央媽今晚的講話，信息量很大

今晚本來已經(jīng)寫了1000多字了，結(jié)果央媽發(fā)布了四季度貨政報(bào)告，也可以理解為是年度報(bào)告，太重要了，因此推倒重寫，和大家聊聊。

完整版的解讀，會發(fā)在星球里，在公眾號里，提煉幾個(gè)核心要點(diǎn)。

1、當(dāng)下，財(cái)政與貨幣，處于最佳的“蜜月期”。此前解釋過，貨政報(bào)告中，最值得學(xué)習(xí)的是每次的幾篇專欄，從投資的角度看，本次主要值得細(xì)讀的是專欄1和專欄3，下圖，其中，“財(cái)政金融協(xié)同”被放在第一篇，報(bào)告明確指出，貨幣政策起“間接激勵(lì)作用”，財(cái)政政策起“直接激勵(lì)作用”，協(xié)調(diào)配合能有效放大整體的政策效能，這種協(xié)同，是一大幸事。

2、保護(hù)銀行凈息差，是貨幣政策的核心目標(biāo)。繼續(xù)強(qiáng)調(diào)，“降低銀行負(fù)債成本，促進(jìn)社會綜合融資成本低位運(yùn)行”，這意味著，目前整體的信貸利率處于較為合意的水平，短期降息必要性不大，而銀行的息差收窄速度雖然放緩，但壓力仍在，后文會提到......報(bào)告提到，“25年買斷式逆回購和MLF合計(jì)凈投放5萬億，有效補(bǔ)充中長期資金缺口”，因此結(jié)構(gòu)性貨幣工具的力度預(yù)計(jì)仍會較強(qiáng)。

3、債券維持低波動，是合意的市場目標(biāo)。報(bào)告提到，“25年初國債供不應(yīng)求壓力加大”，因此暫停國債買入，而“10月考慮到國債供求趨于平衡”，恢復(fù)買入，“促進(jìn)國債收益率曲線運(yùn)行在合理區(qū)間”，因此，讓國債買賣起到“削峰填谷”作用的意圖較為明確......而未來“關(guān)注長期收益率的變化，靈活把握操作規(guī)?！保?2月底跨年和此輪春節(jié)前寬松的資金面，都可以看到，合理陡峭化的收益率曲線、上有頂?shù)拈L端收益率、低波的震蕩走勢，是合意的市場目標(biāo)，而充裕的流動性，有利于各類資產(chǎn)的估值。

4、保險(xiǎn)的擴(kuò)表，也是逆周期政策實(shí)施的結(jié)果。根據(jù)報(bào)告數(shù)據(jù)顯示，2025年，保險(xiǎn)保費(fèi)收入6.1萬億，同比增7.4%，但是總資產(chǎn)41.3萬億，同比增15.1%，其中投資類資產(chǎn)同比增16.6%，這意味著，保險(xiǎn)資產(chǎn)端擴(kuò)表的速度，要遠(yuǎn)快于負(fù)債端的保費(fèi)增長，這其實(shí)都是24年底，償二代延期、打通中長期資金入市堵點(diǎn)等一系列逆周期政策實(shí)施的結(jié)果——從投資上看，險(xiǎn)資成為了這一輪最核心、規(guī)模最大、增速最穩(wěn)定的的A股長錢。

5、對行業(yè)的關(guān)注，聚焦消費(fèi)和醫(yī)藥。貨政報(bào)告里對行業(yè)的解讀，其實(shí)非常有意思，且我個(gè)人覺得解讀非常專業(yè)，有自上而下的視角，但做債的人往往忽略這塊，本次報(bào)告，重點(diǎn)提及“網(wǎng)絡(luò)零售業(yè)”以及“醫(yī)藥行業(yè)”，前者是消費(fèi)板塊的核心，而后者，央媽重點(diǎn)關(guān)注“產(chǎn)業(yè)核心競爭力”，提到，“國際化發(fā)展步伐加快，行業(yè)將進(jìn)一步融入全球創(chuàng)新鏈與市場體系，通過開展跨境研發(fā)合作、布局海外臨床與注冊、推動創(chuàng)新藥對外授權(quán)合作等方式，持續(xù)提升國際競爭力與市場影響力”，這其實(shí)是這輪創(chuàng)新藥行業(yè)的長線邏輯，很契合今天港股創(chuàng)新藥ETF（159567）大漲的行情，我們下面再聊。

