領展逆風，等待轉機

低潮總會過去

撰文 | 黎浩然

主編 | 付慶榮

頭圖來源 | 項目官方

“見到隧道盡頭的曙光?！?/p>

2025/2026財年業績發布會上，領展首席投資總裁宋俊彥以此定位當下香港零售業。殊不知，這亦是領展最新財報的最佳注解。

作為亞洲規模最大的房地產投資信托基金，2025/2026財年的領展身處香港、內地零售行業周期性下行、消費分流、租金下行的雙重逆風中，從收入到派息的各項核心指標幾乎全線承壓。

期內，領展全年收益為139.38億港元，同比減少2%；物業收入凈額為102.3億港元，同比減少3.7%。可分派總額為65.77億港元，同比下降6.4%。期內每基金單位分派為253.61港仙，同比下降6.9%?！皹I績下滑主要受香港及內地零售物業續租租金調整率錄得負數拖累?！?/p>

然而，乍看的“頹勢”之下，透過區域分化的業務格局、積極調整的經營策略以及機構投資者的集體看好，領展的未來正逐漸明朗。

一方面，澳洲及新加坡零售組合續租租金調整率分別高達16.5%及12.3%，成為集團重要的業績穩定器。

另一方面，領展將重啟基金單位回購計劃，明確5%至10%非核心資產出售策略，所得資金將用于回購及投資核心商場組合，一條以“資本循環”為引擎的戰略轉型路徑已然清晰。

01

內地

區域分化顯著，改造項目兌現紅利

領展在中國內地的物業組合包括6個零售項目、1處辦公樓及5個物流倉儲項目，均布局于內地四大超一線城市及環上海衛星城市。

2025/2026財年，領展中國內地物業收入錄得15.53億港元，同比下跌1.9%，主要歸因于續租租金調整率錄得-14.3%。

值得一提是，即便續租率承壓，期內領展內地零售物業的租用率仍維持在96.6%的高位，較上財年末提升了0.7個百分點，反映出其在存量資產運營上的韌性和商戶留存能力。

為應對日益加劇的競爭以及當前需求的變化，領展在內地推行針對性的租賃策略及資產重新定位，以帶動日均客流量及商戶銷售額（不包括電動車）錄得溫和改善。全財年內地團隊引入超174個全新品牌，招商邏輯緊跟國內消費趨勢，大幅提升潮流文創、新式茶飲、體驗餐飲、親子業態占比，壓縮低效傳統服飾、非標百貨鋪位占比，通過租戶結構迭代對沖租金下行壓力。

此外，完成了廣州天河領展廣場及北京通州領展廣場的主要資產提升項目。前者改造共兩期，分別于2024/2025年完成，涉及資本開支總額為人民幣3.81億元，錄得投資回報率10.7%；而后者的資本開支為人民幣6300萬元，投資回報率為10.0%。

01

廣州+深圳：改造標桿落地，成為內地盈利基本盤

廣州天河領展廣場：歷經兩年改造，先后完成對東西翼的提升，并在2025年內對B1層進改造，合共投入人民幣3.81億元，改造后投資投資回報率達10.7%。B1層超市從原Maxvalu生鮮超市調整為永旺，并重新劃鋪，騰出了565㎡的新空間，騰出的新空間轉化為“平川好味Foodie+”，并集中引入約15家輕食、小吃新品牌。

新增的“平川好味Foodie+”區域與戶外的“平川夜巷”生活街區聯動，集中引入約15家輕食、小吃新品牌，包括廣州首家見味花甲、天河首家梔否梔否、天河首家笠禾、美心烘焙之家、薛記炒貨、西樹泡芙、港懷、焗外人等。

深圳領展中心城：2024年完成B1層「食加空間Foodie+」完成超1萬方空間改造，新增網紅餐飲集群、生活超市、便民配套，客流實現突破性增長；2025全年煥新近70家品牌，重點布局戶外運動零售、特色酒吧、沉浸式體驗、特色餐飲等強社交、高互動業態品牌，同時開啟分階段的停車場改造，是深圳福田區抗跌性最強的存量購物中心之一。廣深項目的增長成為對沖北京項目虧損的核心緩沖。

02

上海：七寶項目并表增厚收益，辦公物業小幅承壓

領展2024年完成上海七寶領展廣場剩余50%股權收購后，本財年七寶項目實現全年完整并表，商場依托上海閔行大型社區人口紅利，剛需商超、家庭餐飲出租率常年滿租，全年收益同比大幅提升，成為上海區域核心盈利來源。

上海領展企業廣場以辦公+底層零售組合為主，受上海甲級辦公新增供應過剩、中小企業縮減租賃面積影響，底層零售板塊租金下行明顯，是上海區域唯一承壓資產，但辦公部分出租率穩定95.7%，整體虧損可控。

