非農超預期，美聯儲要加息了嗎？

文：任澤平

5月美國就業數據大超預期，市場對2026年美聯儲加息預期急劇升溫，美債利率跳升、美股三大指數全線下跌。美聯儲真的要加息了嗎？后續政策方向如何演繹？

我們認為基準情形為美聯儲維持利率不變，加息門檻較高。

1、5月美國非農總量亮眼靠臨時板塊，廣譜過熱并不存在。5月美國非農新增就業17.2萬人，遠超市場預期的8.8萬人，前兩月數據合計上修9.3萬人，三個月移動均值升至18.8萬的高位，這正是市場交易緊縮的直接觸發點。

但九成以上新增就業來自休閑酒店、地方政府、教育保健臨時板塊，其中5月酒店業新增7萬為三年最大增幅，或與2026年世界杯提前招聘效應有關；5月地方政府、教育和保健就業5.5萬、4萬人。

美國就業呈現的不是全面趨緊，而是典型的K型分化。就業整體保持溫和，失業率連續兩個月持平于4.3%，勞動參與率維持在61.8%低位；JOLTS招聘率和離職率均降至歷史低位，處于低裁員、低雇傭狀態。

AI算力、國防配套、高端制造等高技能端用工緊張；而金融、傳統信息服務、房地產、農業等行業就業持續收縮。AI技術替代是核心原因，傳統白領崗位批量被替代，5月AI高暴露的金融、信息業分別減少2.2萬、2千人。

當下大模型、智能 Agent 快速落地，持續替代傳統白領腦力崗位。后續隨著自動駕駛、人形機器人、物理 AI 不斷迭代升級，藍領基礎崗位也將迎來替代浪潮。

2、美國通脹上行主要是能源供給沖擊，核心通脹溫和、中長期預期穩定未脫錨。當前通脹上行主要是地緣沖突導致的能源價格高企推動，屬于一次性供給沖擊。4月美國CPI同比3.8%，較上月增加0.5個百分點；而能源價格同比17.5%，較上月增加4.9個百分點。

當前核心通脹溫和、薪資增速回落，用工分化下傳統行業薪資上漲乏力，僅 AI、軍工等緊缺崗位薪資保持剛性，漲價擴散面有限。4月美國核心CPI同比2.7%，僅較上月增加0.1個百分點；5月私人部門平均時薪同比3.4%，較上月回落0.2個百分點。

更關鍵的是中長期通脹預期并未脫錨。5月美國5年和10年盈虧平衡通脹率分別為2.62%和2.44%，較上月僅小幅變動，遠未到需要美聯儲"緊急剎車"的地步。只要中東局勢不極端升級、霍爾木茲航道逐步恢復，油價沖擊的高峰大概率在二季度見頂。沃什完全可以按自己的框架，把這次通脹上沖當作"供給沖擊→善意忽視"的對象，而不是"貨幣失控→必須加息"的證據。

3、美國經濟K型分化嚴重，約束美聯儲加息空間。美國當前的增長韌性是高度結構化的。AI投資鏈、國防支出、數據中心建設撐住高端需求和資本開支；但傳統部門行業和中低收入群體的消費，已明顯受到AI代替、高利率和油價侵蝕，消費者信心處于歷史低位。

美國消費呈K型分化。6月3日發布的美國褐皮書顯示，高收入家庭奢侈品、高端服務、旅游消費持續超預期，基本不受漲價影響；中等收入群體精打細算；而低收入家庭則僅能維持基本生活必需品消費，信用卡使用量大幅增加。

褐皮書特別警示金融風險。多個轄區注意到住宅抵押貸款、消費貸和農業貸款逾期率正在上升， 這是加息將直接沖擊的脆弱領域。

在此背景下，若美聯儲啟動加息，將進一步抬升全社會融資成本，精準打擊本就疲軟的傳統行業與中低收入群體，加劇行業失衡、居民收入不平等與區域發展差距，引發經濟結構性風險，政策得不償失。

4、沃什不會因短期數據反轉政策方向。沃什主張貨幣政策不被短期數據噪音束縛，明確區分貨幣性通脹與供給性通脹，對后者可采取 “善意忽視”，重點關注剔除噪音后的基礎通脹趨勢、也就是截尾均值PCE。疊加 FOMC內部鷹鴿制衡、年內10萬億美債到期再融資的供給壓力、中期選舉的政治約束，沃什更傾向通過鷹派言論管理通脹預期、重塑政策信譽，不會倉促啟動加息。

加息觸發條件苛刻，需要看到能源沖擊顯著傳導至核心通脹與薪資，且中長期通脹預期出現明確脫錨跡象。僅當霍爾木茲海峽僵局持續導致油價失控、通脹預期全面脫錨時，沃什才可能在中期選舉后考慮預防性加息，這屬于尾部風險。

資產配置上，超配AI算力、半導體等有真實盈利的科技龍頭，低配高估值無盈利的題材股和傳統利率敏感板塊。

近期重點關注6月10日美國CPI數據與下周沃什FOMC首秀。

我在2024年9月預測“信心牛”“科技牛”，2026年3月下旬預測“美伊戰爭降溫，市場脫敏，大反攻，提前布局六大確定性科技方向”，正在驗證。

大勢研判，你可以相信身經百戰的老法師，大滿貫冠軍分析師，最貴經濟學家，3500萬訂閱。清華大學博士后，耶魯大學創新學者，國務院發展研究中心前智囊。

10日晚，我將進行新的大勢研判。