長城投研速遞：財(cái)報(bào)季圍繞業(yè)績定價(jià)，關(guān)注獨(dú)立景氣板塊

摘要

境內(nèi)宏觀：3月制造業(yè)PMI為50.4%，比上月上升1.4個(gè)百分點(diǎn)，時(shí)隔兩個(gè)月重返擴(kuò)張區(qū)間，主要得益于春節(jié)后集中復(fù)工復(fù)產(chǎn)、政策前置發(fā)力托底投資以及出口韌性支撐，整體體現(xiàn)了經(jīng)濟(jì)環(huán)比改善趨勢，后續(xù)持續(xù)性仍取決于內(nèi)需復(fù)蘇的穩(wěn)固程度。

境外宏觀：3月美國新增非農(nóng)就業(yè)為17.8萬人，較2月明顯回升，也高于市場預(yù)期的6.5萬人，顯示出美國就業(yè)市場尚未出現(xiàn)明顯走弱風(fēng)險(xiǎn)。短期美聯(lián)儲降息窗口推遲，觀察失業(yè)率數(shù)據(jù)能否走高。

債券市場：中長期來看，我們看好A股和轉(zhuǎn)債等資產(chǎn)的觀點(diǎn)不變，對于負(fù)債穩(wěn)定的資金，可以考慮在恐慌情緒充分釋放后擇機(jī)關(guān)注相關(guān)資產(chǎn)。

權(quán)益市場：短期內(nèi)，海外風(fēng)險(xiǎn)有進(jìn)一步升級的趨勢，談判的煙霧彈下不排除美國加碼地面戰(zhàn)爭可能。但當(dāng)下美股并未進(jìn)一步創(chuàng)新低，事件驅(qū)動逐步與權(quán)益市場表現(xiàn)脫敏，需要持續(xù)關(guān)注局勢變化以及A股對應(yīng)表現(xiàn)，或可能出現(xiàn)海外擾動對A股沖擊減緩可能。

投資策略：看好大金融，獨(dú)立景氣的科技制造與穩(wěn)定內(nèi)需等板塊。

目錄

1、境內(nèi)宏觀

2、境外宏觀

3、債券市場

3.1 資金面

3.2 現(xiàn)券市場

3.3 可轉(zhuǎn)債

4、權(quán)益市場

4.1 市場表現(xiàn)

4.2 風(fēng)格表現(xiàn)

4.3 交易指標(biāo)

5、投資策略

正文

1、境內(nèi)宏觀：

3月制造業(yè)PMI重返擴(kuò)張區(qū)間

觀點(diǎn)：

3月制造業(yè)PMI重返擴(kuò)張區(qū)間，主因節(jié)后復(fù)工復(fù)產(chǎn)、出口韌性延續(xù)等因素。3月制造業(yè)PMI為50.4%，比上月上升1.4個(gè)百分點(diǎn)，時(shí)隔兩個(gè)月重返擴(kuò)張區(qū)間，主要得益于春節(jié)后集中復(fù)工復(fù)產(chǎn)、政策前置發(fā)力托底投資以及出口韌性支撐，整體體現(xiàn)了經(jīng)濟(jì)環(huán)比改善趨勢，后續(xù)持續(xù)性仍取決于內(nèi)需復(fù)蘇的穩(wěn)固程度。受中東地緣沖突影響，原材料價(jià)格飆升或擠壓中下游企業(yè)利潤空間，可能抑制中下游后續(xù)投資和生產(chǎn)意愿。

2、境外宏觀：

3月美國非農(nóng)數(shù)據(jù)大超預(yù)期

觀點(diǎn)：

3月美國非農(nóng)就業(yè)全面超預(yù)期：①新增非農(nóng)就業(yè)+17.8萬，預(yù)期+6.5萬，前值由-9.2萬下修至-13.3萬；②失業(yè)率回落至4.3%，預(yù)期和前值4.4%。

在2月眾多擾動因素消退后，美國就業(yè)延續(xù)韌性。但因就業(yè)的強(qiáng)勁增長部分來自一次性因素的貢獻(xiàn)、居民調(diào)查數(shù)據(jù)顯示失業(yè)率的回落主因勞動力的減少，以及中東局勢仍是當(dāng)前市場關(guān)注的核心焦點(diǎn)，數(shù)據(jù)發(fā)布后，交易員對年內(nèi)降息預(yù)期的押注略有回撤、但幅度不大。

