1100億沒了，700億回來了：智譜的一天，比AI泡沫還刺激

本文來自微信公眾號(hào)： 校長邦 ，作者：林溪

智譜AI今年1月在香港上市，被稱為全球大模型第一股。發(fā)行價(jià)116.2港元，最高炒到2980港元，半年漲了24倍。

一家年?duì)I收7.24億、歸母凈虧損約47億元的公司，市值最高突破1.33萬億港元。

這幾天它又上了熱搜，不是因?yàn)闈q，是因?yàn)椤氨臉O”。

7月7日，買了智譜的人過了非常刺激的一天。早盤低開低走，一度跌超15%，1100億港元市值說沒就沒。中午公司發(fā)了則澄清公告，A股IPO撤回傳聞不實(shí)，股價(jià)直線拉升，最高漲超10%，硬生生拉回來700多億。

智譜AI用7億營收撐起7000億市值，這事兒靠譜嗎？放在教育AI賽道里，又能看出什么門道？

多空廝殺的24小時(shí)：

這不是波動(dòng)，是絞殺

看下時(shí)間線，7月6日，智譜暴跌14.67%，收盤1530港元，一天蒸發(fā)約1100億港元市值。

下跌的原因有兩個(gè)。一是7月8日有限售股解禁，2568.16萬股，按當(dāng)時(shí)股價(jià)算，解禁市值超460億港元，這么大的盤子砸下來，誰都怕接盤。

二是市場上開始傳智譜撤回了A股IPO輔導(dǎo)備案。

這個(gè)傳聞殺傷力極大。智譜港股能撐這么高估值，很大一部分靠的就是A股上市預(yù)期科創(chuàng)板的估值高，一旦A股上市成功，港股股價(jià)大概率要向A股靠攏。撤回IPO，等于估值溢價(jià)的邏輯直接沒了。

7月7日早盤，恐慌繼續(xù)發(fā)酵，股價(jià)最低摸到1386港元，又跌了9%。就在大家以為要崩盤的時(shí)候，中午12點(diǎn)多，智譜發(fā)了澄清公告，說傳聞不實(shí)，輔導(dǎo)備案狀態(tài)正常，相關(guān)媒體惡意炒作，已取證舉報(bào)。

而且有實(shí)錘，智譜的A股輔導(dǎo)狀態(tài)是已完成輔導(dǎo)，不是撤回。午后開盤，股價(jià)直接拉起來，最高摸到1689港元，漲幅超10%。一天之內(nèi)，上演V型大反轉(zhuǎn)。

很多人說這是謠言粉碎機(jī)。但你仔細(xì)想就明白，460億解禁盤懸在頭上，空頭不趁這個(gè)時(shí)候動(dòng)手，還等什么時(shí)候？

這不是一條謠言引發(fā)的波動(dòng)，是7000億估值背后，所有人心里都在打鼓的那個(gè)問題，智譜，到底值不值這個(gè)價(jià)？

24倍漲幅不是吹出來的

但7000億真的貴了

智譜能漲24倍，也不能算是靠炒概念。技術(shù)從清華KEG實(shí)驗(yàn)室出來的，唐杰、張鵬團(tuán)隊(duì)，GLM模型也是國內(nèi)第一梯隊(duì)。技術(shù)層面沒有什么爭議。

真正讓市場興奮的是業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)。2025年?duì)I收7.24億，翻了一倍多。但更嚇人的是MaaS的ARR，一年從不到3000萬干到了17億，60倍增長。

這個(gè)數(shù)據(jù)的含金量在哪？說明智譜不是靠一錘子買賣的項(xiàng)目制活著，而是有持續(xù)續(xù)費(fèi)的SaaS收入，企業(yè)和開發(fā)者在真金白銀地用它的API。這在大模型公司里，非常少見。

再加上A股上市預(yù)期，科創(chuàng)板第五套標(biāo)準(zhǔn)給未盈利硬科技公司開綠燈，一旦上了A股，估值大概率比港股高一截，同股同權(quán)，港股自然要跟漲。很多人買智譜港股，賭的就是這個(gè)套利空間。

技術(shù)、業(yè)務(wù)、資本預(yù)期，三根加起來，24倍漲幅并不是空穴來風(fēng)。智譜確實(shí)是，國內(nèi)沒幾家、既有自研能力、又有商業(yè)化進(jìn)展的大模型公司。

