用友網(wǎng)絡(luò)三戰(zhàn)港股 三年累計(jì)虧損43.5億

7月15日，用友網(wǎng)絡(luò)第三次向港交所遞交主板IPO招股書。這家曾被稱為“云茅”、市值一度超過(guò)1800億元的中國(guó)ERP龍頭企業(yè)，如今市值已跌至318億元，三年累計(jì)虧損約43.28億元至44.18億元。這場(chǎng)赴港IPO，究竟是戰(zhàn)略升級(jí)的主動(dòng)選擇，還是一場(chǎng)迫在眉睫的“補(bǔ)血”自救？

出品｜網(wǎng)經(jīng)社

作者｜可樂(lè)

審稿｜云馬

配圖｜網(wǎng)經(jīng)社圖庫(kù)

本文摘要

一、三年虧損超43億

7月15日，用友網(wǎng)絡(luò)向港交所主板遞交上市申請(qǐng)，招銀國(guó)際、中信證券為聯(lián)席保薦人。此前兩次——2025年6月27日和2025年12月29日——均因未能在六個(gè)月內(nèi)完成聆訊而自動(dòng)失效。

招股書顯示，以2025年收入計(jì)，用友網(wǎng)絡(luò)是中國(guó)企業(yè)軟件及服務(wù)市場(chǎng)最大的市場(chǎng)參與者，市場(chǎng)占有率達(dá)3.8%，同時(shí)也是按海外收入計(jì)中國(guó)最大的境內(nèi)企業(yè)軟件公司。目前，公司已實(shí)現(xiàn)對(duì)2025年《財(cái)富》中國(guó)500強(qiáng)企業(yè)中78%的客戶覆蓋，核心產(chǎn)品已實(shí)現(xiàn)從傳統(tǒng)財(cái)務(wù)、ERP軟件向用友商業(yè)創(chuàng)新平臺(tái)（“用友BIP”）的戰(zhàn)略躍遷，并于2025年推出了集成大語(yǔ)言模型YonGPT的“用友BIP企業(yè)AI”套件，全面開啟AI驅(qū)動(dòng)的業(yè)務(wù)變革。

然而，用友網(wǎng)絡(luò)的虧損始于2023年——那是公司上市二十余年來(lái)的首次年度虧損。2023年歸母凈利潤(rùn)為-9.67億元，2024年急劇擴(kuò)大至-20.61億元。2025年雖同比減虧6.71億至7.61億元，但仍虧損13億至13.9億元。三年累計(jì)虧損約43.28億元至44.18億元。

從營(yíng)收端來(lái)看，增長(zhǎng)近乎停滯：2023年?duì)I收94.43億元，2024年降至88.17億元，2025年微增0.32%至88.62億元。2026年第一季度營(yíng)收僅13.83億元，期內(nèi)虧損卻達(dá)7.44億元，虧損率高達(dá)53.8%。預(yù)計(jì)2026年上半年凈虧損為8億至9.3億元。

二、轉(zhuǎn)型成效與財(cái)務(wù)困境的背離

從業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)來(lái)看，用友網(wǎng)絡(luò)的轉(zhuǎn)型并非沒有成效。云服務(wù)收入占比已從2020年的40%左右上升至2025年上半年的80%左右。截至2025年三季度，云服務(wù)累計(jì)付費(fèi)客戶數(shù)突破百萬(wàn)，達(dá)到101.1萬(wàn)家。2025年，公司AI相關(guān)合同簽約達(dá)9.1億元。以2025年收入計(jì)，用友網(wǎng)絡(luò)是中國(guó)企業(yè)軟件及服務(wù)市場(chǎng)最大的參與者，市場(chǎng)份額達(dá)3.8%。

但業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化并未帶來(lái)財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)的改善。毛利率從2023年的49.3%降至2024年的46.0%，2025年小幅回升至48.2%。更令人擔(dān)憂的是現(xiàn)金流：經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流從2020年的16.13億元一路下滑，2024年變?yōu)?2.74億元。雖然2025年經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈額改善至8.12億元，但對(duì)于需要持續(xù)投入的云轉(zhuǎn)型而言，仍顯捉襟見肘。

用友網(wǎng)絡(luò)近年也在主動(dòng)“瘦身”——2024年員工數(shù)量較2023年末減少3666人，2025年前三季度再減2173人。2026年上半年還計(jì)入了約1.7億元的離職補(bǔ)償金。裁員固然可以壓縮成本，但也可能削弱公司的交付能力和研發(fā)實(shí)力，是一把雙刃劍。

用友網(wǎng)絡(luò)最緊迫的問(wèn)題，或許不是虧損本身，而是日益嚴(yán)峻的債務(wù)結(jié)構(gòu)。

截至2024年末，公司流動(dòng)負(fù)債達(dá)120.17億元，占總負(fù)債比例高達(dá)86.1%，而賬面貨幣資金僅64.24億元。短期借款高達(dá)43.58億元。流動(dòng)資產(chǎn)已難以覆蓋流動(dòng)負(fù)債，短期償債壓力顯著。

進(jìn)一步看，截至2025年第一季度末，流動(dòng)負(fù)債達(dá)114.44億元，同比增長(zhǎng)11.80%；短期借款43.28億元，同比增長(zhǎng)21.30%；一年內(nèi)到期的非流動(dòng)負(fù)債10.95億元，同比增長(zhǎng)49.44%。短期債務(wù)的快速膨脹，意味著公司在未來(lái)一年內(nèi)面臨集中兌付壓力。

與此同時(shí)，公司的貿(mào)易應(yīng)收款項(xiàng)及應(yīng)收票據(jù)也處于高位——截至2024年末為25.86億元。較高的應(yīng)收賬款意味著收入質(zhì)量有待提升，資金回籠周期偏長(zhǎng)。

