科創(chuàng)板史上最大IPO遭遇科技股“猛回調(diào)”

記者 鄭晨燁

經(jīng)濟觀察報記者鄭晨燁

合肥新橋國際機場以東約10公里有一個新橋科創(chuàng)示范區(qū)。2016年，總投資1500億元的DRAM（動態(tài)隨機存取存儲器）存儲芯片制造項目在此落地，這是當時安徽省單體投資最大的工業(yè)項目。

2026年7月16日，有附近居民告訴經(jīng)濟觀察報記者，最早這個項目連名字都沒有，周圍人只知道一個代號——506工廠。當時這個項目所在的蜀山區(qū)長崗一帶還是大片農(nóng)田。十年之后，這里成為合肥的一處高新產(chǎn)業(yè)聚集區(qū)。當年那個連名字都沒有的項目，正蛻變?yōu)榻衲闍股科創(chuàng)板最大一單IPO。

7月16日是長鑫科技科創(chuàng)板IPO的申購日。當天中午，記者來到長鑫科技集團股份有限公司（688825.SH，下稱“長鑫科技”）位于新橋科創(chuàng)示范區(qū)的廠區(qū)。

廠區(qū)門口，佩戴工牌的員工進進出出。記者試圖與幾位員工攀談，但他們對公司上市的話題都不愿多說。問及公司近況，記者得到的回應(yīng)大多是“挺好的，挺忙的”，員工們點點頭便快步離開。

記者看到，緊鄰已投產(chǎn)廠房的一側(cè)，多棟在建建筑已經(jīng)封頂，戴著安全帽和反光背心的工人在樓體內(nèi)外進進出出，塔吊仍在運轉(zhuǎn)。有附近居民告訴記者，這是長鑫科技正在擴建的三期工廠。

IPO造富

在A股市場上，與長鑫科技關(guān)聯(lián)最深的公司是兆易創(chuàng)新（603986.SH），兩家公司的董事長均為朱一明。

兆易創(chuàng)新是長鑫科技前身睿力集成電路成立時的出資方之一，當年出資四分之一，如今直接持有長鑫科技發(fā)行后1.62%的股份，是其前十大股東中唯一的A股上市公司。兆易創(chuàng)新也是長鑫科技的重要客戶之一。隨著長鑫科技DRAM產(chǎn)能爬坡，兆易創(chuàng)新向其采購的晶圓代工規(guī)模也在擴大。

長鑫科技上市，最先受益的是員工。招股書顯示，長鑫科技在上市前實施了兩期員工持股計劃，累計授予6760人次。第一期自2021年9月起實施，授予價格為1.05元/股，累計授予3596人次；第二期自2023年6月起實施，授予價格為0.108元/股，累計授予3164人次。按8.66元的發(fā)行價計算，第二期的授予價格增值約80倍。

IPO前，長鑫科技的員工持股平臺合肥集鑫直接持有公司50.37億股，占發(fā)行前總股本的8.37%，為第四大股東。長鑫科技的員工持股平臺是一個多層結(jié)構(gòu)，公司14名董事、高級管理人員和核心技術(shù)人員及近親屬合計持有20.34億股，按發(fā)行價計算，持股市值合計約為176億元。

作為長鑫科技董事長，朱一明承諾將其獲授股份中的7.68億股，在公司上市滿36個月后的10個自然年內(nèi)全部分配給在職員工，不含朱一明本人；同時承諾自上市之日起10年內(nèi)不轉(zhuǎn)讓自己所持股份，滿10年后每年最多減持上一年末所持鎖定股份總數(shù)的20%。

招股書顯示，長鑫科技的員工人數(shù)從2023年末的0.96萬人，增至2025年末的1.93萬人，兩年翻了一倍。這些人的吃、住、行，也養(yǎng)活了廠區(qū)外一批做小買賣的人。

