在A股要做中國特色價值投資 不能機械照搬巴菲特價值投資理念

長期以來，我一直倡導價值投資理念。過去10年，我已8次赴美參加巴菲特股東大會。每次參會都很辛苦，奧馬哈位于美國中部內布拉斯加州的一個小鎮，從國內出發沒有直飛航班，必須經舊金山、洛杉磯或達拉斯等地中轉，單程飛行20多個小時。回程從紐約飛香港，飛越加拿大、北極及北京，全程非常辛苦，還要倒時差。但我之所以不辭辛苦、八次親臨現場，是為了借助巴菲特股東大會這一全球投資人的盛會，讓價值投資理念被更多人關注和學習。巴菲特的實踐已證明，價值投資是取得長期投資勝利的法寶。雖然價值投資短期內不一定獲得高收益，但從長期看可以獲得復利增長。

從業20年來，我一直以推廣巴菲特價值投資理念為己任，許多投資者因此改變了追漲殺跌、頻繁交易的習慣，走向價值投資之路。看到廣大投資者改變理念后賺到錢，我非常開心，覺得我的工作有價值，推廣價值投資理念是有成果的。

巴菲特的價值投資最初師從格雷厄姆，要求買入低估值的價值股；后來他學習了費雪的成長股投資理念。巴菲特一直不斷調整自己的理念，他曾說：“我的身體里流著80%格雷厄姆的血和20%費雪的血。”直到上世紀70年代遇到芒格，與他一起打造伯克希爾·哈撒韋，他徹底確立了自己的投資理念。芒格對他說：“你寧愿以一個普通的價格買入一個偉大的公司，也不要以一個偉大的價格買入一個普通的公司。”這一點直接改變了巴菲特一生的投資，后來他買入的可口可樂、喜詩糖果以及蘋果，都不是在價格最低的時候買的，但都獲得了巨大回報。

在今年股東大會上，巴菲特特別感謝了庫克。庫克在中午也來到現場。我這次開會坐在內場，與巴菲特、庫克以及中國價值投資者李錄離得很近。巴菲特在開場時講到，庫克給伯克希爾賺的錢比他多得多。十幾年前，蘋果創始人喬布斯去世，庫克接任CEO，很多人不知道庫克是誰，也不相信他能延續喬布斯的奇跡。但庫克以卓越的表現將蘋果帶到了新高度。伯克希爾最初用10%的資金配置蘋果，約280億美元，后來漲到約1800億美元，僅蘋果一只股票就貢獻了1500億美元利潤，這說明，買入好公司并敢于重倉至關重要。蘋果的倉位一度占到伯克希爾的50%。雖然蘋果不是過去十年漲幅最大的股票，但因為巴菲特對蘋果比較了解、比較鐘愛，敢于重倉，反而貢獻了巨大收益。試想，如果買很多小股票，即使漲10倍、100倍，對伯克希爾的貢獻也有限。這就是價值投資的魅力，對于了解的好公司敢于重倉，然后通過長期持有獲得好的回報。

巴菲特曾說過一句名言：“股票不在于漲多少，而在于你買多少。”做價值投資一定要樹立正確的理念，避免陷入誤區。很多人以為價值投資就是長期持有，但巴菲特做投資也不是所有股票都長期持有，該賣的時候他會果斷獲利了結。他投資中國股票有兩次，都獲得了巨大回報。第一次是中石油港股，1塊多買入，11塊賣出，5年賺了10倍，獲利200億港幣。他買入時國際油價30美元一桶，等到油價漲到140多美元一桶、中石油在內地發A股、市場一片看好時，巴菲特獲利了結，真正做到了“別人貪婪時我恐懼，別人恐懼時我貪婪”。第二次是比亞迪，2008年比亞迪業務處于低谷時，他配置了比亞迪港股，持有了13年，獲得了38倍回報，2億美元變成70多億美元。雖然這些資金在伯克希爾持倉中不大，但充分說明巴菲特做價值投資也不是不賣，當價格出現泡沫時也會果斷賣掉。

我給大家總結過巴菲特賣股票的三個原則：第一，估值過高、出現泡沫時會賣；第二，公司基本面或行業基本面發生變化時會賣，例如他買入航空股違背了自己“不買帶輪子公司、不買帶翅膀公司”的初衷，他以為美國五大航空公司已形成寡頭壟斷、有穩定盈利，但疫情重創航空業后，他及時認錯、割肉出局，虧損約50%；第三，在同行業內找到更好的公司時也會賣，例如他以前不配科技股，雖然躲過了2001年科網泡沫，但也錯過了隨后20年科技互聯網的大漲。他買入IBM后，發現IBM在手機移動端錯過機會，個人PC也賣給了聯想。后來中國投資者段永平向巴菲特推薦蘋果，說蘋果的商業模式比可口可樂還好，巴菲特非常認同，于是便買入蘋果，成就了奇跡。可見，巴菲特做價值投資也是與時俱進的，并不是固步自封。出現時代受益的好公司，只要他看得懂，他也會投；看不懂的堅決不投，堅守在能力圈范圍內。

