高位回撤超六成 智譜跌破1000港元 泡沫破滅還是遭遇競爭沖擊？

今日（7月20日），港股大模型龍頭智譜（HK02513）再度遭遇沉重打擊。繼上周五下跌28%之后，今日盤中再度跌超16%，股價跌破1000港元大關。

2026年6月下旬以來，港股AI大模型賽道迎來估值劇烈重構，龍頭股估值泡沫快速出清。作為港股大模型雙雄之一的智譜在創下2980港元歷史天價后持續下跌，短短一個月就從高位回撤超66%，市值大幅縮水。與此同時，另一龍頭MiniMax（HK00100）跌幅更大，股價較歷史高點近乎腰斬后再腰斬，瀕臨發行價。港股大模型板塊集體陷入深度調整。

大模型“雙雄”股價大跌的背后，究竟是估值泡沫的破滅，還是遭遇殘酷的競爭沖擊？

疊加7月配售投資者普遍浮虧、限售股解禁壓力沖擊，以及月之暗面Kimi K3頂級開源模型問世帶來的技術碾壓，港股AI（人工智能）賽道投資邏輯徹底生變。

行情極速走弱：大模型“雙雄”變“雙熊”

本輪港股AI大模型股調整始于6月22日，當日智譜股價觸及2980港元的歷史天花板，彼時市場對國產大模型的商業化前景、技術迭代空間抱有極高預期，賽道估值持續沖高。但自此之后，個股行情持續走弱，調整力度不斷超出市場預期，板塊估值快速回歸理性。

短期盤面跌幅尤為慘烈，7月17日（上周五）智譜迎來上市以來最強單日大跌，股價重挫28.49%，收盤報1107港元，單日市值蒸發超2000億港元，徹底擊穿短期支撐位。調整態勢并未止步，7月20日港股開盤后，智譜延續弱勢行情，盤中持續下探，最大跌幅超16%，股價最低觸及920港元，正式跌破1000港元重要整數關口，創下本輪調整新低。截至今日午間收盤，智譜股價報979.5港元，跌幅11.52%，較6月22日歷史高位累計回撤66%，一個月內市值蒸發超8000億港元，前期積累的估值泡沫基本出清。

同行標的走勢更為低迷，港股大模型雙雄另一標的MiniMax頹勢顯著。該股同樣在年內創下1330港元的歷史高位，隨后開啟持續陰跌模式，當前股價已不足200港元，較高點大跌超85%，距離其165港元的發行價僅相差30港元，瀕臨破發邊緣。

解禁與配售雙重壓力

除了市場情緒退潮、估值回歸外，限售股解禁帶來的流通盤擴容壓力，是導致智譜、MiniMax股價持續走弱的核心基本面因素。2026年7月上旬，港股兩大AI龍頭同步迎來上市后首次大規模限售股解禁，徹底打破市場供需平衡。

其中，智譜于7月8日迎來首輪解禁，本次解禁股份共計2568.16萬股，占公司總股本的5.76%，解禁主體為11家基石投資者，包括泰康人壽、廣發基金、上海高毅等知名機構。此次解禁前，公司市場自由流通股僅1174萬股，本次解禁直接大幅擴容市場流通籌碼，短期供給激增對股價形成明顯壓制。盡管多數國資背景基石投資者偏向長期產業布局，短期大規模套現概率較低，但市場對解禁減持的擔憂情緒始終存在，且公司將于2027年1月迎來更大規模解禁，屆時約40%原始老股將解除限售，中長期減持壓力仍存。

MiniMax的解禁沖擊更為劇烈，該股于7月9日迎來解禁，解禁股份占總股本的比例高達48%，市場流通盤從不足6%驟升至近50%，大量早期VC（風險投資）機構、戰略投資方股份解禁流通，財務投資者集中套現離場的預期強烈，當日公司股價大跌17.98%，市值直接跌破千億港元。

雪上加霜的是，智譜本月的定向配售操作進一步放大市場虧損、打擊市場信心。7月13日，智譜以每股1588港元的價格完成1978萬股新H股配售，所募資金用于技術研發與商業化拓展。截至7月20日，公司股價已跌破1000港元，參與本次配售的機構投資者浮虧比例超37%。