一位在廠區(qū)附近商業(yè)街擺攤的居民告訴經(jīng)濟觀察報記者，長鑫科技來之前，這里就是普通的鄉(xiāng)下，“以前，長崗就是地地道道的農(nóng)村，農(nóng)村什么樣，這附近就是什么樣”。早年間這里連網(wǎng)約車都打不到，想吃頓飯都找不到像樣的館子，但現(xiàn)在廠區(qū)周邊有了希爾頓歡朋等品牌酒店、肯德基等連鎖餐飲，甚至是商業(yè)綜合體。十年前還是農(nóng)村的地方，如今“該有的都有了”。

一批小攤販也支起攤子做起了長鑫員工的生意。不遠處的連環(huán)商業(yè)街上，攤販扎堆，附近連環(huán)村的村民也出來擺攤。幾位商戶告訴記者，最近一段時間生意不錯。不過，他們中的不少人其實并不清楚長鑫科技具體做什么。

長鑫科技帶來的不只是員工，還有絡(luò)繹不絕的商務(wù)往來。記者以住客身份向廠區(qū)附近的怡亭、希爾頓歡朋等酒店咨詢，工作人員均表示，近期房間基本處于滿房狀態(tài)。

連廠區(qū)附近的樓市也跟著熱了起來。

7月16日，記者以購房者身份，聯(lián)系了當?shù)匾晃环慨a(chǎn)中介，他介紹了周邊幾個樓盤的情況。其中，長鑫科技自建的員工住房長鑫嘉園為精裝修，均價12000多元/平方米，需要通過公司負責人購買，且綁定限售。附近唯一的商品房華僑城空港國際小鎮(zhèn)，二手房成交價在7000至9000元/平方米。

上述房產(chǎn)中介說，長鑫科技的員工是這一帶買房的主力。他這幾天接待的看房者，大多為長鑫科技的員工或即將入職的新員工，“最近行情很好，連以往不太好賣的二樓和頂樓都被買走了”。

上市時機

長鑫科技發(fā)行公告顯示，此次該公司IPO發(fā)行價為8.66元/股，初始發(fā)行66.88億股，占發(fā)行后總股本約10%，初始募資總額為579.19億元；授予聯(lián)席主承銷商中金公司不超過初始發(fā)行數(shù)量15%的超額配售選擇權(quán)，若全額行使，募資總額可達666.07億元。

由此，長鑫科技一舉超過中芯國際（688981.SH），成為A股科創(chuàng)板史上規(guī)模最大的IPO，其發(fā)行價對應(yīng)總市值約為5792億元。

長鑫科技也是科創(chuàng)板試行發(fā)行上市申請預(yù)先審閱機制后的首單項目，從2025年12月30日IPO申請獲受理，到2026年6月12日拿到注冊批文，全程用時165天。

每股8.66元的發(fā)行價，對應(yīng)長鑫科技2025年扣非前后孰低的攤薄后市盈率為308.92倍，高于行業(yè)最近一個月平均靜態(tài)市盈率的76.32倍，也高于可比公司平均的134.62倍。

長鑫科技本次IPO募集的資金，將主要投向DRAM技術(shù)升級和產(chǎn)能擴建。招股書顯示，該公司募投項目原計劃使用募集資金295億元，其中130億元用于DRAM存儲器技術(shù)升級，75億元用于存儲器晶圓制造量產(chǎn)線技術(shù)升級改造，90億元用于前瞻技術(shù)研究與開發(fā)。長鑫科技在合肥、北京兩地擁有三座12英寸DRAM晶圓廠，月產(chǎn)能約為28萬至29萬片，產(chǎn)能規(guī)模位居中國第一、全球第四，與三星電子、SK海力士等行業(yè)巨頭仍有差距。

長鑫科技在招股書中表示，公司當前產(chǎn)能規(guī)模遠低于國內(nèi)龐大的市場需求，隨著募集資金建設(shè)項目穩(wěn)步推進，將加速工藝升級，實現(xiàn)更低的單位成本。

招股書顯示，2023年至2025年，長鑫科技營業(yè)收入分別為90.87億元、241.78億元和617.99億元，凈利潤分別為虧損163.40億元、虧損71.45億元、盈利18.75億元。

