百億賽道接連落子，云頂新耀開啟估值躍升新通道

3月23日，云頂新耀獲得心血管創(chuàng)新藥艾曲帕米（Etripamil）鼻噴霧劑大中華區(qū)權(quán)益。這款30多年來FDA首款獲批用于成人陣發(fā)性室上性心動(dòng)過速（PSVT）的療法，將在耐賦康之后，對(duì)云頂新耀“全球優(yōu)勢資產(chǎn)整合+極速商業(yè)化”的獨(dú)特路徑進(jìn)行又一次打磨與驗(yàn)證。

而一個(gè)更值得關(guān)注的近期兌現(xiàn)，發(fā)生在本月初。

3月9日，云頂新耀宣布其自身免疫性疾病領(lǐng)域核心產(chǎn)品維適平（精氨酸艾曲莫德片，VELSIPITY）在國內(nèi)開出首張?zhí)幏剑糜谥兄囟葷冃越Y(jié)腸炎（UC）患者。而距離該藥在中國獲批上市，僅過去21個(gè)工作日

先拋開驚人的速度不談，維適平的創(chuàng)新性已經(jīng)征服了臨床，第一天“首方隊(duì)伍”就包括中山大學(xué)附屬第一醫(yī)院、浙大邵逸夫醫(yī)院、空軍軍醫(yī)大學(xué)第一附屬醫(yī)院、重慶市人民醫(yī)院等多家國內(nèi)頂級(jí)三甲醫(yī)院。

作為一款每日口服一次的高選擇性S1P受體調(diào)節(jié)劑，維適平的作用機(jī)制類似于一種“交通管制”式的策略。如果說過去的療法是“在炎癥現(xiàn)場反復(fù)滅火”，那么它則是“提前切斷援兵”——將淋巴結(jié)里的免疫細(xì)胞暫時(shí)“關(guān)住”，讓它們無法抵達(dá)腸道戰(zhàn)場參與炎癥反應(yīng)，相當(dāng)于在UC治療中開辟了一條全新的路徑。

更重要的是，維適平的上市恰逢中國UC治療市場進(jìn)入高速增長期，未來5年，中國UC患者人數(shù)將從約98萬增長至約150萬。在這個(gè)快速擴(kuò)容的賽道中，云頂新耀正成為第一個(gè)真正進(jìn)入“核心競賽圈”的中國玩家。

01、IBD為何成為全球藥企的新戰(zhàn)場？

最近幾年，炎癥性腸病（IBD）賽道持續(xù)升溫，成為自免領(lǐng)域藥企競逐的又一核心戰(zhàn)場。默沙東以108億美元收購Prometheus Biosciences、羅氏以72.5億美元拿下Roivant的TL1A管線、賽諾菲豪擲15億美元與Teva合作開發(fā)……百億美元級(jí)交易密集上演，賽道已進(jìn)入“重資產(chǎn)競爭”階段。

要理解頭部藥企對(duì)于IBD的熱情，首先要看清一個(gè)核心事實(shí)：IBD的臨床表現(xiàn)為胃腸道慢性炎癥，被稱為“不死的癌癥”，主要包括克羅恩病（CD）和潰瘍性結(jié)腸炎（UC），其中UC發(fā)病率遠(yuǎn)高于前者，但由于病因復(fù)雜，目前仍無法治愈，患者一旦確診，往往需要終身維持治療。

從流行病學(xué)數(shù)據(jù)看，全球IBD患者數(shù)量已超過700萬，其中UC發(fā)病率持續(xù)上升、年輕化趨勢明顯，根據(jù)IBD流行病學(xué)的四個(gè)發(fā)展階段，新興工業(yè)化國家正處于“發(fā)病率加速期”，而中國正是這一階段的典型代表。研究顯示，中國UC年患病率增長率超過20%，預(yù)計(jì)到2031年UC患者人數(shù)將達(dá)到約150萬

▲全球IBD發(fā)展的四個(gè)流行病學(xué)階段（橙色為發(fā)病率和藍(lán)色為患病率）

Evaluate Pharma數(shù)據(jù)顯示，2024年全球UC藥物市場規(guī)模已超80億美元，預(yù)計(jì)到2030年將逼近300億美元。在這個(gè)賽道里，一個(gè)成功的藥物不僅能帶來百億級(jí)年銷售額，更能支撐起一個(gè)企業(yè)的長期估值。這正是默沙東、羅氏、賽諾菲等MNC不惜重金押注的根本邏輯。

