MiniMax站在十字路口：解禁、漲價與全球巨頭的三重絞殺

出品 | 智械島

作者 | 霍如筠（北京）

近日，MiniMax發布了新一代旗艦模型M3，同日將沿用已久的按次計費改為按Token計費，29元月租套餐直接跳漲至49元，未提前通知用戶。

開發者社群瞬間炸鍋，同等任務下Token消耗量遠超預期，有用戶測算實際成本漲幅高達257%。

一夜之間，MiniMax由技術明星變成了背刺消費者。

一家市值一度沖破3000億港元的AI獨角獸，為什么一場調價就跌落神壇？

漲價風波并非孤立的運營事故，而是MiniMax商業模式深層矛盾的集中爆發：靠C端虛擬戀人賺快錢，去供養昂貴的基座模型研發。

這條路，在算力成本持續攀升、價格戰白熱化的2026年，正在變得越來越難走。

一、先斬后奏的代價

在M3發布之前，MiniMax在開發者社群中的口碑其實相當不錯。

其Coding Plan采用“按次扣費、不設周限額”的模式，在國內AI編程服務市場中幾乎是獨一份。

再加上激進的定價策略，Starter檔僅29元/月（首月9.9元），遠低于主流廠商40至50元的價位，MiniMax迅速積累了大量個人開發者用戶。

2025年年報顯示，Coding Plan的Token消耗量增長迅猛，成為開放平臺收入增長的關鍵引擎。

然而，M3的發布徹底改變了游戲規則。

新模型采用了按Token消耗量計費，最低在售套餐從29元跳漲至49元。更讓用戶難以接受的是，這次調整沒有任何提前通知。

許多開發者登錄使用時才發現規則已變，月度額度在幾天內就被耗盡。

一位購買了Plus檔的用戶在社交平臺上反映，此前5小時窗口內可調用約1500次，變更后實測僅能支撐300至500次。還有用戶算了一筆賬：過去每月消耗30至50億Token只需49元，現在同樣的量需要花約175元。

火上澆油的是，MiniMax被指在中外API定價上搞兩套標準。

以上下文小于512K為例，國內輸入價格為2.1元/百萬tokens，國外則為0.3美元（折合約2.04元）。雖然差額不大，但在用戶情緒已經緊繃的節點，這種區別對待被迅速放大為信任危機。

面對鋪天蓋地的投訴，MiniMax母公司稀宇科技在6月1日晚間緊急發布致歉公告，承認“本次調整未能提前與大家充分溝通”，“在老用戶周限額等問題上處理也不夠妥當”。

公司隨后推出補償措施：對3月22日前訂閱的老用戶保留無周限額權益，對新用戶加贈50%額度，并統一重置了6月1日至7日的使用額度。

從技術邏輯上看，這次漲價有其必然性。M3模型的算力消耗遠超上一代，原有的按次計費模式在智能體時代已經扛不住了。

Anthropic、OpenAI等全球同行同樣采用按Token計費，這本身不是問題。MiniMax的問題在于執行：沒有給用戶足夠的緩沖期，沒有提前釋明漲價幅度和理由，在一個對價格高度敏感的開發者市場上，這種先斬后奏的做法無異于自毀長城。

深層的問題在于，這次漲價暴露了MiniMax商業模式的脆弱性。

公司超過70%的營收來自海外C端產品（主要是虛擬陪伴應用Talkie），而C端業務的毛利率僅為4.7%，在科技行業，這幾乎是在“做慈善”。

當算力成本持續攀升，原有的低價策略注定無法維持，漲價是必然選擇。

但如何漲價、如何與用戶溝通，考驗的是一家公司從技術驅動向平臺驅動轉型時的基本功。從這個角度看，MiniMax還有很長的路要走。

二、價格戰下站位尷尬

如果只看技術指標，M3模型的表現其實相當能打。

在SWE-Bench Pro上，M3得分59.0%，超過GPT-5.5（58.6%）和Gemini 3.1 Pro（54.2%），僅落后于Claude Opus 4.7。在BrowseComp上得分83.5，甚至超過了Opus 4.7的79.3。

更重要的是，M3是全球第一個集齊“前沿編程能力+1M超長上下文+原生多模態”三要素的開源模型。Vercel CEO Guillermo Rauch給出評價：“MiniMax M3……僅僅略遜于Opus & GPT-5，但是要便宜10倍。”

在硅谷巨頭紛紛走向閉源的今天，MiniMax堅持將最先進的大模型開源，這為其在全球開發者社區贏得了不俗的口碑。

OpenRouter數據顯示，M3發布后日Token消耗量迅速突破5000億，M2系列一度在全球調用量排行榜上躋身前十。

公司聯合創始人兼COO贠燁祎在5月底披露，全球企業及開發者客戶已超100萬，較半年前增長5倍，過去兩個月ARR實現了翻倍增長。

但問題在于，資本市場已經切換了估值邏輯。今年上半年，AI從基建狂潮轉向應用兌現，投資者不再滿足于benchmark分數，他們要的是可驗證的商業化數據。

M3的定價策略恰好撞上了價格戰的槍口。

橫向對比來看，M3的處境頗為尷尬。與海外巨頭相比，它確實具備“國產替代”的性價比優勢：Claude Opus 4.7標準模式下每百萬輸入token約5美元（約35元）、輸出25美元（約175元），是M3的數倍。