進入2026年，長鑫科技的盈利明顯加快。招股書顯示，2026年一季度，長鑫科技實現(xiàn)營業(yè)收入508億元，同比增長719.13%；歸母凈利潤為247.62億元，同比增長1688.30%。該公司預(yù)計，2026年上半年營業(yè)收入為1100億元至1200億元，預(yù)計上半年實現(xiàn)歸母凈利潤500億元至570億元，同比增長2244.03%至2544.19%。

這一盈利規(guī)模，預(yù)計將抹平長鑫科技成立以來的累計虧損。

按上半年業(yè)績預(yù)告的下限年化計算，長鑫科技2026年全年歸母凈利潤約為1000億元，5792億元的發(fā)行市值對應(yīng)的動態(tài)市盈率不到6倍。

在7月15日的IPO網(wǎng)上路演中，長鑫科技董事長朱一明表示，公司自2019年成功推出首顆自主設(shè)計的8GbDDR4芯片、實現(xiàn)中國大陸DRAM產(chǎn)業(yè)“從0到1”的突破以來，采取跳代研發(fā)策略，快速完成了從第一代到第四代工藝平臺的量產(chǎn)，產(chǎn)品覆蓋 DDR5、LPDDR5/5X等系列。

長鑫科技主營DRAM的研發(fā)、設(shè)計、生產(chǎn)和銷售。DRAM是手機、電腦和服務(wù)器中負責數(shù)據(jù)臨時存儲的核心芯片，全球市場長期由三星電子、SK海力士和美光科技三家主導(dǎo)，三家合計份額超過90%。基于行業(yè)知名研究機構(gòu)Omdia對2025年四季度DRAM銷售額的統(tǒng)計，長鑫科技的全球市場份額增至7.67%，位列全球第四、中國第一。

招股書顯示，2023年至2025年，長鑫科技向前五大客戶的合計銷售額占主營業(yè)務(wù)收入的比例分別為74.12%、67.30%和68.08%，終端客戶包括阿里云、字節(jié)跳動、騰訊、聯(lián)想、小米、傳音、榮耀、OPPO、vivo等。

CINNOResearch資深分析師王菁告訴經(jīng)濟觀察報，長鑫科技是目前國內(nèi)唯一實現(xiàn)通用DRAM大規(guī)模量產(chǎn)的IDM（設(shè)計制造一體化）企業(yè)，其滲透提升最快的三個領(lǐng)域是手機、個人電腦和服務(wù)器。王菁表示，長鑫科技已于2024年宣布量產(chǎn)DDR5，到2025年下半年平均良率突破80%；LPDDR5X的8533和9600速率產(chǎn)品已經(jīng)量產(chǎn)，10667速率產(chǎn)品已經(jīng)送樣，產(chǎn)品規(guī)格追上了世界第一梯隊。

但長鑫科技的短板也同樣清晰。王菁稱，由于缺少EUV光刻機且受到美國設(shè)備出口管制，長鑫科技在技術(shù)節(jié)點上落后國際先進水平約兩代，產(chǎn)品的單位容量成本比三大廠偏高，且難以突破HBM（高帶寬內(nèi)存）良率。

王菁認為，未來DRAM提升存儲密度的關(guān)鍵路徑是3D架構(gòu)，需要用到混合鍵合工藝，海外廠商的量產(chǎn)節(jié)點預(yù)計在2028年至2029年。對制程受限的長鑫科技而言，這條路線更為迫切，一旦落地，還將帶動配套的邏輯晶圓和鍵合設(shè)備需求。

在王菁看來，長鑫科技的成本劣勢當前被內(nèi)存漲價周期掩蓋，一旦價格回落，這一問題將重新顯現(xiàn)。

不過，國產(chǎn)替代需求為長鑫科技提供了相對穩(wěn)定的基本盤，與客戶簽署的長期協(xié)議也穩(wěn)定了未來幾年的營收。另外，三星電子、SK海力士和美光的戰(zhàn)略重心已經(jīng)轉(zhuǎn)向HBM和企業(yè)級存儲，重回消費級低毛利產(chǎn)品線的意愿存疑。同時，人工智能帶來的長期需求已經(jīng)改變了存儲市場的供需結(jié)構(gòu)，行業(yè)很難重現(xiàn)2022年至2023年那種超低價的巨虧周期。

