港股之后，MiniMax又沖刺A股

AI 行業(yè)的資本故事，正在進(jìn)入新的階段。

5月29日，AI企業(yè)MiniMax與中信證券簽署上市輔導(dǎo)協(xié)議，正式啟動(dòng)科創(chuàng)板IPO進(jìn)程，向A股發(fā)起沖刺。

如果進(jìn)展順利，這家成立不到五年的大模型企業(yè)，將在港股上市之后，進(jìn)一步搭建 A+H 雙資本平臺(tái)。對(duì)于正處在高投入、高競爭、高估值波動(dòng)階段的國產(chǎn)大模型行業(yè)來說，這一動(dòng)作無疑具有較強(qiáng)的信號(hào)意義。

▲圖片來源：MiniMax

五個(gè)月前，MiniMax剛剛登陸港交所，從創(chuàng)立到完成港股掛牌僅四年有余，一舉刷新全球AI企業(yè)IPO速度紀(jì)錄。作為國內(nèi)頭部大模型創(chuàng)業(yè)公司之一，它憑借多模態(tài)能力、全球化產(chǎn)品矩陣和商業(yè)化進(jìn)展，港股上市不足五個(gè)月，其股價(jià)累計(jì)漲幅突破409%，企業(yè)總市值攀升至2635億港元。

▲圖片來源：觀察者

但港股之后再?zèng)_ A 股，MiniMax究竟是借著市場熱度乘勢(shì)擴(kuò)張，還是基于長遠(yuǎn)發(fā)展做出的深度戰(zhàn)略布局？

01.

押注全球化

MiniMax究竟是一家做什么的企業(yè)？

2021年6月，創(chuàng)始人閆俊杰帶領(lǐng)平均年齡不足30歲的團(tuán)隊(duì)在上海創(chuàng)立了MiniMax。與許多聚焦單一應(yīng)用場景的 AI 公司不同，MiniMax 從成立初期就瞄準(zhǔn)多模態(tài)通用通用人工智能方向，試圖在模型能力、應(yīng)用產(chǎn)品和開放平臺(tái)之間形成完整閉環(huán)。

▲圖片來源：視覺中國；圖為MiniMax創(chuàng)始人閆俊杰

公司如今已搭建起完善的產(chǎn)品體系。

面向普通用戶，公司旗下?lián)碛泻Ｂ?AI、Talkie、星野等產(chǎn)品，覆蓋視頻生成、AI 社交、內(nèi)容創(chuàng)作等場景；面向企業(yè)和開發(fā)者，則通過開放平臺(tái)提供 API 服務(wù)，服務(wù)內(nèi)容涵蓋文本、語音、圖像、視頻等多個(gè)模態(tài)。

相比國內(nèi)不少大模型公司仍在爭奪本土 B 端場景，MiniMax 的一個(gè)突出特點(diǎn)是全球化起步較早。截至2025年末，MiniMax業(yè)務(wù)已覆蓋全球200余個(gè)國家和地區(qū)，累計(jì)沉淀2.36億個(gè)人用戶；B端API服務(wù)落地100余個(gè)國家，服務(wù)超21.4萬家企業(yè)及開發(fā)者。

▲圖片來源：財(cái)新

簡單來說，MiniMax 不只是一個(gè)大模型技術(shù)公司，更是一家試圖用 AI 產(chǎn)品出海驗(yàn)證商業(yè)化能力的全球化 AI 公司。

它的盈利模式主要來自兩端：C端以會(huì)員訂閱、應(yīng)用內(nèi)消費(fèi)創(chuàng)收，B端根據(jù)API調(diào)用量計(jì)費(fèi)。旗下海螺AI月費(fèi)不超過199.99美元，智能應(yīng)用月訂閱價(jià)則不超69美元，僅為海外同類產(chǎn)品價(jià)格的四分之一。高性價(jià)比使MiniMax2025年亞太地區(qū)輸入占比達(dá)61%，北美市場貢獻(xiàn)20.4%，其余收入來自歐洲、中東、拉美等地。

在國內(nèi)大模型競爭日益激烈的背景下，出海讓 MiniMax 避開了一部分同質(zhì)化競爭，也幫助其更早接觸全球市場的真實(shí)需求。

02.

AI估值紅利

MiniMax 在港股市場受到關(guān)注，并不意外。

MiniMax發(fā)布的年報(bào)顯示，公司2025年?duì)I收達(dá)7903.8萬美元，同比增長158.9%。B端開放平臺(tái)業(yè)務(wù)增速197.8%，領(lǐng)先于C端143.4%的增速。從業(yè)務(wù)表現(xiàn)看，MiniMax 的營收增速較快，B 端開放平臺(tái)和 C 端應(yīng)用均處于擴(kuò)張階段。尤其是在 API 服務(wù)、AI 視頻生成、AI 社交等方向，公司已經(jīng)建立起一定用戶基礎(chǔ)和產(chǎn)品認(rèn)知。

▲圖片來源：MiniMax招股書，國盛證券研究所

然而，公司營銷費(fèi)用收縮至40.3%，全球累計(jì)個(gè)人用戶接近3億，B端服務(wù)合作企業(yè)與開發(fā)者數(shù)量突破100萬家，這意味著公司開始嘗試憑借產(chǎn)品體驗(yàn)與用戶口碑實(shí)現(xiàn)自然獲客。

MiniMax在今年1月終于迎來了港股上市。港股上市后，MiniMax 一度收獲較強(qiáng)市場熱度。AI 概念、全球化商業(yè)化、用戶增長、收入提速等因素共同推動(dòng)其成為市場關(guān)注焦點(diǎn)。上市首日開盤漲幅便超過70%，盤中市值一度突破900億港元，并持續(xù)走高。2月，公司年度經(jīng)常性收入（ARR）突破1.5億美元，收入翻番周期壓縮至60天，到4月ARR已攀升至3億美元，企業(yè)營收增長不斷提速。

▲圖片來源：新浪財(cái)經(jīng)

伴隨業(yè)績與行業(yè)影響力持續(xù)釋放，在6月8日，MiniMax正式被納入恒生科技指數(shù)，有望迎來被動(dòng)資金與增量資金的持續(xù)配置，也為其搭建A+H雙資本市場格局筑牢了資本基礎(chǔ)。

03.

