沃什聽(tīng)證會(huì)首秀或迎諸多“拷問(wèn)”：通脹、反應(yīng)函數(shù)、利率、獨(dú)立性等等

面對(duì)今夜議員們的盤(pán)問(wèn)，華爾街不太指望這位拒絕提供任何展望的美聯(lián)儲(chǔ)新掌門(mén)人給出明確回復(fù)，只求他給出對(duì)經(jīng)濟(jì)的看法。

7月2日，美聯(lián)儲(chǔ)主席沃什曾公開(kāi)表示，他不會(huì)提供前瞻性指引，隨后他又補(bǔ)充說(shuō)：“我可以更新一個(gè)信息：我們將在四周后開(kāi)會(huì)。”談到屆時(shí)的討論時(shí)，他還說(shuō)：“我希望我們能有一場(chǎng)精彩的‘家庭爭(zhēng)吵’……當(dāng)我們走進(jìn)那個(gè)房間并關(guān)上門(mén)時(shí)，我們將展開(kāi)充分的辯論，但除此之外，我無(wú)法提供更多信息。”

這套表態(tài)方式，將成為他本周?chē)?guó)會(huì)聽(tīng)證會(huì)的背景。根據(jù)法律規(guī)定，美聯(lián)儲(chǔ)主席每年必須兩次赴國(guó)會(huì)作證；沃什本周將先后在眾議院金融服務(wù)委員會(huì)和參議院銀行委員會(huì)露面，時(shí)間分別是北京時(shí)間周二和周三晚10點(diǎn)。

議員們預(yù)計(jì)會(huì)圍繞經(jīng)濟(jì)、通脹與利率前景連續(xù)追問(wèn)，但從沃什近期公開(kāi)講話看，他們很難得到明確答案。即便他在葡萄牙一場(chǎng)座談會(huì)上重申了美聯(lián)儲(chǔ)壓低通脹的承諾，他仍拒絕就當(dāng)前經(jīng)濟(jì)狀況或利率路徑作出具體說(shuō)明。

美聯(lián)儲(chǔ)上周五已先行向國(guó)會(huì)遞交半年度貨幣政策報(bào)告。報(bào)告寫(xiě)明，在通脹依然偏高的情況下，美聯(lián)儲(chǔ)“將實(shí)現(xiàn)價(jià)格穩(wěn)定”，這也是沃什首次赴國(guó)會(huì)作證前，美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)議員釋放的核心政策信息。

自今年年初以來(lái)，美國(guó)國(guó)債收益率持續(xù)上行，市場(chǎng)已將更高的利率預(yù)期計(jì)入定價(jià)。報(bào)告還提到，隨著通脹上升，美聯(lián)儲(chǔ)采用的一項(xiàng)量化政策規(guī)則所對(duì)應(yīng)的聯(lián)邦基金利率水平，高于目前3.5%至3.75%的目標(biāo)區(qū)間。

不過(guò)，報(bào)告也專(zhuān)門(mén)提示不要機(jī)械解讀這一規(guī)則。“然而，這里顯示的處方忽略了一個(gè)事實(shí)，即如果政策利率遵循規(guī)則規(guī)定的某條路徑，經(jīng)濟(jì)的演變將會(huì)有所不同，因此，應(yīng)謹(jǐn)慎解讀這些處方，”報(bào)告寫(xiě)道。

周二，美國(guó)還將公布最新通脹數(shù)據(jù)，這也意味著沃什在眾議院作證當(dāng)天就可能面臨對(duì)CPI的追問(wèn)。市場(chǎng)預(yù)計(jì)，受油價(jià)回落影響，6月CPI同比漲幅為3.8%，低于5月的4.2%；剔除食品和能源后的核心CPI年率預(yù)計(jì)將從2.9%微降至2.8%。

然而，即便數(shù)據(jù)當(dāng)天出爐，按照沃什近期的溝通風(fēng)格，他大概率仍會(huì)避免對(duì)該數(shù)據(jù)作出明確評(píng)價(jià)。

