí)，最大的殘酷真相便已悄然醞釀。

歷史的教訓(xùn)無數(shù)次證明，最危險(xiǎn)的從來不是高聳入云的估值，而是那毫無破綻的共識(shí)。當(dāng)絕大多數(shù)人堅(jiān)信常態(tài)將被打破時(shí)，往往也是籌碼松動(dòng)、踩踏隨時(shí)降臨的前夜。

面對(duì)這冰火兩重天的極端分化，保持清醒的資產(chǎn)配置思維，遠(yuǎn)比盲目跟風(fēng)去追逐刺眼的燈光更為重要。這場科技抱團(tuán)的牛市，真相比你想的要?dú)埧岬枚唷?/strong>