在“發(fā)病率加速期”下，中國UC市場呈現(xiàn)出獨(dú)特的“結(jié)構(gòu)性矛盾”。

一方面，多數(shù)創(chuàng)新藥獲批時(shí)間晚于全球3-5年。傳統(tǒng)治療如5-ASA、激素療效有限；生物制劑雖有效但需注射、費(fèi)用高昂，導(dǎo)致其在中國UC患者中的滲透率遠(yuǎn)低于歐美。

另一方面，UC現(xiàn)有療法應(yīng)答率應(yīng)并不理想，JAK抑制劑的FDA黑框警告讓部分患者和醫(yī)生望而卻步，創(chuàng)新機(jī)制的口服藥物更是長期缺位。

全球市場上，IBD的主要玩家仍是跨國藥企，國內(nèi)企業(yè)走的是以仿創(chuàng)結(jié)合為主的路線，主流聚焦于快速跟進(jìn)成熟靶點(diǎn)、對(duì)JAK抑制劑進(jìn)行改良型創(chuàng)新等，少部分在探索全新機(jī)制和療法。

2023年，中華醫(yī)學(xué)會(huì)消化病學(xué)分會(huì)炎癥性腸病學(xué)組發(fā)布的《中國潰瘍性結(jié)腸炎診治指南》將治療目標(biāo)從傳統(tǒng)的“癥狀緩解”明確升級(jí)為“黏膜愈合”，并指出：“黏膜愈合與更好的長期預(yù)后相關(guān)，包括降低復(fù)發(fā)率、住院率和結(jié)直腸癌發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)。”

這一理念的躍遷，對(duì)藥物提出了全新要求：不僅要能快速撲滅癥狀，更要能深度修復(fù)腸道黏膜，且要適合長期維持治療。結(jié)構(gòu)性缺口下，誰能拿出療效、安全性與便利性兼具的創(chuàng)新產(chǎn)品，誰就有機(jī)會(huì)搶占這片藍(lán)海市場。

02、維適平的精準(zhǔn)卡位

維適平的核心價(jià)值，可以用一句話概括：以創(chuàng)新作用機(jī)制，在高效、安全和便利三者間找到了一個(gè)理想的新平衡。

先看療法演進(jìn)邏輯，目前中重度UC的用藥選擇，可以清晰劃分為幾個(gè)層級(jí)：

第一層治療以氨基水楊酸和糖皮質(zhì)激素為主，可以緩解癥狀，但難以長期控制疾病進(jìn)展。

第二層治療是以英夫利昔單抗、阿達(dá)木單抗為代表的生物制劑，療效顯著提升，但需要注射給藥。

近年來，口服小分子藥物新靶點(diǎn)的發(fā)現(xiàn)開辟了新局面，其中JAK抑制劑正受到FDA黑框警告的挑戰(zhàn)，維適平作為中國首個(gè)獲批的S1P受體調(diào)節(jié)劑，正在精準(zhǔn)切入中國UC藥物治療賽道的結(jié)構(gòu)性缺口。

再看療效與安全性，在迄今完成的最大規(guī)模針對(duì)中重度UC患者的亞洲多中心 III 期臨床研究（ENLIGHT UC）中，維適平維持治療40周，臨床緩解率達(dá)48.1%深度黏膜愈合率達(dá)51.9%內(nèi)鏡正?；蔬_(dá)45.5%。這意味著超過一半的患者在治療一年后，腸道內(nèi)壁的“墻壁”已修復(fù)如初。

長期數(shù)據(jù)更能說明問題。全球Ⅲ期ELEVATE系列研究的長期隨訪顯示，治療3年后仍有86.8%的患者保持臨床應(yīng)答，黏膜愈合率和臨床緩解率長期維持在約60%的水平。