利率分歧與“反應(yīng)函數(shù)”爭(zhēng)論

6月政策會(huì)議紀(jì)要顯示，多數(shù)美聯(lián)儲(chǔ)官員認(rèn)為，今年利率存在兩條可能路徑，而分界點(diǎn)在于通脹是否回落。若通脹降溫，利率可以維持當(dāng)前水平，甚至未來(lái)下調(diào)；若通脹頑固不退，則可能需要進(jìn)一步加息。

紀(jì)要還呈現(xiàn)了一種更具約束力的情景：如果人工智能相關(guān)需求持續(xù)強(qiáng)勁，中東沖突延續(xù)，或者關(guān)稅影響繼續(xù)傳導(dǎo)，在勞動(dòng)力市場(chǎng)保持穩(wěn)定的同時(shí)通脹仍居高不下，那么幾乎所有官員都認(rèn)為需要“在一定程度上收緊政策”，也就是加息。

但對(duì)外界而言，真正的不確定性不只在利率可能上升還是下降，更在于沃什本人將如何依據(jù)經(jīng)濟(jì)變化作出反應(yīng)。外界關(guān)注的是美聯(lián)儲(chǔ)主席的“反應(yīng)函數(shù)”，也就是當(dāng)經(jīng)濟(jì)偏離預(yù)期時(shí)，央行會(huì)如何調(diào)整政策，而不是一條預(yù)先承諾的利率路線。

彭博經(jīng)濟(jì)研究（Bloomberg Economics）的Andrew Sacher對(duì)此作出區(qū)分：“前瞻性指引告訴市場(chǎng)央行認(rèn)為自己將走什么路線。而反應(yīng)函數(shù)則告訴市場(chǎng)，在不提供預(yù)期路線的情況下，央行將如何應(yīng)對(duì)意外情況。”

紐約大學(xué)教授Richard Berner曾在上世紀(jì)70年代任職于美聯(lián)儲(chǔ)研究團(tuán)隊(duì)。他說(shuō)：“良好的溝通傳達(dá)了美聯(lián)儲(chǔ)的反應(yīng)函數(shù)，即經(jīng)濟(jì)狀況與政策利率路徑之間的關(guān)系。而這才是真正必不可少的。”他同時(shí)強(qiáng)調(diào)，“這與前瞻性指引不同。”

圍繞這一點(diǎn)的爭(zhēng)論，已從市場(chǎng)延伸到美聯(lián)儲(chǔ)內(nèi)部。上周，美聯(lián)儲(chǔ)理事沃勒在羅馬講話時(shí)，特意區(qū)分了提供前瞻性指引與解釋不同經(jīng)濟(jì)環(huán)境下政策如何反應(yīng)這兩件事。他表示，后者能夠減少市場(chǎng)與家庭面臨的不確定性，“這會(huì)讓每個(gè)人的生活變得更好”。

沃什本人則明顯把重點(diǎn)放在壓縮前瞻性信號(hào)上。7月1日，沃什在葡萄牙與其他央行行長(zhǎng)同場(chǎng)座談時(shí)，還用債券市場(chǎng)表現(xiàn)為自己的溝通方式辯護(hù)。他說(shuō)：“波動(dòng)性并沒(méi)有上升，而是在下降。”隨后又表示：“所以我聽(tīng)到這些說(shuō)法，好像人們不理解一樣。我認(rèn)為他們其實(shí)理解得很好。”

并非所有觀察人士都接受這一判斷。摩根大通首席美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家Michael Feroli認(rèn)為，如果沃什繼續(xù)保持沉默，他可能會(huì)把美聯(lián)儲(chǔ)溝通上的主導(dǎo)權(quán)讓給其他政策制定者。Feroli說(shuō)：“他尚未證明自己對(duì)當(dāng)前經(jīng)濟(jì)狀況有任何掌控力。我們只能求助于其他美聯(lián)儲(chǔ)官員，以了解他們對(duì)經(jīng)濟(jì)的解讀。”

美聯(lián)儲(chǔ)發(fā)言人拒絕置評(píng)。

沃什還將面對(duì)哪些問(wèn)題？

除通脹和利率外，沃什在聽(tīng)證會(huì)上還可能被問(wèn)到央行獨(dú)立性。上周，當(dāng)被問(wèn)及無(wú)論特朗普是否偏好低利率，美聯(lián)儲(chǔ)是否都會(huì)采取必要措施控制通脹時(shí)，沃什回答說(shuō)：“我們長(zhǎng)期以來(lái)一直是一家獨(dú)立的央行，大家不會(huì)看到這方面有任何改變。”

