當(dāng)巨頭們都選擇把自己做“輕”，拼多多卻選擇做“重”

當(dāng)拼多多開始平庸化

2025 年，中國互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)掀起了一場前所未有的外賣風(fēng)暴，京東、阿里巴巴等電商巨頭都參與其中，它們都努力將各自旗下的即時零售業(yè)務(wù)與電商業(yè)務(wù)形成某種協(xié)同關(guān)系，以圖增量。而同樣作為電商平臺的拼多多卻并未參與，而且置身事外。

在另一場全球科創(chuàng)企業(yè)幾乎都在All In的戰(zhàn)場AI，拼多多同樣顯得冷淡，如果不是投資人主動去問，拼多多可能并不愿意在AI方面做過多分享。

持續(xù)一年多的外賣大戰(zhàn)逐漸走向平淡的中場，帶來了巨頭們的流血不止也讓投資者頗為厭煩，好在政策加碼的趨勢下有降溫的趨勢。但沒有參與外賣大戰(zhàn)的拼多多，也并沒有因此被資本青睞。因為在另一場AI考試上，拼多多既沒有足夠的熱情，也沒有領(lǐng)先的優(yōu)勢，那么作為一家傳統(tǒng)型的電商公司自然不該享受那么多資本溢價。

截至2026年初，拼多多動態(tài)市盈率不足10倍，處于歷史估值區(qū)間的底部10%分位。這一估值水平不僅顯著低于自身歷史均值（通常20-30倍），也低于阿里巴巴、京東等同行，反映出市場對拼多多增長前景和盈利可見性的極端悲觀定價。

這并非只是單純看衰，而是眼下的拼多多也在迎來自己的“中年時刻”，不再高增長面臨巨大的轉(zhuǎn)型壓力。

財報顯示，拼多多2025年第四季度實現(xiàn)營收1239億元，同比增長12%；歸母凈利潤245億元，同比下降11%。2025年全年營收4318億元，同比增長10%；其中，在線營銷服務(wù)及其他收入2178億元，同比增長10%，保持了雙位數(shù)增長。交易服務(wù)收入2141億元，同比增長9%，該部分主要包含跨境電商業(yè)務(wù)的交易傭金及國內(nèi)主站的交易服務(wù)費。然而，歸母凈利潤卻同比下降12%，為994億元。

凈利潤的下滑可以理解為拼多多也在開始重投入，但一些細分數(shù)據(jù)的變化則讓人嗅到了不安的氛圍。在線營銷服務(wù)（廣告收入）Q1同比增長14.8%，Q2增長13%，Q3則進一步放緩。交易服務(wù)收入方面，Q1僅增長5.8%（含Temu），遠低于此前季度33%增速。

這說明拼多多主站和Temu也出現(xiàn)了明顯的增長危機，這不是一句轉(zhuǎn)型期能夠解釋的。

而拼多多管理層每次都在財報電話會均強調(diào)“最壞情況”，去年一季度指出短期盈利能力會受到影響；二季度不認為這個季度利潤可以持續(xù)，未來波動依然較大；三季度又明確指出相當(dāng)長一段時間內(nèi)，相較于部分同行可能處于階段性劣勢；四季度又直言與短期業(yè)績相比，更愿意專注于反哺生態(tài)帶來的長期價值。所以不少投資人說做拼多多的用戶是開心的，做拼多多的投資人是痛苦的。

拼多多老了嗎

想要給拼多多診病需要先了解拼多多因為啥成功，過去的路徑和商業(yè)模式是什么，而不是只從現(xiàn)象去倒推原因，這樣只能總結(jié)出一些共性的平庸原因。

2015年9月，當(dāng)淘寶、京東已經(jīng)稱霸電商江湖多年時，一個叫拼多多的App悄然上線。它的第一款商品是一包售價9.9元的薯片，附帶一句樸素的初心：“凝聚更多人的力量，用更低的價錢買到更好的東西”。誰也沒想到，這個被很多人看不起的“后起之秀”，會在十年后成長為年營收超4300億元的電商巨頭。

當(dāng)然這是比較官方的說法，直接一點說就是拼多多是流量驅(qū)動模式，靠足夠的低價把拼團做到了極致，實現(xiàn)了以需定產(chǎn)把握住了大量中小品牌和白牌的心。砍價拉人活動和“百億補貼”都是基于此基礎(chǔ)的戰(zhàn)術(shù)加分項，但不是最底層的邏輯。