在中國做價值投資與在美國有所不同。A股市場是新興市場，與美國成熟市場有很大差別，例如散戶占比較大、市場波動較大。因此在A股做價值投資，還要適當做倉位管理。過去13年，前海開源基金成立以來，非常重視對市場大趨勢的研究，踐行中國特色價值投資理念，成功實現兩次逃頂、四次抄底，抓住了市場拐點的機會。2014年初2000點時，前海開源顧問王宏遠先生在媒體上公開表示“A股將迎來十年一遇的特大牛市”，同年7月牛市開啟；2015年5月21日，在全民炒股、許多人通過場外配資加杠桿的情況下，前海開源基金公開提示風險，有效規避了股災，保住了基金持有人的利益，一戰成名，成為唯一高位大幅減倉的基金公司。到2016年初市場發生熔斷，滬深300市盈率跌至10倍以下，估值達到歷史低位，前海開源基金決定從重點防御轉為全面進攻，準確把握了春節后A股上漲的行情，重點配置了當時我提出的“白龍馬”（白馬股+行業龍頭），抓住了上漲機會。

做中國式價值投資，除了做好倉位管理，很重要的一點是要解讀政策——無論是財政政策、貨幣政策等宏觀調控政策，還是行業政策，都要重視。對政策大力支持的行業要重點布局，例如2019年的新能源，前海開源基金重點把握了新能源大發展的機會，從2019年到2021年獲得了不錯的投資回報。從2024年底開始，布局人形機器人，加上芯片半導體、算力算法等科技創新板塊，成功抓住了政策支持的科技牛行情。

“十五五”規劃已通過，規劃中重點提及的科技創新方向基本都屬于政策支持的方向，都可以重點關注，如芯片半導體、人工智能、算力算法、商業航天、人形機器人、生物醫藥、固態電池等，這些都屬于科技牛的主線。對于政策限制的行業要遠離，過去這些年一些政策限制的行業表現大家也都很清楚。做投資一定要結合A股市場的實際，不能機械照搬巴菲特的經驗。A股市場與美股相比仍是新興市場，其特征與美股不同。通過做中國特色價值投資，才能獲得好的回報。

我們在判斷市場大勢時，主要考慮八類因素：政策走向、估值、情緒、流動性、外部因素、風險溢價、市場主題、基本面等，綜合判斷市場所處的階段。我們認為，本輪慢牛長牛行情目前還在牛市的中期，遠遠沒到中后期。滬深300市盈率不到15倍，低于歷史平均估值，市場整體不存在明顯泡沫（個別中小盤股可能有炒作嫌疑）。這輪慢牛長牛行情具有深刻的邏輯，包括政策支持以及居民儲蓄向資本市場大轉移，這將催生A股市場上有史以來最長的一輪牛市。因此，大家一定要保持信心和耐心，通過布局好的股票、好的基金，抓住這輪慢牛長牛行情的機會。

在房地產的黃金20年，投資房產成為許多居民實現財富增長的主要渠道。現在風口轉向了資本市場。其實，美日韓等發達國家也經歷過類似過程：最初通過配置房產實現居民財富增長，等到房價漲到位、房地產供應過剩后，轉向股市，股市成為居民資產配置的主要渠道。據統計，現在美國家庭資產50%以上配置在股票市場（包括股票基金及401K計劃），這既讓美國居民充分享受了美股牛市的收益、實現了家庭財富增長，也推動美股不斷走強、不斷創新高，形成了互相增強的效果。

美國居民對房產的配置比例不到30%，反觀我國家庭資產配置仍偏向于房產。高峰期2021年，我國家庭資產配置在房產上的比例超過70%，經過五年下跌，現在仍約50%，遠遠高于美國家庭配置房產的比例。而我國家庭資產配置在股票和基金上的比例不到5%，未來還有很大的增長空間。這一輪慢牛長牛行情正是家庭資產配置調整的體現。更多的資金會慢慢流入資本市場，通過配置代表經濟轉型方向的好股票、好基金，分享經濟轉型成果和慢牛長牛行情的收益，實現家庭財富增長。

這輪慢牛長牛行情也肩負著三重歷史使命：第一，通過這輪行情讓廣大投資者賺到錢，從而提升消費，抵消房價下跌帶來的財富負效應；第二，通過牛市穩住樓市，許多投資者在股市賺到較多收益后，可能通過買房改善生活；第三，通過牛市支持更多科技創新企業通過IPO登陸資本市場，獲得寶貴資本，成長為下一個巨無霸企業，在AI科技革命的背景下找到我國經濟增長的“第二條曲線”。這輪慢牛長牛行情將起到很好的拉動作用，我把它比喻成拉動我國經濟增長的“第四架馬車”。（觀點供參考，投資需謹慎，圖源：網絡）