但在國內戰場，M3的定價明顯高于近期官宣降價的DeepSeek-V4系列與小米MiMo-V2.5系列。DeepSeek-V4-Flash每百萬輸入token僅0.14美元（約1元），輸出0.28美元（約2元）。即便阿里Qwen-3.7 Max原價更高，但長期五折優惠后也比M3便宜。

這意味著M3的“貴得有理由”僅在特定高端場景（如長上下文、復雜編程）成立；在對成本敏感的大眾B端市場，它的性價比優勢并不明顯。

這正是M3發布當天（6月1日）MiniMax高開后迅速跳水、最終收跌15.71%的根本原因，市場用腳投票，表達了對高定價策略能否走通的疑慮。

值得注意的是，MiniMax并非沒有意識到B端轉型的緊迫性。公司管理層明確表示，企業用戶正在快速增加，已與C端營收對半開。

但問題在于，從對半開到B端成為真正的增長引擎，中間還隔著一道嚴峻的考驗：M3能否在真實企業場景中實現量價齊升？

即將到來的年中報將是第一塊試金石，如果B端收入增速放緩、毛利率沒有改善，那么切換B端成功的敘事將被證偽，股價難言見底。

三、七月圍城：解禁洪峰倒計時

如果說漲價風波是內憂，那么即將到來的解禁洪峰和全球AI巨頭上市，就是外患。

先看解禁壓力。據中金公司分析，MiniMax將于7月9日迎來大規模限售股解禁，解禁股份占港股股本比例約63%，其中財務型投資者持有占比超過三分之一。

目前公司實際流通盤僅約5%，解禁后供給量將暴增近10倍。早期投資者相對發行價（165港元）浮盈豐厚，部分機構浮盈更高。

在市場情緒本就脆弱的當下，拋壓幾乎不可避免。匯豐的估算更為直接：目前MiniMax每月現金消耗約2810萬美元，而解禁后的股價支撐，只能依賴基本面能否給出超預期的答案。

與此同時，全球AI巨頭正密集登陸資本市場。

Anthropic完成650億美元H輪融資，估值達9650億美元，已秘密遞交IPO申請；OpenAI同樣啟動上市流程；SpaceX于6月12日在納斯達克掛牌。

當這些全球頂級AI資產進入公開交易市場，港股大模型公司的估值坐標將發生根本性轉變。

以Anthropic為參照：其最新ARR約470億美元，對應P/ARR約20倍，且2026年二季度有望實現盈利。

MiniMax當前市值約274億美元，ARR約3億美元，P/ARR約60倍。即便MiniMax年底能把ARR做到10億美元（管理層目標），屆時的P/ARR仍約19倍，基本與Anthropic對齊。

這意味著，目前近60倍的估值中，相當一部分建立在市場對ARR高增長的預期和港股稀缺性溢價之上。一旦稀缺性消失，估值將面臨系統性回調。

在這樣的壓力下，MiniMax于5月29日與中信證券簽署科創板IPO輔導協議，啟動“A+H”雙資本平臺布局。這一步棋既是防御，也是賭博。

從防御角度看，港股市值大幅縮水、再融資能力受損，科創板可以提供更低的融資成本和更穩定的估值錨。

歷史數據顯示，A股對H股通常存在20%左右的整體溢價，硬科技標簽下的溢價可能更高。

這筆資金能夠為MiniMax在盈利拐點到來前補充關鍵彈藥，2025年公司研發開支2.53億美元，經營性現金流凈流出2.8億美元，資金鏈并不寬裕。2025年全年凈虧損（經調整）約2.51億美元，雖然較此前有所收窄，但距離盈利仍有相當距離。

然而，科創板的溢價能否兌現，取決于MiniMax被視為“稀缺大模型資產”還是“可替代的API商品”。

如果M3商業化受阻、B端增長不及預期，A股市場不會給予溢價，港股估值也會被反向審視。

同時，一旦回A進程遇阻或估值不及預期，期權激勵的心理價值可能動搖，導致核心AI人才流失，進而拖累模型迭代，這是比股價下跌更致命的打擊。

從行業格局看，MiniMax還面臨著競爭態勢的微妙變化。

智譜憑借更強的編程能力和B端基因，在市值上已大幅領先；DeepSeek通過激進降價迅速搶占API市場份額；小米、阿里等巨頭以生態補貼模式持續擠壓獨立創業公司的生存空間。

四面夾擊之下，MiniMax能否守住自己的陣地，答案并不樂觀。

四、結語

MiniMax當前面臨三重考驗：

短期看7月解禁拋壓能否被市場消化；中期看中報能否交出“B端收入高增長+毛利率提升”的答卷；長期看價格戰下的毛利率和科創板融資通道能否支撐公司撐到盈利拐點。

這家公司有扎實的技術底子、全球化的用戶基礎、領先的開源模型M3，這些都是其他國內AI創業公司難以復制的資產。

它也面臨一個根本性的矛盾：靠C端“多巴胺生意”賺錢，去供養高投入、長周期的AGI研發，這條路在算力成本持續攀升的今天，越來越像走鋼絲。

漲價風波是一記警鐘，但不足以否定MiniMax的全部價值。

真正值得觀察的是：當技術的光芒被算力成本的陰影逐步掩蓋，當資本市場的耐心轉向真實的數字，MiniMax能否完成從有技術到能賺錢的關鍵一躍？

在此之前，保持審慎，比盲目樂觀或悲觀，都更加明智。

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