安全性方面，其機(jī)制決定了獨(dú)特的優(yōu)勢。S1P受體調(diào)節(jié)劑通過“淋巴細(xì)胞隔離”起效，將淋巴結(jié)里的免疫細(xì)胞暫時(shí)“關(guān)住”，不讓它們遷移到腸道炎癥部位。這個(gè)過程不直接干擾細(xì)胞內(nèi)廣泛的炎癥信號(hào)通路，因此安全性特征與JAK抑制劑截然不同。已公布的全球臨床研究隨訪5年長期安全性數(shù)據(jù)證實(shí)了其良好的耐受性，沒有出現(xiàn)新的安全信號(hào)。

便利性方面，每日一次、一次一片的口服方案，且誘導(dǎo)期與維持期劑量一致（2mg/日），無需劑量滴定，極大地簡化了治療方案。對(duì)于需要終身用藥的UC患者來說，這種“極致便利”直接轉(zhuǎn)化為治療依從性的提升。

正是以上證據(jù)，讓維適平在2024-2025年相繼被AGA（美國胃腸病協(xié)會(huì)）和ACG（美國胃腸病學(xué)會(huì)）兩大權(quán)威指南推薦，標(biāo)志著維適平已經(jīng)被確立為全球范圍內(nèi)的“Best in Disease”一線治療選擇。如商業(yè)化推進(jìn)順利，其在中國市場的銷售峰值有望達(dá)到50億元級(jí)別。

中華醫(yī)學(xué)會(huì)消化病學(xué)分會(huì)前任主任委員、炎癥性腸病學(xué)組組長、中山大學(xué)附屬第一醫(yī)院消化內(nèi)科學(xué)術(shù)帶頭人陳旻湖教授表示，“維適平此次首張?zhí)幏降拈_具，標(biāo)志著這款創(chuàng)新口服新藥正式進(jìn)入臨床實(shí)踐，為長期受疾病困擾的患者帶來更便捷、高效的治療新選擇。多項(xiàng)全球臨床研究結(jié)果證實(shí)，維適平療效顯著，尤其在快速起效、實(shí)現(xiàn)無激素緩解及深度黏膜愈合方面具有明顯臨床優(yōu)勢，同時(shí)安全性良好。維適平的廣泛可及，有望進(jìn)一步優(yōu)化潰瘍性結(jié)腸炎的臨床管理路徑，推動(dòng)疾病治療向更高水平發(fā)展，實(shí)現(xiàn)黏膜愈合的治療目標(biāo)，惠及更多患者。”

03、從一個(gè)爆品到一套方法論

如果長期跟蹤云頂新耀不難發(fā)現(xiàn)，其一切決策出發(fā)點(diǎn)背后都隱約可見一套獨(dú)特的科學(xué)洞察邏輯和商業(yè)化效率作為支撐。

科學(xué)洞察層面，從耐賦康到維適平，雖然兩款產(chǎn)品分別來自腎病與自免兩個(gè)完全不同的領(lǐng)域，但如果放在一起對(duì)比，不難發(fā)現(xiàn)云頂新耀BD選品的特點(diǎn)：

第一，慢病屬性。患者需要長期甚至終身用藥，從而形成穩(wěn)定、可預(yù)期的收入曲線；

第二，便捷給藥。依從性高，患者接受度更強(qiáng)，更適合慢病長期管理；

第三，顯著差異化產(chǎn)品。進(jìn)入競爭相對(duì)有限的細(xì)分領(lǐng)域，避免與成熟生物制劑正面廝殺；

第四，全球臨床驗(yàn)證。擁有III期數(shù)據(jù)甚至海外上市經(jīng)驗(yàn)，大幅降低研發(fā)風(fēng)險(xiǎn)；

第五，醫(yī)保路徑清晰。適應(yīng)癥明確、患者群體穩(wěn)定，具備進(jìn)入醫(yī)保談判的基礎(chǔ)。

商業(yè)化效率層面，支撐這套選品邏輯落地的，是云頂新耀打造的"科學(xué)及商業(yè)洞察驅(qū)動(dòng)下的準(zhǔn)入，醫(yī)學(xué)，市場，銷售一體化(A2MS)"一整套創(chuàng)新藥商業(yè)化平臺(tái)的完整體系，其各環(huán)節(jié)協(xié)同效率顯著優(yōu)于行業(yè)平均水平。

