存儲(chǔ)芯片還能漲嗎？海力士三天上演牛熊切換

記者 歐陽曉紅

市場(chǎng)瘋了嗎？投資者卻懵了！大開大合，幾成AI（人工智能）景氣股的新常態(tài)。

2026年7月10日，太平洋兩岸，兩只存儲(chǔ)股走出了兩條相反的曲線。

上交所先開場(chǎng)。兆易創(chuàng)新（603986.SH/3986.HK）前一晚發(fā)布業(yè)績(jī)預(yù)告稱：2026年上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收約115億元，同比增長(zhǎng)177%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)約69億元，同比增長(zhǎng)1099%。如此業(yè)績(jī)漲幅，按說能反映到股價(jià)上。孰料，兆易創(chuàng)新股價(jià)當(dāng)天以688元高開，一度沖至707.97元，隨后掉頭向下，收?qǐng)?bào)612元，下跌7.76%，全天成交593億元。香港市場(chǎng)更甚。兆易創(chuàng)新H股由前一日的940.5港元跌至742.5港元，單日下跌21.05%；較6月29日1248港元的高點(diǎn)，已回撤逾40%。

十幾個(gè)小時(shí)后，納斯達(dá)克接棒。SK海力士的美國(guó)存托憑證（ADS）以149美元發(fā)行，開盤報(bào)170美元，盤中最高觸及177美元，收于168.01美元，首日上漲12.76%。這家半導(dǎo)體制造商的韓國(guó)市場(chǎng)股價(jià)在過去一年已上漲約6倍，在此情況下仍在美國(guó)市場(chǎng)完成了265億美元的巨額融資。3天后，SK海力士的韓國(guó)市場(chǎng)股票收跌逾15%，拉長(zhǎng)時(shí)間看，較6月25日高點(diǎn)下跌38.43%。中東地區(qū)沖突推高油價(jià)與避險(xiǎn)情緒，疊加獲利回吐，以及市場(chǎng)對(duì)其二季度業(yè)績(jī)預(yù)期的重新審視，高位芯片股首當(dāng)其沖。

兩家公司并非處在同一賽道。SK海力士站在高帶寬內(nèi)存（HBM）的浪尖，兆易創(chuàng)新則位于成熟存儲(chǔ)與微控制器（MCU）市場(chǎng)；SK海力士離GPU（圖形處理器）更近，兆易創(chuàng)新離汽車、工業(yè)設(shè)備和消費(fèi)電子更近。它們沒有直接競(jìng)爭(zhēng)，卻同時(shí)暴露在同一輪“AI資本開支—存儲(chǔ)資源重配—芯片漲價(jià)—資產(chǎn)重估”之下。

這可能是AI行情進(jìn)入深水區(qū)后的重要變化：基本面依然景氣，貪婪與恐懼同在，價(jià)格翻臉比翻書還快……

海力士為何還要融資265億美元

答案藏在一個(gè)有點(diǎn)反常識(shí)的事實(shí)里：存儲(chǔ)越短缺，廠商越需要錢。

HBM不是把普通內(nèi)存多做幾片，而是需堆疊多層動(dòng)態(tài)隨機(jī)存取存儲(chǔ)器（DRAM），再用先進(jìn)封裝將它們連起來——生產(chǎn)周期長(zhǎng)、設(shè)備貴、良率爬坡也難。根據(jù)SK海力士提交給美國(guó)證監(jiān)會(huì)的最終版招股書，此次融資將主要用于新廠、設(shè)備和其他擴(kuò)產(chǎn)用途。

時(shí)間表已排好：清州M15X晶圓廠、龍仁晶圓廠、清州先進(jìn)封裝項(xiàng)目，以及美國(guó)印第安納州的先進(jìn)封裝基地，將從2026年至2028年陸續(xù)推進(jìn)。換句話說，華爾街買的不是一張當(dāng)期利潤(rùn)表，而是一張未來3年的施工表。

SK海力士也有讓這張施工表顯得可信的籌碼。2026年一季度，這家公司的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率達(dá)72%；有市場(chǎng)研究機(jī)構(gòu)估算，SK海力士占同期全球HBM收入份額約58%。目前，三星電子和美光科技仍在追趕，但在三巨頭格局中，SK海力士保持領(lǐng)先位置。