拼多多的成功其實很簡單，把拼團做到了極致，連從“百團大戰(zhàn)”中殺出來的美團都要讓其三分。2019年，拼多多推出“百億補貼”，用真金白銀補貼iPhone、茅臺等高客單價商品，一舉打入一二線城市用戶的心智。這場“補貼大戰(zhàn)”不僅重塑了電商格局，更讓拼多多從“五環(huán)外”走向“五環(huán)內(nèi)”。

但是現(xiàn)在這套打法不太靈了，一是互聯(lián)網(wǎng)用戶增長接近瓶頸，留給拼多多掘金的空間很小了，二是近幾年的國補很大程度上縮小了與京東阿里等電商之間的差距。

拼多多營收近幾年很明顯增速在變慢了，從之前平均50%以上增速，下滑到季度個位數(shù)或低兩位數(shù)。與此同時，用戶也在下滑，拼多多國內(nèi)主站是互聯(lián)網(wǎng)Top10中唯一出現(xiàn)用戶下滑的企業(yè)。據(jù)QuestMobile的報告顯示，截至2025年12月，拼多多去重總用戶量為9.24億，同比下降10.6%。所以拼多多的股價也在增長最迅猛的2020年來到了頂峰，市場已經(jīng)提前預(yù)判到了拼多多接下來必然面臨的殘酷下坡路。

拼多多不參與外賣大戰(zhàn)爭搶流量，不是因為黃崢或者陳磊足夠有遠見，而是拼多多的基因也不支持它去打這場戰(zhàn)爭。外賣大戰(zhàn)打的是“即時零售”水平，30分鐘達的配送成本難以支撐極致低價。美團、京東在即時配送領(lǐng)域已建立深厚壁壘，后發(fā)者追趕成本極高。在電商主站增長放緩、Temu海外承壓的背景下，集中資源鞏固核心優(yōu)勢比盲目擴張更為明智。

拼多多的即時零售策略仍聚焦于"次日達"與"多日達"的性價比物流，而非"30分鐘達"的即時配送。這一差異化定位與其下沉市場用戶的價格敏感度高度契合，但也意味著其無法分享即時零售市場的增長紅利，且在一線城市年輕用戶群體中的競爭力持續(xù)弱化。

拼多多的第三方平臺模式在國補政策時代暴露出系統(tǒng)性劣勢。CEO陳磊在財報電話會議中罕見地自我批評："拼多多在第三方平臺業(yè)務(wù)中面臨政策激勵有限的挑戰(zhàn)，商家相較于擁有自營業(yè)務(wù)的競爭對手處于明顯劣勢。盡管我們?nèi)ツ暌延懻撨^該問題，這一挑戰(zhàn)目前仍然存在，部分原因在于我們團隊在相關(guān)能力上的不足"。

具體而言，第三方模式的劣勢體現(xiàn)在三個層面：流量分配機制上，國補商品需要平臺級資源位支持，而拼多多的流量算法以價格為核心排序維度，品牌正品商家的流量獲取成本較高；服務(wù)履約能力方面，以舊換新涉及上門回收、新機配送、安裝調(diào)試等復(fù)雜服務(wù)，拼多多依賴第三方商家履約，體驗一致性難以保障；消費者信任成本高，拼多多長期建立的"極致低價"心智，與國補政策強調(diào)的"品質(zhì)消費"存在認知落差，品牌商家入駐意愿受限。

為彌補政策差距，拼多多被迫采取"平臺直補"策略，以自有資金對標國補價格標準，為全品類商品提供超額補貼。這一策略雖然有助于維持價格競爭力和市場份額，但成本完全由平臺承擔(dān)，對利潤率形成直接沖擊。據(jù)估算，拼多多第一季度的平臺直補規(guī)模超過百億元，成為營銷費用激增的重要貢獻因素。

然而，模式劣勢的彌補并非短期可以完成。自營模式的建設(shè)需要巨額資本投入、組織能力重構(gòu)和長期時間積累，與拼多多輕資產(chǎn)、高效率的傳統(tǒng)基因存在內(nèi)在張力。管理層雖然表示將加強相關(guān)能力建設(shè)，但如何在保持模式優(yōu)勢的同時彌補政策能力短板，是戰(zhàn)略層面的核心問題。