企業(yè)端，2月因罷工、天氣等因素而就業(yè)大幅走弱的行業(yè)（教育醫(yī)保、建筑、制造業(yè)、商貿(mào)運(yùn)輸?shù)龋┰?月都出現(xiàn)了反彈。居民端，3月家庭調(diào)查就業(yè)數(shù)據(jù)則偏弱：3月美國減少39.6萬勞動力，其中就業(yè)者貢獻(xiàn)-6.4萬，失業(yè)者貢獻(xiàn)33.2萬，換一個(gè)角度看，3月失業(yè)率的下降完全來自勞動力的減少。

總結(jié)來看，3月新增非農(nóng)與失業(yè)率雖然同步好于預(yù)期改善，但這更多是2月擾動因素的消退，并非全是美國經(jīng)濟(jì)韌性超常的結(jié)果。向前看，美伊沖突→油價(jià)→通脹→央行→利率→金融條件仍是資本市場的主線。

3、債券市場：

擇機(jī)關(guān)注轉(zhuǎn)債資產(chǎn)機(jī)會

3.1資金面

上周資金面整體維持平穩(wěn)寬松。央行公開市場操作呈現(xiàn)凈回籠，但季末財(cái)政支出等因素使得市場流動性依然充裕。

主要資金價(jià)格均有所回落，其中DR001收于1.23%（前值1.32%），DR007收于1.34%（前值1.44%），存單收益率也明顯下行，其中半年國股存單收于1.43%（前值1.4775%），1年國股存單收于1.475%（1.525%）。

上周央行多次進(jìn)行5億元的“地量”7天期逆回購操作，并明確表示已全額滿足一級交易商需求，這被市場解讀為貨幣政策適度寬松的方向未變。

3.2 現(xiàn)券市場

利率債：上周利率債市場呈現(xiàn)“短強(qiáng)長弱”的分化格局。跨季后資金面寬松支撐短端利率下行，而3月超預(yù)期的PMI數(shù)據(jù)及地緣局勢引發(fā)的通脹擔(dān)憂則對長端表現(xiàn)形成壓制。

全周來看，1年期國債收益率下行1.56bp至1.24%，5年期國債收益率下行0.7bp至1.55%，10年期國債收益率小幅上行0.27bp至1.82%，30年期國債收益率上行2.28bp至2.37%。

信用債：一級發(fā)行來看，2026年一季度非金融企業(yè)信用債承銷總額同比微降1.5%，但結(jié)構(gòu)分化明顯。其中，科創(chuàng)債承銷規(guī)模同比增長高達(dá)127%，民企債等政策支持品種也大幅增長。熊貓債（境外機(jī)構(gòu)在華發(fā)行的人民幣債券）市場持續(xù)升溫，一季度發(fā)行量同比增長近97%，達(dá)到779.35億元。

二級交易來看，跨季前后，投資者對中短端信用債的配置需求依然旺盛，信用利差維持歷史低位。

3.3 可轉(zhuǎn)債

上周可轉(zhuǎn)債市場受權(quán)益市場下跌拖累，整體收跌，但跌幅小于A股，展現(xiàn)出一定韌性。中證轉(zhuǎn)債指數(shù)全周下跌1.58%，同期wind全A指數(shù)下跌2.25%。

從估值指標(biāo)周度變化看，80平價(jià)轉(zhuǎn)債修正溢價(jià)率回落0.43%，100平價(jià)轉(zhuǎn)債修正溢價(jià)率上升0.34%，120平價(jià)轉(zhuǎn)債修正溢價(jià)率上升0.81%。

觀點(diǎn)：

國內(nèi)宏觀層面，從春節(jié)前后地產(chǎn)量價(jià)、近期出口數(shù)據(jù)和4月初PMI等高頻指標(biāo)來看，需求呈現(xiàn)筑底回升態(tài)勢，尤其近期價(jià)格相對量更強(qiáng)。

海外宏觀層面，3月中東地緣黑天鵝對全球經(jīng)濟(jì)、通脹預(yù)期和流動性均產(chǎn)生了重大影響，未來1-2個(gè)月大類資產(chǎn)價(jià)格走勢更多取決于中東戰(zhàn)事。基準(zhǔn)情形下，中東戰(zhàn)事烈度最高的階段可能已經(jīng)過去，美國和伊朗各找臺階下，但是霍爾木茲海峽從中期來看可能陷入半通航狀態(tài)，美油回落，大類資產(chǎn)走勢逐步回歸此前邏輯。尾部情形下，如果美國4月底之前發(fā)動對伊朗的地面戰(zhàn)爭，美油短期可能沖高然后回落，油氣、美元等資產(chǎn)短期可能先漲后跌，其他資產(chǎn)V形下跌后反彈。再往后的大類資產(chǎn)價(jià)格走勢則取決于美國陷入伊朗地面戰(zhàn)爭的戰(zhàn)況、霍爾木茲海峽能否解封和油價(jià)的位置。參照歷史經(jīng)驗(yàn)，黑天鵝事件一般帶來的是偏短期影響，大類資產(chǎn)價(jià)格經(jīng)過短期波動后仍會回到原有邏輯。

