房地產(chǎn)還在下行

根據(jù)中原房地產(chǎn)的統(tǒng)計數(shù)據(jù)，7月份的前兩周，40個重點城市的新房成交面積環(huán)比下降了34%；此外，15個重點城市的二手房成交面積環(huán)比下降了5%。

早于7月15日，國家統(tǒng)計局發(fā)布了《2026年6月份70個大中城市商品住宅銷售價格變動情況》，其中，70個大中城市中僅有10個城市二手房價環(huán)比持平或上漲（達到100及以上，詳見下圖），相比之下，3月份是17個，4月份是16個，5月份是13個，也就是說，二手房價格環(huán)比上漲的城市數(shù)量在逐月遞減，相反，二手房價格環(huán)比下跌的城市在逐月增加、越來越多。

我們原以為，《十五五城市更新規(guī)劃》發(fā)布后，城市更新可以盡快托起房地產(chǎn)，但正如我們在《城市更新項目的大規(guī)模落地至少還要1年時間》一文中所述，城市更新在短期內(nèi)的大規(guī)模落地并不存在可能性，何況失去大拆大建的空間后很難再催生大規(guī)模的回遷和購房需求，也即無法在需求端刺激新房市場。

市場方面有個憂慮，下半年2.3萬億的地方專項債和8000億新型政策性金融工具雖然會在第三季度加速落地，但投資落地的領(lǐng)域可能很難大范圍地涵蓋可以解決廣普就業(yè)的產(chǎn)業(yè)和行業(yè)，也就是說，對傳統(tǒng)基建、房地產(chǎn)和城市更新的利好和托舉作用很可能遠低于市場預期。

具體來看，下半年2.3萬億地方專項債主要是投向能夠滿足資金自平衡要求的民生類項目，包括了傳統(tǒng)基建、保障房建設(shè)和城市更新（占比約75%）。需注意的是，專項債嚴禁用于市場化商品房的開發(fā)建設(shè)，而因大部分基建、城市更新等項目都面臨收益無法覆蓋投入的問題，因此項目申報立項非常困難，大規(guī)模投資落地也就變得更難。

我們注意到，下半年8000億新型政策性金融工具的資金投向已從“鐵公基”轉(zhuǎn)向了新興產(chǎn)業(yè)和未來產(chǎn)業(yè)，包括高科技制造，戰(zhàn)略供應鏈安全，綠色轉(zhuǎn)型與城市更新等民生相關(guān)項目，“六張網(wǎng)”新型基建等四大方向，僅小部分資金（約20%-30%）可以配套傳統(tǒng)基建與城市更新，因此對地產(chǎn)投資的拉動作用也非常有限。

換句話說，下半年的增量資金中，實際可以流入傳統(tǒng)基建、房地產(chǎn)等領(lǐng)域的資金估計不會太多，因這些傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域依舊無法消納最廣泛的就業(yè)群體，因此居民端的就業(yè)、收入預期可能短期內(nèi)還是很難改善。

目前市場的共識是，因今年第二季度的固定資產(chǎn)投資數(shù)據(jù)大幅下挫，并嚴重拖累了上半年的GDP增速，因此第三季度政府、國企、城投的固定資產(chǎn)投資肯定會全面發(fā)力，但目前有個很要命的問題——社會層面的預期和信心依舊沒有修復，內(nèi)需不振、消費持續(xù)低迷，加上金融等領(lǐng)域的強監(jiān)管問題，目前社會資本根本無心也不愿參與項目投資，而缺乏社會資本的積極參與，政府、央國企、城投平臺的投資增量和投資乘數(shù)效應肯定會大打折扣。

前段時間，學界和業(yè)界都在討論消費刺激政策的問題，觀點大多集中于“消費無需刺激”“即便刺激也毫無作用”，因為居民端就業(yè)和收入預期的改善才是解決問題的根源。

摩根士丹利認為，中國下半年的政策重心將繼續(xù)放在硬科技資本支出上，包括人工智能、半導體、量子計算和先進制造，以應對全球AI競賽和能源安全挑戰(zhàn)。消費被視為產(chǎn)業(yè)升級和就業(yè)增長的副產(chǎn)品，政策將通過行政手段（如取消汽車購買限制、優(yōu)化公積金等）而非直接財政轉(zhuǎn)移來刺激增量支出。經(jīng)濟呈現(xiàn)“雙速”特征，基礎(chǔ)設(shè)施和出口是主要引擎，消費依然疲軟。

截止當前，居民端還是保持著明顯的防御態(tài)勢，不投資、不消費，其中投資、創(chuàng)業(yè)的老板越來越少，實際失業(yè)率居高不下，這將導致消費、內(nèi)需更難起來，并形成惡性循環(huán)。

我們認為，如果無法來一場大的政策刺激或者大的政策調(diào)整，后面的情況很可能會更加糟糕。