在這個背景下，拼多多在 2026 年以及未來三年的戰(zhàn)略支點，錨定了中國供應(yīng)鏈。也正是因為如此，拼多多在一個季度的籌備之后，其「再造一個拼多多」的首個戰(zhàn)略重大舉措開始落地：拼多多集團正式宣布組建「新拼姆」，開啟品牌自營，繼續(xù)重倉中國供應(yīng)鏈，帶動國內(nèi)產(chǎn)業(yè)高質(zhì)量、品牌化發(fā)展。

而拼多多去年的“新千億計劃，不僅僅是”從"百億"到"千億"的躍升，不僅是投入規(guī)模的十倍擴張，更是戰(zhàn)略邏輯的深層轉(zhuǎn)變。從"點狀減免"到"系統(tǒng)扶持"，從"成本降低"到"能力構(gòu)建"，從"短期應(yīng)對"到"長期布局"。這一轉(zhuǎn)變的背景是用戶增長見頂，平臺競爭從"獲客"轉(zhuǎn)向"留商"；低價內(nèi)卷導(dǎo)致供給質(zhì)量下滑，影響用戶體驗；以及監(jiān)管環(huán)境變化，"二選一"等排他性手段被禁，必須通過利益綁定留住商家。

拼多多為何不做AI

如果嚴格說拼多多不做AI那肯定不對，但也絕對算不上重視AI。2016年黃崢就公開表達對AI技術(shù)不確定性的思考。他認為拼多多的成功不靠比阿里京東更牛逼的算法，而靠"用戶與平臺互動的特殊機制"——社交裂變、極致低價、供應(yīng)鏈效率。這種"不信AI"的創(chuàng)始人觀念深刻影響公司戰(zhàn)略。

黃崢強調(diào)"專注和簡單是人生信條"，拼多多不做云、不自建物流、不搭支付體系，AI領(lǐng)域同樣復(fù)用現(xiàn)有基礎(chǔ)設(shè)施字節(jié)云、騰訊云、阿里云。這種"輕資產(chǎn)"模式使其人均創(chuàng)收超1000萬元，效率遠超同行。

拼多多的AI布局呈現(xiàn)鮮明的"實用主義"特征，與阿里巴巴、字節(jié)跳動等巨頭的通用大模型競賽形成差異化。核心應(yīng)用場景包括：智能推薦算法優(yōu)化，提升"千人千面"精準度和轉(zhuǎn)化率；商家運營工具，AI選品、定價、客服、營銷等效率工具，降低商家運營成本；供應(yīng)鏈預(yù)測與庫存管理，基于銷售數(shù)據(jù)的智能補貨，減少產(chǎn)業(yè)帶商家滯銷風(fēng)險；內(nèi)容生成，AI生成商品詳情頁、營銷文案、短視頻素材。

值得注意的是，拼多多的研發(fā)費用率（3.9%）顯著低于阿里巴巴（約8%）和京東（約6%）等競爭對手。這一差距既反映了拼多多"輕技術(shù)平臺、重運營效率"的傳統(tǒng)基因，也暗示其在未來技術(shù)競賽中可能面臨追趕壓力。然而，從投入產(chǎn)出比來看，拼多多以較低的研發(fā)費用率支撐了龐大的業(yè)務(wù)規(guī)模，其技術(shù)效率仍具有獨特優(yōu)勢。

正如陳磊所說“性價比是零售業(yè)的核心問題，AI將給我們帶來驚喜，但這個驚喜必須落在電商本質(zhì)上，而非技術(shù)炫耀。”

寫在最后

無論如何，拼多多的戰(zhàn)略選擇為中國電商行業(yè)的進化提供了重要樣本。在流量紅利枯竭的后增長時代，平臺如何通過價值分配機制的重構(gòu)，實現(xiàn)從"流量打法"到"生態(tài)共建"的范式轉(zhuǎn)移，將決定其能否穿越周期、續(xù)寫成長。這一探索的成敗，不僅關(guān)乎拼多多自身的命運，也將深刻影響中國電商行業(yè)的競爭格局和價值創(chuàng)造模式。

參考資料：

拼多多拐點已至，兩次壓力測試成功 來源：東哥解讀電商

狂人徹底變“庸人” 來源：海豚研究

凈利潤暴跌12%，拼多多業(yè)績變臉 來源：易簡財經(jīng)