“女性茅臺”神話破滅，愛美客的價值邏輯正在被重估

導語：隨著大單品的失速以及行業內卷的加劇，愛美客正遭遇資本市場的價值重估。

李平/作者 礪石商業評論/出品

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市值縮水超1500億元

“市場在大牛市情況下，公司現在都已經跌破了發行價了，公司沒有什么市值維護的動作嗎？”

昔日憑借“嗨體”大單品熱銷而創造市值神話的醫美龍頭愛美客，如今正深陷業績失速與股價承壓的雙重泥沼，這也令其不得不直面來自眾多中小投資者的“靈魂拷問”。

2020年9月，愛美客頭頂“國內玻尿酸第一股”的光環登陸創業板，發行價高達118.27元/股。2021年7月1日，愛美客股價曾創下1523.49元（復權價）的歷史新高，總市值超過1700億元，“女人的茅臺”這一稱號也由此在資本市場廣為流傳。

然而，僅憑7億元營收就創造近2000億元市值的愛美客受到了不少價值投資者的質疑。也是從2021年7月開始，愛美客股價走向了漫漫尋底之路。數據顯示，2023年-2025年，愛美客股價年跌幅分別為48.5%、12.86%、20.25%。

進入到2026年之后，“醫美茅”愛美客依然沒有止跌的跡象。截至最近一個交易日，愛美客收盤價為94.27元，市值僅為285億人民幣，再創上市以來新低。這其中，經營業績的驟然下滑成為愛美客股價跌跌不休的一個主要原因。

年報數據顯示，2025年全年，愛美客實現營業收入24.53億元，同比減少18.94%；實現歸母凈利潤為12.91億元，同比下降34.05%；扣非凈利潤為10.99億元，同比降幅高達41.30%。

分季度來看，2025年Q1-Q4，愛美客實現營收分別為6.63億元、6.36億元、5.66億元、5.88億元，對應同比增速分別為-17.9%、-25.1%、-21.3%、-9.6%；同期，公司實現扣非凈利潤分別為4.02億元、3.20億元、2.55億元、1.22億元，對應同比增速分別為-24.02%、-42.83%、-42.37%、-64.14%。

不難看出，從2025年全年四個季度來看，愛美客始終處于營收、凈利潤雙降的泥潭之中，尤其從其扣非凈利潤來看明顯處于逐季惡化的趨勢之中。

分產品來看，愛美客溶液類與凝膠類兩大主力產品營收均出現了明顯的下滑，主要受輕醫美行業競爭加劇、消費需求疲軟影響。其中，以“嗨體”為代表的溶液類注射產品實現銷售收入12.65億元，同比下降27.48%；以“濡白天使”為代表的凝膠類注射產品實現銷售收入8.90億元，同比下降26.82%。

面對主業增長的乏力，愛美客一度通過外延并購來拓展業務邊界。2025年3月，愛美客發布公告稱，擬通過全資子公司愛美客國際收購韓國REGEN公司85%的股權，將后者的兩大核心產品AestheFill（面部填充劑）與PowerFill（身體填充劑）的全球銷售納入版圖。年報數據顯示，2025年全年，愛美客新增的凍干粉類注射產品貢獻收入2.08億元，營收占比為8.48%。

然而，由于公司兩大傳統主力產品營收的大幅下滑，“童顏針”業務的增長并沒有讓愛美客擺脫負增長的泥潭。進入到2026年，愛美客的業績頹勢仍在繼續。最新發布的一季度財報數據顯示，2026年1-3月，愛美客實現營收6.34億元，同比下降4.48%，實現歸母凈利潤為2.98億元，同比下降32.79%。

2026年至今，愛美客股價累計跌幅已經近40%，總市值不足300億元，無數中小投資者深套其中。與此同時，受公司股價大幅下跌影響，愛美客創始人簡軍的身家也大幅縮水。2026年胡潤全球富豪榜單顯示，簡軍財富已經從五年前的520億元縮水至195億元，全球排名從第336位下滑至第1689位。

所有命運饋贈的禮物，早已在暗中表明了價格。對于“?玻尿酸女王?”簡軍來說，這句話更是別具一番道理。

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“女人的茅臺”的虛與實

公開資料顯示，簡軍出生于1963年，畢業于?對外經濟貿易大學?英語學院。20世紀90年代，簡軍先后在美國和巴拿馬的貿易公司工作。就在其海外工作期間，簡軍偶然接觸到玻尿酸注射技術，并敏銳地察覺到了醫美市場的巨大潛力，從而萌生了回國創業的念頭。

2004年，41歲的簡軍回到國內，與丈夫姚京及朋友共同出資創立了北京英之煌生物科技有限公司，這便是愛美客的前身。彼時，國內尚未有玻尿酸生產技術，只能從歐美及韓國企業進口。

2009年，經過了長期的研發攻關之后，英之煌自主研發的首款復合玻尿酸注射產品“逸美”成功取得III類醫療器械注冊證并上市，一舉打破外資壟斷的市場格局。此后，英之煌又陸續推出了長效玻尿酸“寶尼達”、含利多卡因的無痛玻尿酸“愛芙萊”等一系列重磅產品。

2016年，北京英之煌生物科技有限公司正式更名為愛美客。同年12月，愛美客明星產品“嗨體”取得III類醫療器械注冊證，后于2017年正式上市，成為國內首款專門用于修復頸紋的復合注射材料，進一步鞏固了其在醫美江湖的龍頭地位。