在中國市場，創(chuàng)新藥的商業(yè)化能力是業(yè)內(nèi)最稀缺的能力之一，而云頂新耀孵化大單品、兌現(xiàn)商業(yè)價(jià)值的系統(tǒng)運(yùn)作實(shí)力，已在耐賦康的商業(yè)化實(shí)踐中得到驗(yàn)證：

2024年5月，耐賦康在中國上市，當(dāng)年即實(shí)現(xiàn)銷售額 3.53億元，并在同年12月被納入國家醫(yī)保目錄。首個(gè)完整商業(yè)化年度實(shí)現(xiàn)銷售收入突破人民幣10億元，創(chuàng)造了非腫瘤產(chǎn)品的歷史，成為過去慢病藥進(jìn)醫(yī)保銷售最好的產(chǎn)品。值得一提的是，取得這一成績的銷售團(tuán)隊(duì)規(guī)模僅190人左右，人均產(chǎn)出超500萬元，遠(yuǎn)超行業(yè)平均水平。

耐賦康之后，云頂新耀將繼續(xù)依托其卓越的A2MS創(chuàng)新藥商業(yè)化平臺(tái)，全速推進(jìn)維適平的商業(yè)化進(jìn)程。云頂新耀首席執(zhí)行官羅永慶表示，公司將持續(xù)推進(jìn)維適平的商業(yè)化布局，通過多渠道準(zhǔn)入體系、患者援助項(xiàng)和創(chuàng)新支付方案，以及全力推動(dòng)維適平納入國家醫(yī)保目錄，以滿足巨大的臨床需求。

據(jù)悉，在供應(yīng)鏈方面，云頂新耀提前布局了維適平位于嘉善的生產(chǎn)基地，以確保未來市場放量后的穩(wěn)定供應(yīng)。

04、向著千億市值進(jìn)階

如果說耐賦康的成功，是對(duì)這套邏輯的驗(yàn)證。那么隨著維適平成為第二個(gè)驗(yàn)證樣本，云頂新耀也開始圍繞卓越的創(chuàng)新藥商業(yè)化平臺(tái)（A2MS）加速拓展管線儲(chǔ)備。

2026年，維適平率先登場，開啟自免領(lǐng)域新增長；同年，艾曲帕米鼻噴霧劑上市申請(qǐng)預(yù)計(jì)于Q3獲批，為PSVT患者提供全新的治療選擇；

2027年，第三代PCSK9抑制劑樂瑞泊預(yù)計(jì)2026年上半年遞交上市申請(qǐng)，最快2027年獲批；

2028年及以后，要看全球首創(chuàng)同時(shí)靶向“鈣敏感受體（CaSR）和成骨生長肽（OGP）受體”的雙靶點(diǎn)新藥MT1013，目前III期臨床入組進(jìn)度已超50%；眼科重磅產(chǎn)品VIS-101作為全球進(jìn)度第二的VEGF/ANG-2雙抗，已讀出IIa期研究取得積極頂線數(shù)據(jù)，銷售峰值預(yù)計(jì)也是數(shù)十億元級(jí)別......

商業(yè)化創(chuàng)造確定性價(jià)值、自研業(yè)務(wù)創(chuàng)造成長性價(jià)值，是云頂新耀“2030戰(zhàn)略”的核心。

按照規(guī)劃，到2030年，公司計(jì)劃每年引進(jìn)3-5個(gè)中后期重磅產(chǎn)品，同時(shí)推進(jìn)自研mRNA In vivo CAR-T平臺(tái)及mRNA腫瘤疫苗平臺(tái)，并逐步自建歐美及新興市場商業(yè)化體系，以“BD合作+自研”雙輪驅(qū)動(dòng)，完成從亞洲領(lǐng)先Biotech向全球綜合性生物制藥企業(yè)的跨越。

中國創(chuàng)新藥從體系化發(fā)展到走向世界，不過短短十年光景。而若從2022年戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型算起，云頂新耀已經(jīng)用短短數(shù)年時(shí)間，交出了一份尤為亮眼的成績單。下一個(gè)十年，期待進(jìn)擊中的云頂新耀交出更多的答卷！