影石解禁潮來襲，股價為什么撐不住了？

作者 | 封華 編輯 |魏曉

市值600多億的影石創新，迎來了自己的一道坎。

6月11日，影石上市滿一周年，2.27億股限售股解禁，對應市值約為388億元，占公司當前總市值的56.5%。

對于之前流通市值僅約56億元的影石創新而言，這意味著解禁規模約為現有流通市值的近7倍。

截至6月12日收盤，影石股價為156.49元/股，市值約為627.52億元，相較6月10日收盤跌了4.26%。

很可惜，這波壓力測試，影石沒能抗住。如此表現，與一年前的風光無限大相徑庭。

2025年6月11日，影石以47.27元/股的發行價登陸科創板，短短三個月里就登上了377.77元/股的歷史高點，市值一度逼近1500億元。如今不僅相較高點跌去了六成，“開閘放水”后股價更顯疲態。

剖析其財務數據，便能發現本質原因。

高毛利與高銷售費率并存，指向了一個難以忽視的問題：影石創新的47.6%毛利率，究竟來自產品本身不可替代的魅力，還是來自持續燃燒的營銷燃料？

這是一場關于盈利質量的追問，也是一次對其商業本質的重新審視。

增收不增利的根源

影石股價后勁不足的根源，從業績底色中能夠找到答案。

從營收增速看，影石的表現確實亮眼。2025年，其營收為97.41億元，同比大增74.76%，創下歷史新高；2026年第一季度，營收同比增長83%至24.81億元。

但癥結在于，影石陷入了增收不增利的漩渦。

2025年，影石扣非凈利潤非但沒有同步大增，反而下跌10%至8.5億元。到2026年第一季度，這一下滑趨勢更為明顯，扣非凈利潤僅6225萬元，同比“腰斬”61%。

若將數字落到具體的單季度來看，這種背離的軌跡更為清晰。2025年第一季度，公司歸母凈利潤為1.76億元，第二季度增至3.43億元，第三季度為2.72億元，第四季度驟降至1.37億元。

影石正在“犧牲”利潤，換取營收的高增長。

與此同時，毛利率也呈現下滑趨勢。影石毛利率從2025年第一季度的52.93%下滑至第四季度的37.53%，一年內跌幅高達15個百分點。

影石給出了兩點解釋：一方面是因為存儲元器件原材料漲價，另一方面則是由于市場競爭帶來的余震。

存儲元器件成本的上升，而是整個消費電子行業普遍面臨的供應端挑戰。公司董事長劉靖康在2025年年報股東信中坦言，“對短期存儲成本感到一定的壓力，未來可能進一步上升，影響公司毛利率”。

但在外界看來，影石不得不打的價格戰，才是更艱難的挑戰。

大疆去年推出的全景相機Osmo360，2999元的定價，比影石X5首發價低了800元。據IDC統計，Osmo360上市三個月，從影石手中搶下了一半的市場份額。

影石X5被迫降價500元應戰，運動相機和無人機產品線也相繼卷入降價漩渦。影翎A1無人機從6799元降至5499元，降價幅度20%，有專業機構拆解報告顯示，近乎是貼著成本在賣。

一時的價格戰只是表層的震蕩，更深層的影響在于影石的定價權被徹底打破，影石的一盤大棋被大疆強勢掀翻。

對于影石來說，全景相機只是爆款品類之一，公司最終目的是要成為平臺型影像科技公司，全面布局運動相機、云臺相機、智能配件、無人機，甚至便攜“攝影機器人”。

劉靖康說道：“短期利潤既有多重壓力也有多重緩沖，旨在換取長期業績和健康發展。”

但從如今增收不增利的業績來看，影石的長期發展并不會一路坦途。

高毛利+高銷售費率≠高質量

影石的毛利率雖有所下滑，但仍在2025年保持了45.74%的水準，這在消費電子行業，通常意味著產品擁有不俗的品牌溢價和市場定價權。

但結合費用結構指標來看，一個矛盾就顯現了出來。

2025年，影石的銷售費用為16.79億元，同比暴增103.31%，遠高于營收增速；銷售費用率高達17.24%，意味著營收的近五分之一被用于營銷。

與此同時，其研發費用為15.30億元，同比增長96.95%，研發費用率為15.7%，比銷售費用率低約1.5個百分點。

銷售費用和研發費用雙雙翻倍式增長，意味著影石既不敢停下營銷的油門，也不能停止研發的投入，因為這兩者共同支撐著影石高增長的故事。

由此看來，影石的高毛利是“營銷塑造高端認知+研發打造差異化功能”共同造就的結果，屬于典型的消費電子網紅型盈利模式。

不過，一家科技公司的競爭力核心，應當是技術創新驅動產品力，營銷更多承擔的是錦上添花的角色。但在影石的費用天平上，砝碼明顯向營銷一側傾斜。

業內同為產品類公司的安克創新，其2025年的銷售費用率為22.37%，研發費用率為9.48%。其與影石的相同之處在于，營銷費用率都高于研發費用率，但二者之間亦有差別。

安克創新的業務結構涵蓋充電儲能（營收占比約50%）、智能創新（智能安防、清潔等，約27%）、智能影音（約22%）三大板塊。對應的是多個品類的渠道鋪設和多品牌推廣，而不是單一品牌下的高密度營銷。

而影石的主營業務相對聚焦（消費級智能影像設備占比近90%），競爭賽道高度集中，17.24%的銷售費用率對應的是圍繞單一品牌進行的高強度營銷滲透。

并且，安克創新2025年305億遠的營收規模，已形成規模效應，營銷邊際成本持續優化；影石僅97.41億元營收，17.24%的銷售費率對利潤的擠壓力度遠大于安克創新。

如此一來，影石就需要回答一個底層問題：營收的高增長，到底是因為產品硬，還是因為營銷多？

2026年第一季度，影石的銷售費用率為18.1%，同比微降0.8個百分點，與此同時，凈利率從去年同期的13.01%驟降至1.31%，接近盈虧平衡線。

顯然，銷售費用的微降，雖然為利潤端帶來了一絲喘息空間，卻被成本和費用兩端更大的壓力所淹沒。

這是一個不容忽視的信號：如果未來影石為了提升凈利率而主動縮減營銷投入，營收是否真的能依然維持高速增長，需要打上一個問號。

當下，影石仍具有74.51倍的市盈率，遙遙領先于極米科技（38.09倍）、螢石網絡（35.34倍）、安克創新（22.82倍）等業內企業。

這一溢價的背后，是市場對影石繼續保持高成長的押注，但其增收不增利、依賴營銷的事實，正在與這一估值邏輯產生背離。

當一家公司的護城河，不是來自不可復制的技術壁壘，而是來自持續的營銷投入時，那么它的盈利質量就值得重新審視。

影石的基本盤仍在，但這些優勢在競爭加劇和戰略燒錢的雙重壓力下，正在經歷最嚴酷的考驗。

回到解禁本身，影石面臨的局面是：一方面，Pre-IPO股東浮盈仍在數十倍，減持動力充足；另一方面，基本面增速見頂、競爭加劇、毛利率承壓，二級市場承接意愿正在快速消耗。當“高增長敘事”遭遇“解禁現實”，股價撐不住，或許只是最直觀的市場反應。

Lanmeih/今日話題

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