值得關(guān)注的是，在長鑫科技IPO申購前后，A股存儲板塊經(jīng)歷了一輪劇烈波動。比如，兆易創(chuàng)新（603986.SH）的股價從6月29日的846元，在15個交易日里暴跌至463元，跌幅高達45%。于是，市場上開始出現(xiàn)一種擔心：長鑫科技會不會成為“中石油第二”？

對此，華南一家大型券商的半導(dǎo)體行業(yè)分析師告訴記者，這種類比忽略了兩個基本差異：當前A股的體量和承接能力已遠非2007年中石油上市時可比，長鑫科技首日實際流通的新股比例也很低。

中國企業(yè)資本聯(lián)盟副理事長柏文喜稱，公開數(shù)據(jù)顯示，2007年末A股總市值約為32萬億元，日均成交約為1900億元；如今A股總市值約為120萬億元，日均成交超2萬億元，市場的承接能力已是當年的數(shù)倍。

柏文喜稱，當前打新采用市值配售模式，投資者中簽后才需繳款，不存在大規(guī)模資金凍結(jié)；另外，根據(jù)發(fā)行安排，長鑫科技新股總量中約78%首日處于限售狀態(tài)，首日實際可流通的規(guī)模有限。

對參與這單IPO的券商而言，柏文喜提示了另一個觀察角度。本次發(fā)行由中金公司、中信建投擔任保薦機構(gòu)及主承銷商，國泰海通、華泰聯(lián)合、招商證券、國元證券共同出任聯(lián)席主承銷商。按階梯計費方式，579.19億元募資對應(yīng)的保薦承銷費約為2.28億元，費率不到0.4%。

柏文喜表示，對券商來說，保薦承銷費在這單里反而是零頭，真正的大頭是子公司跟投和更早期的直投帶來的股權(quán)收益。發(fā)行公告顯示，中金公司和中信建投的相關(guān)子公司各跟投約1.15億股，獲配約為10億元，鎖定期為24個月。

柏文喜提醒，若長鑫科技上市后遭遇存儲行業(yè)周期下行，參與戰(zhàn)略配售跟投的機構(gòu)在24個月鎖定期內(nèi)的紙面浮盈同樣可能回吐，“落袋才算數(shù)”。

參與長鑫科技本次戰(zhàn)略配售的名單，覆蓋了眾多上下游產(chǎn)業(yè)資本。招股書及發(fā)行公告顯示，在半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈一側(cè)，中微公司（688012.SH）、拓荊科技（688072.SH）、安集科技（688019.SH）、滬硅產(chǎn)業(yè)（688126.SH）、瀾起科技（688008.SH）、通富微電（002156.SZ）等設(shè)備、材料和封測企業(yè)參與了認購；在下游終端客戶一側(cè)，小米、美團、阿里云、騰訊、中興通訊、奇瑞汽車、傳音控股、TCL科技、蔚來等終端廠商也均獲得配售。

上述產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)及下游終端客戶每家獲配數(shù)量和金額一致，分別為1824萬股，對應(yīng)認購金額約為1.58億元。此外，全國社保基金多個組合、基本養(yǎng)老保險基金多個組合、國調(diào)基金二期、中國人保、中國人壽等長期資金也在配售名單之中。

據(jù)長鑫科技7月16日傍晚披露的網(wǎng)上發(fā)行中簽率公告，本次網(wǎng)上發(fā)行有效申購戶數(shù)為942.88萬戶，有效申購股數(shù)為8169.20億股，回撥機制啟動后，網(wǎng)上最終發(fā)行數(shù)量約為38.51億股，網(wǎng)上發(fā)行最終中簽率約為0.47%，高于一般新股。