但有價(jià)值，不等于值7000億。營收7.24億，虧幾十億，市值6500億人民幣，市銷率接近900倍。

什么概念？按現(xiàn)在的營收水平，公司要干近千年才能把市值賺回來。當(dāng)然大模型公司不能這么算，900倍，確實(shí)有點(diǎn)太夸張了。

跟海外比就更有意思了。OpenAI 2025年收入約883億人民幣，凈虧損約2600億人民幣，估值1.5萬億，市銷率大概17倍。

但OpenAI營收是智譜的120倍，虧損是智譜的50多倍，市銷率只有智譜的大約五十分之一。

英偉達(dá)，2025財(cái)年?duì)I收8000億，凈利潤3000億，市值25萬億，市銷率30倍。

國內(nèi)公司估值月之暗面2200億人民幣，百川200億，MiniMax 934億，階躍星辰830億。頭部溢價(jià)合理。但六七倍的溢價(jià)，業(yè)內(nèi)還存有質(zhì)疑。

7000億，有可能是把未來5年甚至10年的增長都提前透支了。只要中間有任何一步走慢了，MaaS增速下滑、競爭對(duì)手追上來、A股上市延遲等等，股價(jià)都會(huì)劇烈波動(dòng)。

這就是為什么一條謠言就能砸15%。不是謠言有多可怕，是估值太高了，高到容不得半點(diǎn)兒壞消息。

AI有三層泡沫

但泡沫里藏著機(jī)會(huì)

智譜這出戲，不是個(gè)案，是整個(gè)AI行業(yè)的縮影。今天的AI行業(yè)，確實(shí)有三層“泡沫”。

技術(shù)層面，很多人覺得大模型壁壘高、護(hù)城河深，其實(shí)不是這么回事。技術(shù)路線早就透明了，Transformer、海量數(shù)據(jù)、大規(guī)模算力，有資金就能做。

不然這兩年幾十家大模型公司是怎么冒出來的？每家都喊接近GPT-4、國內(nèi)第一梯隊(duì)。真正的壁壘不在模型本身，在數(shù)據(jù)、場景、生態(tài)，這三樣，恰恰是大多數(shù)公司還沒建立起來的。

資本層面，一級(jí)市場確實(shí)熱。一家成立半年的AI公司，融一輪估值幾十億，創(chuàng)始人有大廠背景、PPT做得好看，錢就來了。但這不能全怪資本不理性，AI確實(shí)是這十年最大的技術(shù)變量，誰都不想錯(cuò)過。

智譜能上市、能漲24倍，說明市場真的在給AI定價(jià)，不是純空氣。問題只在于，這個(gè)價(jià)定得對(duì)不對(duì)、貴不貴。

應(yīng)用層的現(xiàn)實(shí)是，賺錢的應(yīng)用還不多。連OpenAI這樣的行業(yè)老大都還在巨虧，賺得多，燒得更多。

但換個(gè)角度看，OpenAI一年能賺800多億人民幣，這件事本身就說明AI的商業(yè)化不是偽命題，只是還在早期。真實(shí)的付費(fèi)需求已經(jīng)出現(xiàn)了，只是還沒大面積鋪開。

技術(shù)在跑，資本在追，應(yīng)用層的需求也在慢慢起來。三者不同步，就有了泡沫。但泡沫不一定是壞事，它把錢、人、注意力都砸進(jìn)一個(gè)新行業(yè)，加速它的成熟。

結(jié)語

智譜漲24倍的時(shí)候，所有人都在喊，AI來了，再不跟上就晚了！智譜一天跌15%的時(shí)候，又有人喊，AI泡沫破了，趕緊跑！

都不對(duì)。AI不是什么一夜暴富的神話，也不是什么一碰就碎的泡沫。它是一場漫長的技術(shù)革命。

跟20年前的互聯(lián)網(wǎng)、10年前的移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)一樣。中間有瘋狂，有泡沫，有崩盤，但最后會(huì)沉淀下來，改變每一個(gè)行業(yè)。

教育也一樣。不用羨慕24倍漲幅，也不用因?yàn)橐惶斓?5%就慌。大模型的紅利，從來不屬于追風(fēng)口的人。屬于把AI用在真實(shí)教育場景里、解決真實(shí)問題的人。

教育行業(yè)，最不缺的就是講故事的人。缺的，是把事做成的人。

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