在A股市場(chǎng)上，用友網(wǎng)絡(luò)的融資能力已大幅萎縮。市值從巔峰時(shí)期的1800億元跌至318億元，股權(quán)融資空間極為有限。而連年虧損又使得債權(quán)融資的成本不斷攀升。在這樣的背景下，港股IPO幾乎是唯一的“輸血”通道。

三、一場(chǎng)必須贏的“補(bǔ)血”之戰(zhàn)

用友網(wǎng)絡(luò)對(duì)港股IPO的迫切程度，從遞表節(jié)奏中可見一斑。2025年6月27日首次遞表，12月29日二次遞表（距首次失效僅兩天），2026年7月15日第三次遞表。三次遞表，間隔越來(lái)越短，折射出資金壓力的緊迫性。

招股書顯示，本次募資將重點(diǎn)用于AI及其他核心技術(shù)的研發(fā)與產(chǎn)品迭代、全球化體系建設(shè)、生態(tài)伙伴合作平臺(tái)升級(jí)以及潛在的戰(zhàn)略投資與收購(gòu)。其中，“全球化2.0戰(zhàn)略”被置于突出位置。

海外業(yè)務(wù)確實(shí)展現(xiàn)出增長(zhǎng)潛力。2025年海外收入達(dá)3.04億元，同比增長(zhǎng)39.3%；2026年第一季度海外收入7600萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)117.7%。截至2026年3月31日，公司已在境外設(shè)立14家分支機(jī)構(gòu)，服務(wù)超1800家海外客戶，遍及40多個(gè)國(guó)家及地區(qū)。然而，海外業(yè)務(wù)目前基數(shù)尚小——2025年上半年境外收入僅占總收入的5.12%——且境外業(yè)務(wù)毛利率僅31.13%，遠(yuǎn)低于境內(nèi)的47.99%。海外擴(kuò)張同樣需要大量前期投入，短期內(nèi)難以貢獻(xiàn)利潤(rùn)。

港交所對(duì)IPO企業(yè)的審核，除了合規(guī)性要求外，持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力與盈利前景是核心考量。用友網(wǎng)絡(luò)連續(xù)三年大額虧損、流動(dòng)負(fù)債高企，無(wú)疑會(huì)引起監(jiān)管層的重點(diǎn)關(guān)注。

不過(guò)，也有一些積極的信號(hào)。2025年第四季度，用友網(wǎng)絡(luò)單季實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)0.0089億元，為年內(nèi)首次扭虧為盈。2025年虧損較2024年收窄35%，2026年第一季度虧損進(jìn)一步收窄。毛利率持續(xù)回升。公司表示，隨著云服務(wù)規(guī)模效應(yīng)顯現(xiàn)、AI產(chǎn)品商業(yè)化加速及全球化布局深入，有望在未來(lái)2-3年內(nèi)實(shí)現(xiàn)盈利轉(zhuǎn)正。

但“有望”與“確定”之間，仍有巨大的鴻溝。用友網(wǎng)絡(luò)面臨的挑戰(zhàn)是多重的：國(guó)內(nèi)企業(yè)軟件市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇，SAP、Oracle等國(guó)際巨頭在高端市場(chǎng)壁壘堅(jiān)固；云轉(zhuǎn)型仍需持續(xù)投入，短期內(nèi)難以實(shí)現(xiàn)盈虧平衡；AI技術(shù)的迅猛發(fā)展正在重塑整個(gè)行業(yè)格局；而債務(wù)壓力不等人。

網(wǎng)經(jīng)社電子商務(wù)研究中心主任曹磊分析，這場(chǎng)IPO成敗，不僅決定用友能否獲得喘息之機(jī)，更關(guān)乎這家中國(guó)ERP龍頭能否在新一輪AI競(jìng)賽中守住陣地。轉(zhuǎn)型方向正確，但時(shí)間與資金的雙重窗口正在收窄，用友需要保持警惕。

據(jù)網(wǎng)經(jīng)社企業(yè)庫(kù)顯示，類似的企業(yè)管理軟件（ERP）還包括金蝶國(guó)際、浪潮集團(tuán)、鼎捷數(shù)智、漢得信息等，以及東軟集團(tuán)、中國(guó)軟件、浪潮軟件、神州信息與信雅達(dá)等IT服務(wù)商。它們共同構(gòu)成了中國(guó)軟件行業(yè)“轉(zhuǎn)型陣營(yíng)”的基本盤。

而在這場(chǎng)集體轉(zhuǎn)身中，用友網(wǎng)絡(luò)無(wú)疑是最具代表性、也是挑戰(zhàn)最為嚴(yán)峻的一個(gè)。三年來(lái)超過(guò)43億元的虧損、120億元的流動(dòng)負(fù)債、從1800億到318億的市值蒸發(fā)——這些數(shù)字背后，是一家傳統(tǒng)軟件巨頭在技術(shù)變革浪潮中艱難轉(zhuǎn)身的真實(shí)寫照。港股IPO能否成功，不僅決定著用友網(wǎng)絡(luò)能否獲得急需的資金“補(bǔ)血”，更關(guān)乎這家中國(guó)最大的企業(yè)軟件公司能否在新一輪技術(shù)周期中守住陣地、實(shí)現(xiàn)突圍。

【小貼士】

產(chǎn)業(yè)電商作為網(wǎng)經(jīng)社發(fā)展的起點(diǎn)賽道，在平臺(tái)建設(shè)、內(nèi)容體系、智庫(kù)、數(shù)字賦能、會(huì)議等方面取得了諸多成果，并構(gòu)建了圍繞產(chǎn)業(yè)電商公司打造了專業(yè)服務(wù)體系。