中長期來看，我們看好A股和轉(zhuǎn)債等權(quán)益資產(chǎn)的觀點(diǎn)不變，對于負(fù)債穩(wěn)定的資金，可以考慮在恐慌情緒充分釋放后擇機(jī)關(guān)注相關(guān)資產(chǎn)。

4、權(quán)益市場：

光通信與創(chuàng)新藥延續(xù)強(qiáng)勢

4.1 市場表現(xiàn)：

上周上證綜指-0.86%，深證成指-2.96%，創(chuàng)業(yè)板指-4.44%，科創(chuàng)50 -3.42%。上周申萬31個(gè)行業(yè)中4個(gè)行業(yè)收漲。漲幅居前行業(yè)有通信、醫(yī)藥生物、食品飲料等；漲幅靠后行業(yè)有公用事業(yè)、電力設(shè)備、房地產(chǎn)等。

4.2 風(fēng)格表現(xiàn)：

上周大盤跑贏中小盤，整體價(jià)值風(fēng)格優(yōu)于成長風(fēng)格，其中，國證價(jià)值指數(shù)-0.61%，國證成長指數(shù)-2.73%。大盤指數(shù)（申萬）-1.60%，中盤指數(shù)（申萬）-1.95%，小盤指數(shù)（申萬）-2.73%。

4.3交易指標(biāo)：

上周A股市場日均成交金額約為1.90萬億元。

圖：上周A股申萬一級行業(yè)表現(xiàn)

數(shù)據(jù)來源：Wind、長城基金，截至2026年4月3日，以上行業(yè)數(shù)據(jù)僅供參考，過往表現(xiàn)不預(yù)示未來，投資需謹(jǐn)慎。

圖：股票交易規(guī)模（億元）

數(shù)據(jù)來源：Wind、長城基金，截至2026年4月3日。

觀點(diǎn)：

上周光通信與創(chuàng)新藥延續(xù)強(qiáng)勢，新能源/電力相關(guān)行業(yè)回調(diào)。中東戰(zhàn)局焦灼反復(fù)，戰(zhàn)爭關(guān)聯(lián)度高的能源資源主題回調(diào)，光伏/電力/甲醇等跌幅居前，市場尋找新投資線索，OCS與光纖漲價(jià)催化的光通信領(lǐng)漲，創(chuàng)新藥底部回升之后行情擴(kuò)散。

短期A股成交量持續(xù)收縮，波動率持續(xù)處于高位，市場再度下探，大盤、價(jià)值更有韌性。海外風(fēng)險(xiǎn)有進(jìn)一步升級趨勢，A股縮量背景下等待海外資產(chǎn)選擇方向。

本期萬得全A指數(shù)再度下探，但并未再創(chuàng)新低，波動率持續(xù)處于高位，等待海外風(fēng)險(xiǎn)緩釋。短期內(nèi)，海外風(fēng)險(xiǎn)有進(jìn)一步升級的趨勢，但美股并未進(jìn)一步創(chuàng)新低，事件驅(qū)動逐步與權(quán)益市場表現(xiàn)脫敏，需要持續(xù)關(guān)注局勢變化以及A股對應(yīng)表現(xiàn)，或可能出現(xiàn)海外擾動對A股沖擊減緩可能。

5、投資策略：

看好大金融、科技制造、內(nèi)需價(jià)值等

往后展望，4月可關(guān)注政治局會議、中美元首會晤進(jìn)展情況和企業(yè)一季報(bào)等。投資方向上，當(dāng)前看好大金融、獨(dú)立景氣的科技制造與穩(wěn)定內(nèi)需等板塊。具體來看：

1）金融與穩(wěn)定板塊：市場重要穩(wěn)定器，高股息率具備配置價(jià)值，可關(guān)注銀行/電力/高速等。

2）回落后具有性價(jià)比的科技制造：具有全球競爭力與成本優(yōu)勢的資本品與設(shè)備類公司有望受益于能源沖擊與轉(zhuǎn)型，可關(guān)注電力設(shè)備與新能源/能源金屬/工程機(jī)械等。此外，2026年國內(nèi)加大AI等科技投入，有望推動國產(chǎn)線加速增長，可關(guān)注光通信/半導(dǎo)體/機(jī)械設(shè)備等。

3）內(nèi)需價(jià)值：政策部署穩(wěn)定投資，疊加通脹回升有望拉動補(bǔ)庫需求，可關(guān)注建材/建筑/酒店/大眾品等。

風(fēng)險(xiǎn)揭示函（上下滑動查看）

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