Momenta上市了，但“物理AI”這個故事才剛剛開始

7月8日，Momenta在港交所掛牌上市，發行價295.6港元/股，開盤一度漲超6%，最終收平于發行價，市值約696億港元。

這家公司可能很多人不熟悉——它不做車、不做芯片，做的是智能駕駛軟件方案。但你可能已經用過它的產品。截至目前，Momenta已與全球24家車企建立合作，國內全部主流乘用車企都是它的客戶，全球前十大車企中有9家與其合作。搭載其系統的量產車已突破100萬臺，累計定點車型超210款。

Momenta是誰？

公司2016年由清華校友曹旭東創立。曹旭東曾在微軟和商湯深耕計算機視覺。創業之初，他沒有跟風All in L4，而是定下了一個在今天看來非常清醒的戰略——“兩條腿”走路：L2量產輔助駕駛和L4自動駕駛并行。

曹旭東有一個流傳頗廣的比喻：很多人一上來就想登月，覺得珠穆朗瑪峰離月亮最近，但登月靠的是造火箭，不是爬雪山。在他看來，做L2量產就是在造那枚火箭。

這套打法如今被概括為“數據飛輪”——用L2量產業務產生真實道路數據，反哺L4技術研發；L4的前沿突破再下放給L2方案。沒有量產的規模和數據，L4就是空中樓閣。

商業模式：從“賣項目”到“賣軟件”

Momenta的營收分為兩塊：技術開發服務和軟件授權許可。前者是幫車企定制開發智駕方案，按項目收費；后者是方案上車后按每輛車收取授權費。

2023年到2025年，公司營收從7.43億元增長到24.13億元，三年翻三倍。但真正值得關注的是收入結構的變化：許可收入從2023年的0.23億元飆升到2025年的9.68億元，三年增長42倍，營收占比從3.1%提升到40.1%。

毛利率隨之從17.5%躍升至71.6%。原因很簡單：技術開發是項目制，做一單收一單的錢；許可是產品化收入，方案上車后每賣一輛車就有錢進來，邊際成本幾乎為零。收入結構的變化，本質上反映的是商業模式的升級——從按項目收開發費，變成按銷量收授權費。前者是工程師的工時生意，后者是真正的產品化收入。

物理AI：新標簽還是真未來？

Momenta給自己貼的標簽不是“智駕第一股”，而是“物理AI第一股”。

為什么？因為“智駕”的想象力有限。此前上市的自動駕駛公司，小馬智行和文遠知行上市后股價表現并不理想。當城市NOA從技術亮點變成車企標配，當高階智駕方案商陷入價格和量產的內卷，僅僅講“智駕”很難支撐更高的估值。

物理AI成了新的敘事語言。今年4月，Momenta發布了R7強化學習世界模型，曹旭東稱這標志著智能駕駛從“看見世界”跨越到“理解世界”。在這套敘事中，一個能理解物理規律的世界模型，不僅可以驅動汽車，還可以延伸到機器人、家庭服務等更多場景。

但這個新標簽引出了一個值得追問的問題：Momenta講物理AI，是因為它的技術演進本來就要往這個方向走，還是因為“智駕”這個概念在二級市場上已經不夠好賣了？這個問題的答案，取決于R7世界模型能否真正從乘用車擴展到Robotaxi、Robovan乃至機器人。

曹旭東的計劃是：2027年啟動機器人業務，2028年運行1萬臺Robotaxi。

資本為何買單？

Momenta的基石投資者陣容堪稱“豪華”——14家機構合計認購約30億港元，占發行規模近一半。新加坡政府投資公司和富達國際各投1億美元領投，梅賽德斯-奔馳和比亞迪分別出資2500萬和1500萬美元。有知情人士透露，基石席位的火爆程度“一票難求”，堪比當年的寧德時代。

資本看中的不只是Momenta在中國第三方城市NOA市場65%的市占率。更深層的邏輯是：物理AI正在接棒數字AI成為下一波增長浪潮。而自動駕駛是目前唯一同時跑通“數據規模化”與“商業規模化”兩大閉環的物理AI領域。

隱憂猶在

高光之下，Momenta仍面臨幾個關鍵問題。

盈利尚未實現。2023年至2025年，經調整凈虧損從10.93億元收窄至3.03億元，但距離真正盈利還有距離。研發投入巨大——2025年研發支出18.69億元，占收入的77.5%。Momenta需要用持續的高研發投入維持技術領先，但資本市場對虧損的耐心不是無限的。

競爭正在加劇。地平線CEO余凱在Momenta通過聆訊后發微博自嘲“不太會混社會，沒有吹過‘XX第一股’”。這不是閑聊天——地平線正在從芯片向智駕方案轉型，與Momenta的直接競爭在所難免。華為在第三方供應商市場排名第二，市占率14.5%。輕舟智航、元戎啟行也在沖刺港股。

車企自研潮是更大的威脅。當頭部車企都在加大對智駕的自研投入，第三方供應商的不可替代性將受到持續拷問。

更大的懸念在于“物理AI”這個標簽本身。如果物理AI真的成立，Momenta的想象空間就不只是智駕，而是機器人、家用服務等更廣闊的場景。但如果這個敘事在兩三年內無法兌現為實際業務收入，資本市場對“故事”的耐心能維持多久，是個未知數。

Momenta的故事，本質上是AI公司從“技術領先”到“商業閉環”的典型樣本。它用十年時間證明了一件事：在自動駕駛這個賽道，光有技術不夠，還得有量產、有數據、有客戶、有收入結構不斷優化的商業模式。

700億港元的市值，買的不是Momenta的今天，而是它“物理AI”的明天。R7世界模型能不能從乘用車拓展到機器人和更多場景，決定了這個估值是泡沫還是起點。

曹旭東在上市儀式上說：“過去十年，我們讓AI學會駕駛；未來十年，我們將拓展機器人服務場景，開創物理AI的‘GPT時刻’。”

故事很好聽，但接下來的路，比敲鐘難走得多。