03

北京：雙項目持續調整，改造收益待兌現

北京通州領展廣場：投入6300萬元完成整體翻新改造，調整超80個品牌，改造面積3000㎡，品牌數量增加20%，其中B1層增200%，L1層增50%。改造后投資回報率10%，聚焦通州剛需社區消費，出租率回升至96%，經營逐步走出低谷。

B1層拆除隔墻，串聯環形動線，植入藝術裝置、互動墻、綠植，打造沉浸式“逛吃”體驗，打造為“拾味街Foodie+”；

L5層破除隔斷，釋放超200㎡挑空共享空間打造“星舞臺”，引入趕海樂園、二次元互動等年輕化內容，日均客流增長2.5倍；

北側下沉廣場翻新并嵌入集裝箱風格設計、涂鴉墻、深淵鏡等場景元素，優化與B1層拾味街的直達性。

中關村領展廣場：為精準匹配周邊商務人群用餐需求，北京中關村領展廣場對B1層實施業態迭代，打造“嗨飯ZONE”主題美食空間。通過品牌煥新與場景升級，這里匯聚人氣輕食與地域風味，集結本樓漢堡、阿水大杯茶、甲乙餅等10余家兼具高人氣與設計感的網紅餐飲品牌，成為周邊白領就餐與社交的核心選擇。商戶調整卓有成效，帶動項目期內日均客流及單位銷售額均實現雙位數按年增長。

02

香港

民生底盤穩固，以價換量保出租

香港作為領展發源地與第一大資產陣地，坐擁130余項物業，以必需品零售、鮮活街市，以及約5.7萬個鄰近公共屋邨和交通樞紐的停車位為主。

本財年，領展香港物業組合總收益同比- 3.0%，物業凈收入同比 - 4.6%；零售物業全年續租租金調整率- 8.2%，平均尺租由上財年63.3港元/月回落至60.1港元/月，但零售出租率牢牢鎖定97.8%歷史高位，全港停車場業務25.1億港元營收基本持平上財年，成為香港板塊業績安全墊。

關于續租租金調整率的大幅下滑，霍業生提到，領展一般租約為期3年，部分租約在2023年香港疫后通關后簽訂，因當時對市場過度樂觀而造成的高租金水平仍待續租，“要一段時間去洗走”（清除掉過高的租約），故未來一年續租租金調整率壓力仍會維持上年度相若水平。

整體看，領展在香港市場呈現零售租金降價保出租、剛需業態逆勢上漲、非必需零售緩慢修復、改造項目持續兌現收益四大特征，隨著年末各項經營數據跌幅持續收窄，復蘇拐點逐步落地。

01

以價換量成主流，租售比維持健康區間

2025/2026財年，領展香港零售商戶整體銷售額跌幅收窄至1.0%。拆分業態維度，本財年餐飲商戶銷售額同比+1.2%、超市食品小幅下滑0.5%，非必需零售銷售額-3.6%，但跌幅環比逐季度收窄，剛需底盤牢牢穩住整體經營基本盤。

租賃端全年簽約超587份新租約，租售比穩定在12.7%，處于行業健康合理區間，沒有出現租金高企倒逼商戶倒閉的惡性現象，側面說明領展主動降租是順應市場的理性選擇，而非資產基本面惡化。

關于銷售額下降的原因，相較于前兩年對北上消費的擔憂，領展管理層在業績會及財報中多次提到了電商的沖擊。

同時，消費者對體驗式消費、運動健康、特色餐飲的需求日益增長，領展察覺到消費趨勢的變化，期內積極調整租戶組合，表示會“側重于餐飲店鋪、健身中心及教育/長者中心等親身體驗為主的業態”，年內新簽約租約大都來自教育及興趣班、特色餐廳、游戲及家庭娛樂運營商，而續租率約為80%。

同時，領展還持續擴展儲物柜及取件網絡，包括推出旗下自營的取件服務站“領點”。首間“領點”店鋪已于2026年4月開業，旨在滿足社區需求、維持客流量、帶動周邊消費，以及洞察電商的趨勢。

管理層希望，設置這些位于旗下項目內的自提點，可以讓消費者避免離開商場前往外部自提點，幫助商場留住人流，帶動附加消費，比如消費者取貨時順路購買一杯飲品或一只面包。

02

三個項目完成調改，回報率大幅超預期

為了因應香港快速變化的消費需求，以及強化領展旗下商場的“剛需屬性”。于2025/2026年度，領展對鯉魚門廣場、TKO Spot、逸東商場進行了資產提升，分別投資5900萬港元、2100萬港元及6700萬港元，預期投資回報率分別為14.5%、29.1%及10.6%。

逸東商場：改造計劃于2026年5月末完成，改造以“Hike and Seek”為主題，靈感源自大嶼山獨特的自然景觀及周邊戶外景點，融入自然元素的設計，提升購物環境，并鞏固商場作為休閑探索及戶外活動門戶的定位。