競品技術迭代碾壓：Kimi K3重磅問世，重塑行業競爭格局

如果說解禁、配售是短期股價壓力，那么行業競品的顛覆性技術迭代，則是動搖智譜估值體系的核心長期邏輯。近期月之暗面（Kimi）的重磅動態，徹底改變了港股大模型賽道的競爭格局，成為壓制智譜估值的核心利空。

據市場消息，月之暗面計劃在未來6個月內完成港股上市，若順利落地，港股AI大模型龍頭版圖將迎來重大變革，賽道競爭將進入白熱化階段。更具沖擊力的是，7月17日月之暗面正式發布新一代開源旗艦模型Kimi K3。

公開資料顯示，Kimi K3總參數規模達到2.8萬億，遠超行業同類產品參數水平。功能層面，Kimi K3原生支持100萬Token（詞元）超長上下文窗口，可直接完整解析中型代碼庫、長篇行業文獻與海量會議數據，在復雜邏輯推理、全場景代碼生成、長文本處理、智能Agent任務執行四大核心領域實現跨越式升級，同時具備原生視覺理解能力，可完成視覺推理、代碼迭代優化等多模態閉環任務。

行業分析指出，Kimi K3的問世標志著國產大模型技術競爭進入全新階段，智譜此前的技術優勢被快速抹平甚至反超。Kimi K3沖擊的不僅僅是智譜等中國AI概念股，甚至還波及了美股。上周五，美股EDA（電子設計自動化）巨頭新思科技盤中一度下跌超12%，收盤跌超7%，另一家公司鏗騰電子跌超9%。摩根大通稱，K3的發布類似“DeepSeek2.0時刻”，對市場的沖擊不容小覷。

國聯民生證券最新觀點指出，開源AI迎來DeepSeek 2.0時刻，預計國產模型將邁入3萬億參數俱樂部，建議關注近期DeepSeek V4、千問、MiniMax的模型迭代更新，國產大模型+國產算力鏈敘事持續強化。

機構后市觀點：短期估值仍存壓力，長期看商業化兌現

浙商證券指出，前期智譜通過配售再融資，募集資金314億港元，募資到位后，有望解除算力規模瓶頸。當前公司仍處于高強度戰略投入期，2025年研發費用31.8億元，遠超營收規模，核心制約并非需求不足，而是算力供給緊缺。此次大規模募資將為算力基礎設施建設提供充足彈藥，有望解決API（應用程序接口）調用量與Token消耗的產能瓶頸。

其次，模型能力躍遷驅動商業化飛輪加速。中長期來看，考慮到大模型賽道的高成長性、智譜在國產基座模型中的龍頭地位及“A+H”兩地上市的資本平臺優勢，遠期增長路徑清晰，盈利拐點可期。

多數機構認為，智譜此輪大跌是高估值泡沫破裂、解禁壓力、技術競爭失利三重因素疊加的結果。前期公司憑借AI賽道熱度享受極高估值，基本面虧損現狀與高市值嚴重錯配，本輪下跌屬于估值合理回歸。

部分頭部機構指出，智譜當前核心困境在于“技術優勢弱化+商業化落地不及預期”。相較于Kimi的技術迭代速度與開源生態布局，智譜近期產品更新節奏放緩，差異化優勢不足，且尚未實現規模化盈利，高估值缺乏基本面支撐。但同時也有機構認為，經過超六成的深度回調后，智譜估值泡沫已基本出清，股價風險得到充分釋放。

長期維度，綜合機構普遍觀點，智譜后市走勢將完全取決于兩大核心變量：一是技術迭代能否追趕行業頭部水平，重塑核心競爭力；二是商業化落地速度能否提速，實現營收高增長與虧損收窄。若公司能夠快速補齊技術短板、落地規模化商業化場景，股價有望迎來估值修復。反之，在行業激烈競爭下，公司或持續陷入估值陰跌格局，港股大模型賽道也將進一步迎來優勝劣汰。

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