北京
Grayscale的最新研究指出了一個正在發生的市場轉向：加密資金正從故事驅動的代幣，流向那些有實際營收能力的協議。在它追蹤的兩個賽道之間，收益差距已經拉到90個百分點。這不再是同一片水域里的潮起潮落，而更像是不同賽道之間的資金遷移。
支撐這個判斷的，是Grayscale與富時羅素共同開發的加密板塊框架。這套體系對超過150個協議按功能分類，每個季度重新評估一次。Grayscale的著眼點不是代幣的敘事，而是協議在區塊鏈上到底承擔什么職能。
其中一個板塊是金融類加密資產，涵蓋提供鏈上金融交易和服務的協議。用來衡量這個板塊基本面的是穩定幣的采用情況、代幣化資產的規模，以及其他區塊鏈實際用例的落地進展。穩定幣的結算量近期再次刷新紀錄，需求端的信號很明確。而當市場整體下行時，沒有收入支撐的代幣往往跌得更重，差距也就此拉開。
自2024年初以來，金融類加密板塊累計上漲約15%，而消費與文化類加密板塊下跌約75%。兩者之間90個百分點的差距，是把資金流向擺在了臺面上。在消費與文化板塊里，像狗狗幣這樣的老牌模因幣占據了主導地位。Grayscale稱，模因幣目前在這個板塊市值中的占比已經達到85%。值得注意的是，狗狗幣誕生于2013年，經歷過多輪牛熊，但板塊整體的價值邏輯并沒有因此改變。
Hyperliquid被Grayscale單獨拿出來當作典型案例。這個鏈上交易所把交易手續費導入一個援助基金，再用這個基金回購HYPE代幣，把代幣價值和平臺實際使用量綁在一起。這不是靠預期和社區熱情撐起的估值，而是鏈上交易量直接反映到代幣層面的機制。
從價格走勢來看，HYPE代幣在2024年末觸及3.81美元附近的歷史低點后一路上漲，到2026年6月沖上76.70美元的峰值。本周一，它在63美元附近交易，年初至今漲幅約29%，目前按市值排名第10。Grayscale對此有一句直接引述：“加密市場正在獎勵那些具備強勁基本面的代幣，包括Hyperliquid和其他領先的區塊鏈金融應用。”
部分基金經理也持同樣邏輯。Multicoin Capital的首席投資官Tushar Jain在最近一次采訪中表示，頭部協議應該像公司一樣被評估。他所在的公司持有HYPE，并且認為Hyperliquid在鏈上衍生品領域處于領先位置。Jain的原話是：“Solana是一門生意。Hyperliquid是一門生意。它們的目的是產生現金流，這也是給那些代幣帶來價值的最主要因素。”把協議當生意來看，意味著需要有收入、有現金流，而不僅僅是用戶活躍度的指標。
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