領展香港資產管理總監羅欣琪早前曾表示，領展目前會做好自己，向顧客提供更好體驗及情感連結，透過“情緒價值”提升場所的吸引力，協助商戶營運并帶動消費。從逸東商場的改造理念及一系列社區活動，都可以見到領展在強化與社區居民的情感連接。

鯉魚門廣場：于2025/2026年度上半年完成改造的，主要對老舊外墻、中庭、地面鋪設、廁所這些公共區域進行了翻新，并在地面樓層增設了面向街道的零售商鋪，以此提升商場整體的吸引力和區域形象。

TKO Spot：主要就迪卡儂布局進行了重新劃鋪、縮減面積，騰出的空間引入健身房24/7gym和粵式酒樓海港酒家，更貼合附近居民日常需求。

新項目方面，領展2022年8月投得的觀塘安達臣道商業用地，正在興建社區商場，目前項目主體結構已完工，預計可于2026/27年度落成。該商場招租情況符合預期，已跟大型主力租客簽約，預料可與項目同日同時開業；另外，項目還會設立街市，往區內重要民生商場發展。

03

資本循環

約10%非核心資產可出售

2025/2026財年業績公布后，領展管理層在資本配置方向上作出了關鍵調整。

董事會主席歐敦勤明確指出，集團現階段的核心戰略聚焦于“提升核心物業組合表現、出售非核心資產，以及在價格具吸引力時回購基金單位，以提升基金單位持有人回報”。這是領展近幾年來在資本管理上最清晰、最果斷的定調。

領展已明確將組合中約5%至10%的資產列為非核心資產，逐步推進出售，釋放出的資本將用于基金單位回購。

第一家打頭陣的是新加坡零售物業Swing By@Thomson Plaza，領展于今年4月宣布將出售新加坡物業Swing By @ Thomson Plaza，套現2.5億新加坡元（約15.4億港元），交易將于2026年二季度完成，回收現金在滿足短期需要的前提下，回饋基金單位持有人。

領展于2022年末進軍新加坡，該物業的收購價為1.725億新加坡元（約10.6億港元），自完成收購起計算，持有三年賬面獲利45%，約8000萬新加坡元。該項目屬于典型的“地鐵上蓋”社區商業。直通Upper Thomson MRT 地鐵站（湯申-東海岸線），集餐飲、零售、娛樂于一體。

領展于持有期對項目做了資產提升，讓項目在維持高出租率的前提下，近三財年續租租金調整率分別為9.6%、17.8%、12.3%，較高的租金增長預期讓買家愿意支付高溢價接手。

資產循環加回購的模式之所以有效，核心邏輯在于：在物業估值承壓的周期中，出售資產收回的資本如果用于回購股價同樣處于低位的基金單位，可比在“高位買入資產”產生更高的邊際價值。

多家機構認同這一邏輯。里昂指出，將出售所得用于回購，對每基金單位分派及股東回報具有增值作用?；ㄆ靹t直接指出，非核心資產賬面價值約149億港元，占投資組合約7%，涵蓋澳洲寫字樓、英國寫字樓、內地寫字樓及物流資產，管理層已確認將從非核心資產進行資金循環的策略。

近數年間，領展的物業組合估值一直在下降。于2026年3月底，領展整體物業組合估值總額為2164.89億港元，按年下降4.1%，主要由于香港和內地市場的租金持續下行，而新加坡和澳洲市場則較為強韌。

領展在財報中提到，正審慎考慮適當時候出售“非核心資產”。對此，領展首席投資總裁宋俊彥在業績會上提到，非核心資產是指非商場物業，要出售的資產多為辦公樓等，并強調領展的定位是亞洲商場運營商，香港資產、商場資產是核心資產。

宋俊彥表示，“香港是我們的家，香港商場很寶貴”。

無疑，上述動作是領展深化3.0戰略的具象化。從戰略布局看，"領展3.0"戰略的核心是通過"房托+"方案實現輕資產運營轉，這種從單純持有物業向資產管理平臺轉型的戰略，需要持續資產循環來支撐。

往后看，從資產循環加回購的直接增厚效應，到成本管控的持續深化與效益兌現；從運營創新對消費模式變遷的積極應對，到香港零售市場的復蘇窗口正在打開——領展的“翻盤牌”已經逐一鋪開，每一個維度都不是空泛的預期，而是有數據、有行動、有時間表的實質性部署。

領展逆風翻盤的韌性在于，它是一家手握優質資產、財務穩健、且有卓越存量運營能力的亞洲REIT龍頭。它需要做的，不是等待奇跡，而是依靠清晰務實的戰略在逆風中撐過去。

當市場回暖、利率回落、消費復蘇這三重窗口同步打開之時，領展不僅有盼頭，更可能迎來一輪價值的重估與再升。

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