利潤承壓難阻200億回購雄心，小米（01810）財報暗藏三重轉(zhuǎn)機

小米集團（01810.HK）于5月26日盤后交出一份“矛盾”的一季報：單季營收991億元，經(jīng)調(diào)整凈利潤60.7億元，同比分別下滑10.9%與43.1%，創(chuàng)下三年最大降幅。幾乎同一時間，公司宣布啟動200億港元的史上最大規(guī)模回購計劃。一邊是利潤承壓的現(xiàn)實，一邊是重金回購的底氣，這份財報暗藏的轉(zhuǎn)折信號，遠比表面數(shù)字更值得細讀。

成本之壓與毛利率“守線”

利潤下滑的首要推手，是席卷全球的存儲芯片超級周期。AI數(shù)據(jù)中心對HBM、DDR5的龐大需求，大量吸走了三星、SK海力士等供應(yīng)商的優(yōu)質(zhì)產(chǎn)能，留給消費電子廠商的供應(yīng)份額被迫收縮，DRAM與NAND Flash價格由此急漲。在手機業(yè)務(wù)中，存儲成本約占物料清單的15%-25%，高端機型占比更高，這直接侵蝕了利潤空間。

面對成本沖擊，小米選擇“有限提價、主要扛壓”。管理層透露，僅于4月中旬上調(diào)部分機型售價200-300元，目標是做“最后漲價、漲幅最小的企業(yè)”。姿態(tài)背后，是毛利率的主動承壓——一季度手機業(yè)務(wù)毛利率從上年同期約12.4%降至10.1%，下滑超過2個百分點。

這個10.1%恰是市場情緒的“分水嶺”。此前部分機構(gòu)擔(dān)憂手機毛利率跌破10%這一心理關(guān)口，而小米最終守在線上。高盛在財報后明確指出，該毛利率“好于此前預(yù)測的下限”，隨即將目標價由62港元上調(diào)至65港元，維持買入評級。可以認為，市場對這份利潤暴跌財報的核心定價邏輯，并非跌幅本身，而是盈利底線沒有失守。疊加手機平均售價同比提升8.2%、創(chuàng)下歷史新高，高端化戰(zhàn)略為緩沖成本提供了關(guān)鍵支撐。管理層給出全年手機毛利率在10%附近波動的基本情景，意味著短期陣痛仍會延續(xù)，但底線相對清晰。

IoT與回購：被忽略的兩個亮點

利潤數(shù)字的大幅回落，幾乎完全掩蓋了兩個結(jié)構(gòu)性的積極信號。

第一個是IoT業(yè)務(wù)。一季度，小米IoT與生活消費產(chǎn)品毛利率達到25.2%，環(huán)比跳升逾5個百分點。拉動力量來自兩方面：一是高端大家電、高端掃地機器人等品類占比提升，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化；二是境外IoT收入創(chuàng)下歷史新高，品牌溢價在歐洲、東南亞等市場逐步兌現(xiàn)。一臺在海外以300歐元出售的空氣凈化器，盈利能力遠非價格戰(zhàn)內(nèi)卷的國內(nèi)同款可比。全年IoT毛利率能否穩(wěn)在23%以上，將成為后續(xù)衡量小米生態(tài)變現(xiàn)能力的重要觀察點。

第二個是200億港元回購計劃本身。200億港元折合近176億人民幣，相當(dāng)于小米一季度經(jīng)調(diào)整凈利潤的近三倍。選擇在利潤低谷拋出歷史最大手筆回購，釋放的信號十分清晰：管理層認為當(dāng)前股價已嚴重低估，且有充裕的現(xiàn)金流支撐這一判斷。截至一季度末，小米現(xiàn)金儲備超過2200億元，為回購與后續(xù)投入提供了充足“彈藥”。今年初至4月，公司累計回購金額已超84億港元，超過去年全年總額，進一步印證回購并非口號。

汽車與AI：正在拉長的增長曲線

智能電動汽車等創(chuàng)新業(yè)務(wù)一季度收入199億元，同比增長6.9%，交付80,856輛。對照全年55萬輛目標，完成度僅約14.7%，主要原因是產(chǎn)品換代節(jié)點形成的結(jié)構(gòu)性淡季。管理層表示月產(chǎn)量正在爬坡，未來若要實現(xiàn)全年目標，后續(xù)季均交付需提升至15.6萬輛左右，產(chǎn)能斜率能否跟上，將是接下來月度數(shù)據(jù)的關(guān)鍵驗證。好在1至4月，SU7穩(wěn)居國內(nèi)20萬元以上純電轎車銷量第一，YU7位列SUV銷量前列，產(chǎn)品力已獲市場確認。

更值得關(guān)注的是AI領(lǐng)域的全面提速。一季度研發(fā)投入達90億元，同比增長33.4%，研發(fā)人員增至26048人。小米明確，今年AI投入不低于160億元，未來三年累計超過600億元。在權(quán)威大模型評測榜單Artificial Analysis上，MiMo-V2.5-Pro的綜合智能指數(shù)和Agent指數(shù)雙雙位列全球開源模型并列第一。摩根士丹利因此將小米列為“首選股”，核心邏輯便是AI對“人車家全生態(tài)”的重構(gòu)——手機、汽車、智能家居三端，有望在同一個AI系統(tǒng)調(diào)度下形成真正的閉環(huán)。隨著今年7-8月新操作系統(tǒng)有望發(fā)布，AI的落地節(jié)奏將更加清晰。

高盛、摩根士丹利等頭部機構(gòu)的集體看好，其指向已經(jīng)不在短期利潤波動，而在于小米能否將AI能力嵌入生態(tài)，完成從硬件公司到科技生態(tài)平臺的躍遷。短期看，存儲成本、汽車投入仍在壓制盈利；中期看，IoT高端化、汽車規(guī)模放量將逐步修復(fù)利潤表；長期看，AI對全生態(tài)的重塑才是估值體系重構(gòu)的關(guān)鍵。

利潤驟降疊加歷史級回購，恰恰表明小米正站在新舊周期的交匯點上。正如市場所逐漸意識到的那樣，當(dāng)前真正需要回答的問題，已經(jīng)從此前的“利潤會跌多深”，變成了“這一輪蓄力之后，增長空間有多大”。

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