值得關(guān)注的一個(gè)細(xì)節(jié)是，SK海力士每10份ADS對(duì)應(yīng)1股韓國(guó)普通股，ADS發(fā)行價(jià)較發(fā)行前三個(gè)交易日韓國(guó)市場(chǎng)均價(jià)溢價(jià)約2.7%。看起來幾乎沒溢價(jià)，但SK海力士上市前12個(gè)月遠(yuǎn)期市盈率約5.5倍，仍低于美光科技的約6.66倍。英國(guó)資管機(jī)構(gòu)Baillie Gifford、Coatue，以及美國(guó)人工智能公司OpenAI前研究員Leopold Aschenbrenner創(chuàng)立的Situational Awareness，曾表示有意合計(jì)認(rèn)購(gòu)最多70億美元。SK海力士此次美股發(fā)行獲得逾7倍認(rèn)購(gòu)。

另一個(gè)容易被忽略的細(xì)節(jié)是，SK海力士首日以“待發(fā)行”方式交易，臨時(shí)代碼為SKHYV。股份尚未正式交割，價(jià)格發(fā)現(xiàn)已開始；到7月13日才轉(zhuǎn)為正式代碼SKHY，相關(guān)交易于次日統(tǒng)一結(jié)算。在超過7倍認(rèn)購(gòu)、首日賣盤有限且跨市場(chǎng)套利尚未展開的情況下，美國(guó)投資者對(duì)SK海力士的重估被壓縮在幾個(gè)小時(shí)內(nèi)完成。

上市當(dāng)天，SK海力士首席執(zhí)行官郭魯正（Kwak Noh-jung）對(duì)媒體表示，2027年可能出現(xiàn)“史上最嚴(yán)重”的存儲(chǔ)短缺，客戶需求超過公司供給能力的狀態(tài)或?qū)⒀永m(xù)至2030年以后。

賣方機(jī)構(gòu)也暫時(shí)站在多頭一邊。例如，美國(guó)銀行預(yù)計(jì)，全球超大規(guī)模云廠商的資本開支將從2026年的約8510億美元升至2027年的1.15萬億美元。瑞銀判斷，全球DRAM供不應(yīng)求至少延續(xù)到2028年二季度。

這解釋了265億美元為什么沒嚇跑市場(chǎng)：它被理解為“搶產(chǎn)能的錢”，而不是“填窟窿的錢”。

不過，融資也有另一面。美國(guó)大山資本公司董事長(zhǎng)托馬斯·海耶斯說得很直白：發(fā)行人和承銷商看到了旺盛需求，也希望利用高估值。IPO（首次公開募股）研究機(jī)構(gòu)Renaissance Capital的高級(jí)策略師馬特·肯尼迪則提醒，供給過剩的擔(dān)憂一直寫在這個(gè)行業(yè)的基因里。

市場(chǎng)歡迎海力士擴(kuò)產(chǎn)，卻又害怕所有人一起擴(kuò)產(chǎn)。這兩件事并不矛盾。半導(dǎo)體周期的轉(zhuǎn)折，往往就埋在景氣度最高、融資最容易的時(shí)候。

市場(chǎng)先數(shù)“現(xiàn)金” 再數(shù)“驚喜”

兆易創(chuàng)新約69億元的歸母凈利潤(rùn)，需要拆開看。

這家公司同時(shí)給出的扣非凈利潤(rùn)是48.5億元，同比增長(zhǎng)791%。69億元與48.5億元之間，相差20.5億元。公司公告沒有將這20.5億元逐項(xiàng)分析，但明確說，公司持有的證券投資期末公允價(jià)值上升，相應(yīng)收益大幅增加。若將差額叫作“炒股賺的錢”，并不嚴(yán)謹(jǐn)，但把1099%的增幅全部歸因于芯片主業(yè)，也不盡然。

扣除非經(jīng)常性因素后，兆易創(chuàng)新的凈利潤(rùn)仍增長(zhǎng)近8倍，說明業(yè)績(jī)有扎實(shí)的支撐。問題在于，兆易創(chuàng)新股價(jià)此前漲得更快。業(yè)績(jī)預(yù)告發(fā)布前的7月9日，兆易創(chuàng)新已經(jīng)漲停，當(dāng)日滾動(dòng)市盈率在160倍左右。7月10日，市場(chǎng)面對(duì)的已不是“業(yè)績(jī)好不好”，而是“這么好的業(yè)績(jī)，值不值已經(jīng)漲上去的價(jià)格”。