6、最最值得關(guān)注的，其實(shí)還是第三篇專欄，《從資管產(chǎn)品與銀行存款的合并視角看流動性總量》。其討論的，其實(shí)是從去年開始，愈演愈烈的，銀行存款，向非銀存款轉(zhuǎn)移的過程，報(bào)告提到：

一方面，近年來，資管產(chǎn)品和銀行表內(nèi)存款增速，大體上呈現(xiàn)“此消彼長”的態(tài)勢，承認(rèn)了這種趨勢；

另一方面，著重強(qiáng)調(diào)，資管產(chǎn)品新增資產(chǎn)主要投向同業(yè)存款和存單...“會直接增加非銀機(jī)構(gòu)在銀行的存款，若投向其他底層資產(chǎn)，最終也會轉(zhuǎn)化為企業(yè)和相關(guān)機(jī)構(gòu)的存款，從歸宿上看，最終會回流到銀行體系”，也就是說，如果看全局的話，資金始終會沉淀在銀行體系里。

但是，要提醒大家注意兩點(diǎn)：

第一，這個(gè)過程中，銀行之間的分化是較大的，因?yàn)楹芏嘈°y行，沒有三方存管、沒有托管資格，并且他們的存單，也不受很多非銀買方的認(rèn)可，與此同時(shí)個(gè)人的代銷業(yè)務(wù)也基本瘸腿，因此，大的存款循環(huán)，回不到小銀行里來，所以，可以看到，春節(jié)前，很多小銀行在提價(jià)拉存款；

第二，利空那些“沒有能力為客戶做資產(chǎn)配置”的理財(cái)經(jīng)理，如果你具備通過多資產(chǎn)、多工具幫客戶做資產(chǎn)配置的能力，那么，凈值化、低利率的時(shí)代，就是最好的時(shí)代，反之，如果你只會三板斧、拉存款，那么，當(dāng)下就是最壞的時(shí)代。

低利率的時(shí)代=多資產(chǎn)的時(shí)代，央媽已經(jīng)對這塊進(jìn)行了首肯。

聊回市場。

今天的A股，主要帶大家聊三個(gè)方面吧。

第一，再融資新規(guī)發(fā)布后，80億的可轉(zhuǎn)債發(fā)行，馬上來了。

昨晚，我們聊了再融資新規(guī)，《》，提到：

“第五，關(guān)注中期維度內(nèi)，可轉(zhuǎn)債的供需結(jié)構(gòu)變化?！?/blockquote>

結(jié)果，當(dāng)晚大半夜，第一筆可轉(zhuǎn)債大單就來了，下圖，中科曙光擬發(fā)行80億。

政策的趨勢，是可以理解的，也是必要的。

下圖，是最近5年，可轉(zhuǎn)債市場的存量規(guī)模，23年底的時(shí)候，轉(zhuǎn)債余額接近9000億，而如今，由于正股上行，觸發(fā)強(qiáng)贖等，僅剩5000多億了，與此同時(shí)，分紅險(xiǎn)、固收+基金和理財(cái)，最近1年多規(guī)模暴漲，導(dǎo)致供需持續(xù)錯(cuò)配，轉(zhuǎn)債估值直接飛上了天，長期來看，這是不健康的。

下圖，今天一早，高價(jià)轉(zhuǎn)債一度低開近1個(gè)點(diǎn)，就是反映了上面的事件，雖然一度拉紅，但尾盤還是轉(zhuǎn)跌。

具體影響，還是看昨晚的解讀。

后續(xù)的持續(xù)影響，還是要看節(jié)奏，從目前來看，對市場更多是適度降溫的效果，因?yàn)檫@一輪低利率環(huán)境下，非銀的錢太多了。

第二，今天A股最靚的仔，依然是AI應(yīng)用。

有兩股動力。

其一，是字節(jié)的視頻生成模型Seedance2.0大火，催生了一把，熱門概念都與之相關(guān)；

其二，是炒春節(jié)的電影檔，手握飛馳人生3等大IP的光線傳媒，直接20cm漲停。

和上述兩者都相關(guān)的影視ETF，直接被打到了漲停板，下圖，甚至干出了接近2個(gè)點(diǎn)的溢價(jià)——還是提醒一下，這都是不可持續(xù)的。