人工智能也會(huì)是議員們重點(diǎn)追問(wèn)的議題之一。上周在被問(wèn)及人工智能是否會(huì)加劇通脹時(shí)，沃什沒(méi)有給出明確判斷，只表示目前已在經(jīng)濟(jì)的需求側(cè)看到人工智能的影響，并且他“相信我們?cè)谀硞€(gè)時(shí)候也能在供給端看到它的影響”。

他在就任美聯(lián)儲(chǔ)主席時(shí)曾表示，人工智能可能提升生產(chǎn)率并壓低通脹，從而為降息創(chuàng)造條件。沃什還任命了五個(gè)特別工作組，分別研究美聯(lián)儲(chǔ)的公眾溝通、資產(chǎn)負(fù)債表政策、現(xiàn)有數(shù)據(jù)源質(zhì)量、央行如何看待通脹，以及人工智能將如何影響生產(chǎn)率與就業(yè)。半年度貨幣政策報(bào)告指出，這些領(lǐng)域未來(lái)都可能影響政策執(zhí)行方式。

沃什的溝通策略也已體現(xiàn)在制度安排上。6月，政策制定者照例提交季度經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)和利率預(yù)測(cè)、用于形成所謂“點(diǎn)陣圖”時(shí)，沃什沒(méi)有參與；會(huì)后聲明長(zhǎng)度明顯縮短，三周后公布的會(huì)議紀(jì)要篇幅也有所壓縮。沃什在壓縮會(huì)后聲明方面得到一些與會(huì)者支持，部分官員歡迎重新審視美聯(lián)儲(chǔ)的溝通實(shí)踐。在經(jīng)濟(jì)不確定性上升的背景下，近來(lái)其他官員也提到，有必要減少對(duì)投資者的前瞻性指引。

但這種支持并非沒(méi)有條件。如果新的溝通方式讓外界更難理解美聯(lián)儲(chǔ)如何判斷經(jīng)濟(jì)并據(jù)此調(diào)整政策，支持力度可能減弱。沃勒在羅馬就表示，在反應(yīng)函數(shù)上保持清晰，是過(guò)去三十年央行運(yùn)行中獲得的“最關(guān)鍵的經(jīng)驗(yàn)之一”。

這種爭(zhēng)議也讓不少老資格觀察人士想起更早時(shí)期的美聯(lián)儲(chǔ)。萊特森毅聯(lián)匯業(yè)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家Lou Crandall回憶稱(chēng)，他在上世紀(jì)80年代開(kāi)始職業(yè)生涯時(shí)，美聯(lián)儲(chǔ)甚至不會(huì)公開(kāi)傳達(dá)利率決定，“那簡(jiǎn)直是一場(chǎng)荒謬的混亂”。

格林斯潘曾逐步擴(kuò)大與市場(chǎng)的溝通，但即便如此，他的措辭仍常常模糊，以至于投資者會(huì)根據(jù)極細(xì)微線索下注，甚至包括他出席政策會(huì)議時(shí)公文包的厚薄。Crandall說(shuō)：“市場(chǎng)上有許多人對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)的想法有著自己獨(dú)到的見(jiàn)解，并以此大做文章。當(dāng)美聯(lián)儲(chǔ)不試圖概述自己的觀點(diǎn)時(shí)——并非需要絕對(duì)確定，而是需要一定的清晰度——這類(lèi)理論就會(huì)泛濫成災(zāi)。”

美聯(lián)儲(chǔ)前副主席唐·科恩（Don Kohn）則認(rèn)為，新任主席花些時(shí)間理清自己的思路可以理解，但這種狀態(tài)不會(huì)無(wú)限持續(xù)。他說(shuō)：

“在某個(gè)時(shí)候，他將不得不提供更詳細(xì)的經(jīng)濟(jì)觀點(diǎn)，告訴我們他的看法以及這與委員會(huì)的契合度。我猜測(cè)這種情況不會(huì)永遠(yuǎn)持續(xù)下去。”