股價跌回9年前，馬化騰罕見承認騰訊落后了

你在上圖看到的這張，略顯模糊的照片，是11年前馬化騰在香港大學演講時的場景。

在這場演講中，他首次透露了騰訊打贏“微信大戰”的內幕。

當時，馬化騰收到“情報”，得知雷軍正在開發一款集結了語音聊天功能的APP，試圖挑戰QQ在網絡通信領域的霸主地位。

馬化騰立刻在內部啟動了“賽馬機制”，找了三個團隊來做微信項目，許諾誰第一個跑通所有場景，誰就能獲得公司的全量支持推廣。

結果，廣州的張小龍團隊最快，做出了今天我們每個人都離不開的微信。

仗雖然打贏了，但馬化騰回想起來還有點后怕，他說：騰訊就快了1個月。否則讓雷軍先做出來“米聊”結果就不好說了。

這一個月的生死時速決定了騰訊可以繼續稱霸移動互聯網時代。

時過境遷，如今騰訊正面臨第二次生死時速。

在兩周前的財報會上，馬化騰罕見承認騰訊在AI時代有點落后了。

起因是，投資人提問：“騰訊在AI上是否落后了？”

馬化騰沒有回避，直言騰訊在AI基礎領域的能力并不突出：“一年前，我們以為自己上了（AI的）船，但后來發現這艘船漏水了！（經過修補后）我們已經站在船上了，但還不敢坐下，希望船能開得再快點。”

錯失AI先機的后果，直接映射在了股價上。

8年前，騰訊凈利潤為700多億，8年后的今天達到了驚人的2000多億，翻了3倍。照理說，如此恐怖的成長率，騰訊股價至少應該翻番才對，但現實是騰訊的股價在原地踏步——

2017年股價是400多港元，現在是435港元。

從去年10月開始，短短半年時間，騰訊從680多港元的高點，一路下滑至400多，市值蒸發了兩萬億港元。

吊詭的是，單看財報，你幾乎找不到看空騰訊的理由。

今年一季度，騰訊游戲收入642億港元，穩坐全球第一大游戲公司的寶座。

金融及企業服務收入達598億港元，同比增長9%。

廣告業務更是創下20%的同比增速，收入達381億港元。

賬上甚至還躺著567億的現金。

如此多利好情況下，只因AI沒跟上，就橫遭市場看空，讓人不禁好奇：騰訊究竟在AI上犯了多大的“錯”？

這就不得不提到一個人：

蔣杰。

2022年底，Open AI的橫空出世，引發了國內互聯網巨頭的集體焦慮，包括百度、阿里、字節在內的大廠紛紛“擴軍備戰”，希望盡快追上國際語言大模型的先進水平。

騰訊在做什么呢？它在忙著整頓游戲與廣告業務。眾所周知，“口罩期間”大家出門不便，在家玩手游是不少人的娛樂首選，騰訊狠狠地吃了一波游戲紅利。但開放后，情況逆轉，游戲版號收緊、充值額下降，讓騰訊陷入了增長乏力的困境。

所以在2023年，這個關鍵的節點，騰訊提出要降本增效，從經營角度來說，這個決定無可厚非，企業當然該以穩住增長作為第一要務。

降本不可避免地波及了AI項目，AI實驗室不鼓勵研究員發表論文，事業部如果想訓練自己的模型，需要向總經辦申請經費，種種限制措施，必然影響到內部對AI的積極性。

當年9月，騰訊又調整了AI大模型的組織架構，讓副總裁蔣杰兼管“混元大模型”。通過“兼管”二字，可以看出，蔣杰并非專業的AI人才，他是IT業務出身，主導建設了大數據平臺和廣告技術體系，硬生生把騰訊的底層數據能力拉升到了行業一線陣營。尤其在AI與廣告的結合上，表現相當出色，今日騰訊廣告收入能保持20%的增長，與他的努力密不可分。

這或許是馬化騰認為騰訊在AI賽道上已經“上了船”的原因之一。

但問題是，蔣杰對AI前沿技術的變化，缺乏敏銳度，他更像一位“應用者”，而非“開創者”。在他領導AI期間，混元大模型處于“跟跑”狀態，既沒有DeepSeek的技術創新，也沒有豆包的產品爆發力。據內部人士透露，當時騰訊主攻點還在視頻號上。

直到2025年，馬化騰發現“船漏水”了，在別的巨頭All In AI的情況下，騰訊的打法還是太保守了，AI的發展速度，不允許騰訊求穩，必須壓上更多的籌碼。

伴隨著股價下跌，騰訊開始了一系列激進的改革。

第一步就是換人，“拿掉”蔣杰，推年僅27歲、有著“AI天才”之稱的姚順雨上位，并規定姚順雨可直接向總裁劉熾平匯報。這意味著，騰訊內部已把大模型業務調到了核心位置。

第二步是組織重構，成立AI Infra部、AI Data部和數據計算平臺部。

以前騰訊的事業群習慣了“賽馬機制”，每個團隊都可以拉起一支隊伍搞自己的小模型。但在大語言模型這場極其燒錢的軍備競賽里，算力和數據是核心生產要素。

如果繼續讓這些資源散落在各個業務線，不僅會造成浪費，底層數據的打通也會面臨各個部門的阻力。這次重組，本質上就是一次“中央集權”，統一歸口管理，把好鋼真正用在刀刃上。

今年4月，騰訊發布了Hy3 Preview模型，正是姚順雨接棒后交出的第一份成果，他幾乎重構的“混元”的底層架構，使得新模型在上下文學習、長文本、指令遵循等能力上大幅躍進。但騰訊內部也承認，該模型與最先進的模式相比，在部分場景上有差距。

AI底層技術的遲緩迭代，最終在資本市場引發了連鎖反應。

騰訊股價下跌的另一個重要原因是，AI的巨額投入，稀釋了回購能力。

馬化騰對股東向來慷慨，2024年豪擲1120億港元回購股票，為股價筑起高墻。然而到了2025年，這筆護盤資金縮水至800億港元，同期對AI的投入則猛增至180億港元，且管理層放話今年開支至少翻番。對那些習慣了騰訊“高分紅”的投資者而言，支撐股價的回購力減弱，直接導致了部分資金的離場。

當年，在移動互聯網上慢人一拍的百度，從PC時代的王者變成了移動時代的跟跑者，直到AI大潮起，百度才憑借提前布局，重新出現在了領跑者的位置。

所謂“一步落后，步步落后”講的就是這么個道理。

在移動時代，馬化騰靠“奇兵”張小龍延續了PC時代的輝煌，但在AI時代，起步已落后的情況下，騰訊還追得上嗎？姚順雨能成為新的“張小龍”嗎？

結果仍需交給時間來判斷。

參考資料

《AI掉隊，騰訊猛追》投資界

《馬化騰：一年前以為上了AI的船結果發現漏水了，現在站上去但還坐不下去》華爾街見聞

《騰訊市值跌破5萬億港元，市場擔憂回購“縮水”》第一財經