2020年9月，愛美客頭頂“國內玻尿酸第一股”的光環登陸創業板，發行價高達118.27元/股。上市首日，愛美客股價便飆升至320元/股，首日漲幅高達170.57%。在此之后，愛美客股價繼續保持快速攀升。2021年2月，愛美客股價最高漲至1331元/股，較上市首日收盤價上漲315%，市盈率更是逼近400倍。

此后發布的年報數據顯示，2020年全年，愛美客實現營收7.1億元，同比增長27.2%；實現歸母凈利潤4.4億元，同比增長43.9%。其中，大單品“嗨體”作為國內首款及目前唯一獲批的頸部皺紋改善產品，2020年全年公司實現營業收入44737.52萬元，在總營收的占比超過六成，成為驅動公司業績快速增長的關鍵點。

拉長周期來看，愛美客業績增速更為驚人。數據顯示，2016年-2020年，愛美客營收從1.12億元增長至7.09億元，五年內增幅超過七倍；同期，公司扣非凈利潤由4412萬元增長至4.24億元，五年內增幅接近10倍。

另外，愛美客的銷售毛利率和銷售凈利潤率也非常驚人。據招股書披露，2019年，愛美客“嗨體”產品單位成本僅為24.72元/支，出廠價卻高達352.61元/支。因此，愛美客擁有著高達91.81%的銷售毛利率和61.1%的銷售凈利潤率，遠超華熙生物、昊海生科等競爭對手，甚至已經超過了貴州茅臺。

年報所披露的股東信息同時顯示，投資大佬葛衛東在2020年第四季度大舉買入愛美客43.45萬股，直接躍升為公司第二大流通股東（持有市值約3億元左右），引發了市場的廣泛關注。此外，劉格菘的廣發小盤、胡昕煒的匯添富中盤價值等知名機構均位列愛美客前十大流動股名單。

年報公布之后，愛美客股價盤整之后繼續上攻，并于2021年7月創出歷史新高。2021年7月1日，愛美客股價曾創下1523.49元/股（復權價）的歷史新高，總市值逼近1800億元，靜態市盈率超過400倍，“女人的茅臺”這一稱號也由此在資本市場廣為流傳。

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從殺估值到殺邏輯

然而，對比市盈率僅30倍左右的貴州茅臺來看，愛美客超過400倍的盈利率受到了不少價值投資者的質疑。與此同時，自2021年下半年以來，A股白酒、醫藥、新能源等前期熱門賽道均經歷了顯著的估值回調與股價下跌。在此背景下，愛美客股價從2021年7月便開始掉頭向下。截至2024年9月，愛美客股價最低跌至128元，總市值跌至400億元左右。

不過，就在公司股價節節下滑的同時，愛美客的經營業績仍然保持了快速的增長。數據顯示，2022年-2023年，愛美客實現營收分別為19.39億元、28.69億元，對應同比增速分別為33.91%、47.99%；同期，公司實現凈利潤分別為12.64億元、18.58億元，對應同比增速分別為31.90%、47.08%。這其中，除了明星大單品“嗨體”的放量之外，愛美客童顏針“濡白天使”（2021年上市）也成為拉動公司營收增長的一個關鍵。

同時，伴隨著公司經營業績的持續提升以及股價的回落，愛美客動態市盈率已經跌至30倍之后，此前高估值問題得到了明顯的改善。因此，“924”行情啟動之后，愛美客股價一度強勁上漲至273元附近，總市值重回到900億元左右。

進入到2024年以來，隨著華熙生物“潤致·格格”等同類競品相繼獲批上市，愛美客核心產品“嗨體”的市場壟斷格局被打破，其市場地位與業績表現均受到直接沖擊。數據顯示，2024年，愛美客實現營收30.26億元，同比增長5.45%；同期，公司實現凈利潤為19.58億元，同比增長5.33%。分產品看，愛美客溶液類和凝膠類兩大主力產品營收增速均降至個位數。

至2025年，愛美客營收、凈利潤同時出現了負增長，“嗨體”、“濡白天使”兩大產品均面臨到增長瓶頸。二級市場上，愛美客股價在短暫反彈后又重回跌勢。尤其是在2025年年報發布之后，愛美客股價加速下滑。

如果說愛美客股價在“924”行情啟動之前屬于“殺估值”階段，2024年年報發布之后則明顯屬于“殺業績”階段。而從最近兩個月的單邊下跌行情來看，愛美客股價的下跌明顯有些“殺邏輯”的味道。

長期以來，“顏值經濟”備受二級市場關注。除了愛美客之外，華熙生物、巨子生物等個股市值都曾超越或者逼近千億市值。然而，隨著行業供需格局的逆轉，醫美產業鏈上游定價權的失勢，童顏針、水光針、熊貓針等產品價格大幅下滑。而早在2023年，華熙生物經營業績就出現了負增長，股價也隨之一落千丈。

相比華熙生物，愛美客一度顯示出較強的盈利韌性，這也是公司股價此前相對堅挺的原因所在。但隨著“嗨體”產品獨占性的消失以及“濡白天使”所在的童顏針賽道競爭的加劇，愛美客終究未能抵擋業績下滑的壓力，這也標志著醫美上游靠單一“大單品”壟斷細分賽道的黃金時代正式終結。

顯然，當醫美賽道告別野蠻生長的紅利期，資本市場的狂熱也隨之褪去，“醫美三劍客”曾經的市值神話正面臨嚴峻的擠泡沫考驗。而愛美客的案例更是生動地展示出資本市場的現實與殘酷：當一家公司的高增長紅利消退且未能及時建立起新的護城河時，二級市場便會通過“戴維斯三殺”（殺估值、殺業績、殺邏輯）對其進行價值重估。