科技一枝獨秀，內需無人問津

圖片來源：攝圖網

本文首發于6月27日出版的今年第6期雜志，觀點僅供參考，不構成投資建議。

正文：

2026年以來，A股市場整體慢牛，但結構極致分化，科創50年內漲幅超過50%，上證指數微漲不到2%，北證50跌幅超過10%，恒生科技指數跌幅超過22%，指數之間分化驚人。行業之間則更是如此，電子化學品板塊漲幅超過110%，半導體板塊漲幅超過78%，而乘用車板塊跌幅近38%，白酒板塊跌幅近29%，行業之間極致的漲幅差異已經不能用短暫的風格漂移來解釋。這背后是全球結構性分化在A股的映射，科技股一枝獨秀，而內需板塊則無人問津。AI產業鏈一枝獨秀，其他非AI相關板塊均被不同程度地分流。相應地，AI含量高的市場屢創新高，走出牛市；而低AI含量的市場仍在持續下跌，走出熊市。這不再是傳統意義上成長與價值的風格切換，而是一場基于AI產業滲透率的全球性資產重定價。

上半年全球核心主線只有一個就是AI科技，無論是美國市場AI硬件，還是中國市場的半導體設備、國產算力板塊，都是資金高度集中，而其他板塊的資金則被虹吸，筆者身邊有幾個朋友都表達了對老登股的絕望心態。筆者此前也認為市場可能出現風格的切換，回顧來看，還是低估了市場的瘋狂，被啪啪打臉。

即使美股市場，在AI科技領域也出現了明顯的分化，蘋果、英偉達等已經開始高位回落，美光科技則高歌猛進，年內漲幅超過320%，市值超過1.3萬億美金，近一年漲幅超過10倍。這背后是美光科技炸裂的業績，數據顯示，美光在第三財季實現營收414.6億美元，同比激增346%，環比增長74%。這一數字遠遠高于分析師預期的356.9億美元，同時也創下了美光連續第五個季度營收破紀錄的壯舉。在盈利能力方面，公司表現更為驚人：調整后每股收益達到25.11美元，比市場共識預期的20.49美元高出整整4.62美元。凈利潤同樣大增超100%，攀升至282.4億美元。最令市場沸騰的是毛利率的飛躍。在上一季度74.9%的基礎上，美光本季調整后毛利率直接躍升至84.9%，同比翻了一番有余。作為對比，社交媒體巨頭Meta最新季度的毛利率為81.9%，AI芯片霸主英偉達為75%。這意味著美光的盈利能力已經登頂美國科技行業的最高峰。美光CEO桑杰·梅赫羅特拉在電話會議上表示，“AI系統性能在架構上依賴于內存子系統的性能。內存已經從過去的附屬品，轉變為決定AI時代生產力的核心引擎。”美光業績爆發的底層邏輯極其簡單直接：AI引發的需求海嘯撞上了存儲行業的結構性供給瓶頸。

在股價狂歡與全城熱捧之下，風險也悄然潛伏，最重要的就是資本開支的壓力。為了支撐千億級的客戶承諾，美光正被迫進行一場“軍備競賽”，公司預計第四財季資本支出高達100億美元，2026整個財年將狂砸270億美元。雖然美光手握超過300億美元的現金投資且凈現金頭寸高達244億美元，但巨大的建廠開銷依然可能對短期自由現金流構成壓力。此外，CFO墨菲也預警，雖然毛利率在第四季度預計將進一步提升至約86%，但價格上漲的速度正在“適度放緩”，這意味著進一步大幅提升利潤率的空間正在收窄。

傳統周期框架已經難以解釋目前的市場圖景，AI革命作為獨立主線貫穿中美，美國這邊，私營部門主導的AI算力與大模型投資為經濟注入額外動力，科技板塊貢獻了一季度GDP增長的67%，創下歷史新高，但市場高利率仍持續壓制居民消費信貸和地產市場。中國這邊，半導體、人工智能等領域的政策傾斜與產業趨勢共同推升科技企業融資熱度，但居民收入預期偏弱、前期消費補貼效應減退，導致整體居民信貸增速首次轉負，可選消費板塊復蘇乏力，整體表現疲軟。

就AI產業的演進階段而言，目前仍處于基礎設施先行，應用層面還未真正啟動的階段，所以市場更加聚焦盈利確定性最強的算力硬件環節，而AI應用卻沒有啟動，但決定AI最終能成功的恰恰在應用端，否則巨額的資本支出將沒法變現。

短期市場的核心矛盾，在于交易擁擠與籌碼結構的消化。進入5月以來，TMT板塊成交占比已超過全部A股的40%，科技板塊逆勢領漲而全市場超四千只股票下跌的現象反復出現，正是這種極致分化與微觀結構修復需求并存的體現。

國家統計局公布的數據顯示，5月社會消費品零售總額同比下降0.6%，而4月還是增長0.2%。這也是2022年末以來，中國零售銷售首次出現月度同比下滑。中國海關總署6月9日發布的最新統計數據還顯示，2026年前5個月，中國外貿延續穩定增長態勢，貨物貿易進出口總值20.68萬億元，同比增長15.3%。其中，出口11.91萬億元，同比增長11.8%；進口8.77萬億元，同比增長20.5%。增長動力層面，新質生產力表現亮眼，產業轉型升級成效顯著，機電產品中的高技術、高附加值品類已成為增長引領力量。市場多元化布局同樣深入推進，東盟保持中國第一大貿易伙伴地位，中國與“一帶一路”共建國家貿易的占比超過中國對外貿易的一半，非洲市場也繼續保持著快速增長，這些市場多元化有效分散了中國對單一市場的依賴。5月中國經濟的結構很清楚：出口強，消費弱，投資弱，工業生產靠外需托住。

展望二季度的業績來看，科技板塊仍然十分亮眼，二季度電子全產業鏈業績集體拐點向上，漲價周期+AI算力+半導體國產替代共振，細分板塊批量預增，不少龍頭凈利潤增速直接翻倍！存儲、MLCC、功率、硅片、面板全線進入漲價上行通道，二季度價格持續抬升，下游廠商庫存低位，漲價紅利直接體現在中報利潤端，是全行業最核心盈利彈性來源；存儲板塊漲價兌現力度最強，多家存儲龍頭凈利潤增速400%以上。AI算力硬件持續高景氣，算力鏈業績爆發，AIPC、AI服務器、光模塊、PCB載板、液冷、連接器需求持續放量，算力硬件產業鏈全年成長確定性拉滿；算力AI硬件板塊絕大多數公司二季度凈利潤同比增速50%起步，部分標的增速突破200%。比如兆易創新凈利潤40-50億，同比增速1070%-1370%，北京君正凈利潤7-8億，同比增長400%~520%，，滬電凈利潤同比增長525%~744%。當然也有業績同比增速翻倍股價卻表現不佳的板塊，典型的就是電解鋁板塊，筆者測算二季度很多電解鋁公司業績同比增速也是翻倍的，估值均為個位數，但市場資金并不認可，仍然是科技一直獨秀，其他板塊均成了血包。從目前走勢看，科技板塊在加速趕頂，筆者預計三季度科技板塊的股價會波動加大，而跌到安全邊際內的老登股則有望出現一定的反彈修復。

（本文完）