這里還有條暗線：兆易創(chuàng)新與長(zhǎng)鑫科技擁有同一位董事長(zhǎng)——朱一明。但兩家公司背后，是兩套完全不同的資本結(jié)構(gòu)。兆易創(chuàng)新有明確的實(shí)際控制人，主要依靠芯片設(shè)計(jì)和產(chǎn)品銷售兌現(xiàn)利潤(rùn)；長(zhǎng)鑫科技則無控股股東和實(shí)際控制人，由地方國(guó)資、國(guó)家大基金、產(chǎn)業(yè)資本和管理團(tuán)隊(duì)共同持股，依靠巨額資本開支推進(jìn)DRAM量產(chǎn)與技術(shù)升級(jí)。

今年5月，朱一明在兆易創(chuàng)新分兩批減持約1035萬股，估算套現(xiàn)接近40億元。5月27日，上交所上市委審議通過長(zhǎng)鑫科技科創(chuàng)板IPO。7月9日，擬募資295億元的長(zhǎng)鑫科技IPO正式進(jìn)入發(fā)行階段，7月16日開放申購(gòu)。

“一端減持、一端上市”，給了市場(chǎng)想象空間。空頭懷疑，朱一明是否正在降低兆易創(chuàng)新相對(duì)于長(zhǎng)鑫科技的優(yōu)先級(jí)；多頭則認(rèn)為，減持計(jì)劃早已披露，屬于個(gè)人資產(chǎn)安排，而朱一明仍通過多個(gè)平臺(tái)與長(zhǎng)鑫科技的長(zhǎng)期利益深度綁定。現(xiàn)有公開信息無法替任何一種解釋蓋章。

但這組鏡像本身足夠說明問題：同一輪存儲(chǔ)景氣，在兆易創(chuàng)新的賬上表現(xiàn)為利潤(rùn)，在長(zhǎng)鑫科技的賬上表現(xiàn)為融資，在朱一明個(gè)人的賬上，則表現(xiàn)為資產(chǎn)重新配置。

這也解釋了為何兆易創(chuàng)新與SK海力士可以相提并論。它們被同一股潮水推動(dòng)：AI服務(wù)器吞掉更多先進(jìn)存儲(chǔ)，頭部廠商將資本和產(chǎn)能向HBM傾斜，供給收縮與漲價(jià)的波紋再向成熟存儲(chǔ)擴(kuò)散。

海力士站在這一輪AI存儲(chǔ)周期的最前沿，兆易創(chuàng)新承接它向成熟存儲(chǔ)擴(kuò)散的利潤(rùn)彈性；長(zhǎng)鑫科技則試圖通過295億元融資，進(jìn)入下一輪先進(jìn)動(dòng)態(tài)隨機(jī)存取存儲(chǔ)器的產(chǎn)能競(jìng)賽。

第一局還是第九局？

棒球一場(chǎng)通常打九局。第一局意味著比賽剛開場(chǎng)，第九局則是接近終場(chǎng)，每一次揮棒都可能改寫結(jié)果。

對(duì)于AI，技術(shù)與資本用的或許是兩塊記分牌。

技術(shù)可能還在第一局。大模型仍在進(jìn)化，推理需求正在增長(zhǎng)，AI從訓(xùn)練場(chǎng)進(jìn)入搜索、辦公、編程、汽車和機(jī)器人，所需存儲(chǔ)不只更多，還要更快速，更靠近計(jì)算。

資本卻走得更急。海力士一季度72%的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率、近六成的HBM份額、超過7倍認(rèn)購(gòu)的美國(guó)發(fā)行；兆易創(chuàng)新近8倍的扣非凈利潤(rùn)增幅、160倍左右的滾動(dòng)市盈率、593億元的單日成交——這些數(shù)字都已進(jìn)入歷史高位區(qū)。

上海的資金盯著已預(yù)告的約69億元?dú)w母凈利潤(rùn)，關(guān)注下一份凈利潤(rùn)能否更好；紐約的資金買入的是未來數(shù)年的HBM稀缺性、擴(kuò)產(chǎn)能力與更便利的美元市場(chǎng)入口。一個(gè)在給當(dāng)前高景氣打折，一個(gè)在給未來稀缺性加價(jià)。

三天后，市場(chǎng)又補(bǔ)上了意味深長(zhǎng)的一幕——產(chǎn)業(yè)未反轉(zhuǎn)，股價(jià)卻再翻臉，SK海力士韓股收跌逾15%。

存儲(chǔ)芯片還能不能漲？先要看清三條并不同步的線：芯片價(jià)格、公司利潤(rùn)與股價(jià)——它們同處一輪周期，卻未必同處一局。