繼續(xù)沖刺A股

MiniMax港股市場上熱度居高不下，收獲多方資本關(guān)注，整體發(fā)展勢(shì)頭向好。

但為何當(dāng)下MiniMax又急于沖刺A股？

▲圖片來源：新浪

人工智能屬于典型的前沿科技領(lǐng)域，研發(fā)投入高、商業(yè)化周期長、短期盈利壓力大。對(duì)于這類企業(yè)而言，單一市場的融資能力往往難以支撐長期競爭。通過 A 股融資，MiniMax 可以進(jìn)一步補(bǔ)充長期資金，為模型訓(xùn)練、算力采購、產(chǎn)品研發(fā)和全球化擴(kuò)張?zhí)峁椝帯?/p>

同時(shí)，相比港股市場，A 股投資者對(duì)國內(nèi)科技產(chǎn)業(yè)政策、本土算力生態(tài)、大模型應(yīng)用場景和產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同的理解更充分。對(duì)于 MiniMax 這類兼具技術(shù)屬性和中國 AI 產(chǎn)業(yè)敘事的企業(yè)而言，A 股可能帶來更高的關(guān)注度和更充分的估值表達(dá)。

圖片來源：MiniMax招股書

從長期戰(zhàn)略層面來看，搭建“A+H”雙上市平臺(tái)具備顯著協(xié)同價(jià)值。港股可以連接國際資本、跨境資金和全球投資者，A 股則可以連接本土產(chǎn)業(yè)資本、政策資源和人民幣資金池。對(duì)于一家希望同時(shí)深耕國內(nèi)市場并拓展海外市場的 AI 公司而言，A+H 架構(gòu)具備一定戰(zhàn)略價(jià)值。

04.

挑戰(zhàn)同樣不小

現(xiàn)實(shí)存在許多挑戰(zhàn)。

登陸A股是一場漫長的考驗(yàn)，兩地嚴(yán)苛的監(jiān)管、審計(jì)與合規(guī)要求公司進(jìn)一步抬升運(yùn)營成本。

大模型賽道研發(fā)與算力運(yùn)維成本居高不下，是典型資本密集型行業(yè)，企業(yè)前期需持續(xù)大規(guī)模資金投入。MiniMax成本壓力突出，2023至2025年其累計(jì)研發(fā)投入達(dá)到同期總營收的4.52倍，高強(qiáng)度技術(shù)投入直接推高經(jīng)營支出，也是企業(yè)持續(xù)虧損的核心誘因之一。

2023至2025年前9個(gè)月MiniMax研發(fā)費(fèi)用中訓(xùn)練云算力支出占比持續(xù)攀升至79%，人力成本占比持續(xù)收縮，股權(quán)激勵(lì)、差旅及其他支出占比始終維持在低位，并且年累計(jì)虧損規(guī)模超13億美元，日均現(xiàn)金消耗超3500萬元人民幣，疊加高達(dá)343.3%的資產(chǎn)負(fù)債率，長期大額虧損進(jìn)一步加劇了企業(yè)現(xiàn)金流與償債壓力。

▲圖片來源：招股書

全球大模型競爭仍在加速。OpenAI、Google、Anthropic、Meta 等海外巨頭具備強(qiáng)大的資金、算力和生態(tài)優(yōu)勢(shì)，國內(nèi)市場也有阿里、字節(jié)、騰訊、百度、智譜、月之暗面等玩家持續(xù)投入。MiniMax 要保持第一梯隊(duì)位置，必須在模型能力、產(chǎn)品體驗(yàn)和商業(yè)落地之間持續(xù)取得平衡。

全球化經(jīng)營存在突出地緣與合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)，美國芯片管制、歐盟AI法案等海外監(jiān)管政策持續(xù)收緊，作為中資背景企業(yè)，模型訓(xùn)練、數(shù)據(jù)跨境流動(dòng)持續(xù)受到重點(diǎn)審查，各區(qū)域獨(dú)立搭建的數(shù)據(jù)存儲(chǔ)、內(nèi)容審核體系大幅增加合規(guī)成本，海外本土巨頭與云廠商兼具渠道、合規(guī)與自研模型優(yōu)勢(shì)，持續(xù)擠壓其海外生存空間。

05.

結(jié)尾

MiniMax 沖刺 A 股，是國產(chǎn)大模型行業(yè)資本化進(jìn)程中的一個(gè)重要信號(hào)。

過去兩年，AI 公司依靠技術(shù)突破、融資能力和概念想象，迅速成為資本市場焦點(diǎn)。但隨著行業(yè)進(jìn)入深水區(qū)，投資者的關(guān)注點(diǎn)正在發(fā)生變化。

從“有沒有模型”，到“模型強(qiáng)不強(qiáng)”；

從“有沒有用戶”，到“用戶能不能付費(fèi)”；

從“有沒有收入”，到“收入能不能覆蓋成本”；

從“有沒有故事”，到“故事能不能變成利潤”。

這才是 AI 公司真正的考驗(yàn)。

本文由胡潤百富綜合整理

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