第三，再提示兩個(gè)風(fēng)險(xiǎn)。

其一，白銀LOF，昨天開板后，今天暴跌9個(gè)點(diǎn)，昨天沖進(jìn)去的30億，大部分資金再次被套，目前，溢價(jià)率依然高達(dá)40%，仍處于搏傻炒作的價(jià)格區(qū)間——韭菜之多，真的超預(yù)期。

其二，商業(yè)航天的新股，電科藍(lán)天，今天上市，暴漲接近600%，成交額達(dá)到了67億，排名全A的第22位——猛不猛？

存量的商業(yè)航天概念股，都被吸血了。

多聊幾句市場的熱點(diǎn)哈。

1、港股創(chuàng)新藥，今天大力反彈。

接著央媽的報(bào)告，正好多聊一下創(chuàng)新藥，太契合主題了。

下圖，港股創(chuàng)新藥ETF（159567），今天高開高走，大漲超3%，領(lǐng)跑整個(gè)港股。

這里有個(gè)事件性的因素，上周末，2月8日，港股創(chuàng)新藥的第三大權(quán)重股，信達(dá)生物，公告了一則超預(yù)期的BD，宣布與美股減肥藥巨頭達(dá)成戰(zhàn)略合作，獲得3.5億美刀的預(yù)付款，以及85億美刀的里程碑金額，因此，下圖，本周的兩個(gè)交易日，信達(dá)生物兩根大陽線，飆漲13個(gè)點(diǎn)。

港股創(chuàng)新藥已經(jīng)被人詬病了多時(shí)了，但提醒大家，注意兩點(diǎn)：

第一，板塊之所以去年9月以來表現(xiàn)不佳，就是因?yàn)榍懊?個(gè)月漲太猛了，導(dǎo)致資金瘋狂涌入，推高了板塊的整體估值，這不僅僅是創(chuàng)新藥的獨(dú)立事件，而是幾乎A/H股目前所有熱門板塊的普遍特征——背后的底層邏輯，就是散戶資金投資的賽道化，導(dǎo)致板塊必然會有階段性的大起大落；

第二，港股創(chuàng)新藥內(nèi)部分化其實(shí)非常厲害，頭部公司，比如港股創(chuàng)新藥ETF（159567）的前三大重倉，石藥、百濟(jì)神州、信達(dá)，這輪都已經(jīng)在朝著前高走了，而指數(shù)里的一些小票，此前被賽道化投資的風(fēng)，吹到了天上去，那么當(dāng)基金凈贖回，負(fù)債端開始凈流出的時(shí)候，就會持續(xù)失血——年初以來，港股創(chuàng)新藥的30多只成分股，權(quán)重最高的10只票，漲幅中位數(shù)在10%左右，而權(quán)重最小的10只票，漲幅中位數(shù)正好接近0%。

往后看，還是還是此前說的，階段性總有弱勢的單一資產(chǎn)，對大部人投資者來說，與其總是面對這些下跌的板塊自怨自艾，尋求信心，不如保持好均衡持倉，淡然處之，享受市場整體向上的貝塔，你無法要求，所有的持倉，所有的板塊，在所有的時(shí)間里，都是45度向上的狀態(tài)，而如果單一板塊的虧損對你造成了很大的困擾，那就證明，你在自己不夠了解、因此容易焦慮的板塊，暴露的敞口太多了。

投資創(chuàng)新藥的伙伴，可以跟蹤下銀華的基金經(jīng)理馬君的這個(gè)周度專欄，基本把醫(yī)藥行業(yè)的重點(diǎn)囊括了，《》，閱讀量不大，比較小眾。

2、表韭基金投顧的跟投操作。

無。

今天，在持有人群里和星球里，發(fā)送了目前幾個(gè)表韭組合的底層資產(chǎn)穿透情況（根據(jù)公開信息）。

還未入群的小伙伴，可以通過公眾號的菜單欄，找到入口。

就聊這么多。

求贊、在看。

風(fēng)險(xiǎn)提示：全文若有涉及個(gè)股的內(nèi)容，僅為市場描述，不代表任何推薦，事實(shí)上，本賬號從不進(jìn)行薦股。