為什么說智譜是中國版Anthropic是偽命題？

作者｜梁耀丹

主編｜趙妍

來源｜星火Ember

7月8日，智譜（02513.HK）2568.16萬股基石限售股迎來上市后首次解禁。然而，戲劇性的一幕出現了——被市場預判已久的“股價大逃殺”沒有上演，當天智譜收盤價反漲 13.35%。

不久前的6月22日，智譜市值一度邁入“萬億俱樂部”，股價最高點較發行價漲超24 倍。

在這場資本盛宴中，有一套敘事廣為流傳：那就是智譜是“中國版的Anthropic”。

然而，當我們剝離資本敘事的光環，深入審視兩家公司的商業模式、戰略路線和估值邏輯時，會發現“智譜是中國版Anthropic”的說法，在很大程度上是一個被過度簡化、甚至具有誤導性的偽命題。它既低估了中國大模型產業的獨特性，也高估了跨市場類比的有效性。

中國版Anthropic敘事的合理內核

從表面上看，這個敘事有它的合理內核。

4月21日，瑞銀全球研究發布針對智譜的研報，將智譜定位為“中國的Anthropic”，引發了市場的廣泛討論。

瑞銀的研報之所以將智譜對標Anthropic，最核心的技術論據在于兩點：一是兩者都將AI編程（Coding）能力作為核心突破口；二是兩者都在長時程任務（long-horizon tasks）方面投入了大量的精力。

從表現來看，智譜確實在這些領域取得了一定的成績。

在 AI編程賽道，智譜不是光講故事的“玩家”，而是少數把編程做成了真營收支柱的國產廠商之一。智譜CEO張鵬也明確表示，公司現階段主要聚焦Coding（編程）+ Agent（智能體）兩條線。

6月，智譜推出定位是“專為長程任務能力而生”的模型GLM-5.2，在Code Arena前端榜單拿到總榜第二的成績——僅次于Anthropic當時被暫停使用的模型Fable 5，更是在Artificial Analysis綜合榜單上與Anthropic、OpenAI形成全球大模型領域的“新御三家”的格局。

就連紐約時報也評論：“智譜站在中國新一波高性能、低成本人工智能浪潮的最前沿，這股浪潮正在挑戰OpenAI、Anthropic和谷歌長期以來對行業的主導地位”。

事實上，“中國版Anthropic”這個標簽并非瑞銀首創，而是智譜主動要對標。

3月31日，在2025年度業績說明會上，以往聲稱要做“中國版OpenAI”的智譜，突然改口說要對標Anthropic。

要理解智譜的行為，首先要理解Anthropic在全球AI產業中的獨特站位。

Anthropic成立于2021年，由前OpenAI核心成員Dario Amodei和Daniela Amodei兩兄妹創立。與OpenAI日益偏向消費者市場不同，Anthropic自始至終以企業為目標客戶。

這個戰略選擇的結果極為顯著。2026年5月，Anthropic 年化收入（ARR）已超過 470 億美元。同月，公司宣布完成 H 輪融資，融資規模 650 億美元，投后估值達 9650 億美元，一舉超越老東家 OpenAI，登頂全球AI初創公司估值榜首。

“Anthropic是全球AI行業最受關注的公司之一，它的增長邏輯非常清晰：專注于把最強的模型通過API交付給企業和開發者，讓智能參與創造經濟價值?！敝亲VCEO張鵬表示，“當模型足夠強，API本身就是最好的商業模式。”

這種對標看似順理成章，然而，深入剖析兩者的商業模式、戰略路線以及估值邏輯后，我們會發現，兩者底層邏輯完全是兩套敘事。

底層邏輯完全不同

商業模式的差異，是戳破“中國版Anthropic”這一偽命題的直接證據。

Anthropic的營收結構高度偏向企業與開發者市場，號稱在全球有超過30萬的企業客戶，每年約有七到八成的年度經常性收入（ARR）來自于按使用量計費的API業務。這好比AI 大模型公司開了個電廠，企業按需接入“用電”，月底按用了多少按電表數結賬。

而智譜的營收結構則高度依賴“本地化部署”的生意——占營收比例73.7%。這好比大模型公司派人親自上門“裝發電機”，把AI大模型直接部署在政府、國企、金融機構等大客戶的自家服務器上，項目完成后“發電機”僅供客戶一家使用。這些項目雖然客單價高，但可復制性差、交付周期長、利潤率波動大，與Anthropic的API業務屬于兩門生意。

事實上，智譜同樣存在API業務，但過去一年，僅占整體營收的26.3%，與Anthropic差距甚大。

造成雙方差異的根本原因是，中美大模型公司所處的市場環境完全不同。

在硅谷的AI生態中，基礎模型公司與大云廠商的綁定已經成為了生存法則。Anthropic雖然保持著獨立的品牌，但在資本和算力上，已經深度綁定于亞馬遜AWS和谷歌云。2024年亞馬遜對Anthropic的追加投資，實質上讓Anthropic成為了AWS云服務在AI時代最核心的“模型供應商”。

這種模式在美國行得通，因為美國的云計算市場高度成熟，企業上云意愿強烈，且愿意為純API服務買單。但在中國，市場環境截然不同。

國內AI代碼工具定價普遍低于美國同類產品，在價格競爭激烈的同時，國內企業客戶對付費意愿也要低很多。許多國有企業，更是對數據上傳極其敏感，私有化部署需求旺盛。這意味著，即便智譜完整復刻Anthropic的技術實力，最終的商業收益也會截然不同。

在這樣的市場土壤上，智譜無法，也不能成為“Anthropic”。

不僅是商業模式迥然不同，在開源與閉源的戰略選擇上，智譜與Anthropic也選擇了不同的路線。

Anthropic是堅定的閉源主義者。Dario Amodei多次在公開場合表達對開源大模型的擔憂，比如在2023年美國參議院召開的聽證會上，他就曾表示：“開源模型的規模化，我認為正在走上一條非常危險的道路。”另一方面，這種立場在商業層面也為Anthropic筑起了高壁壘，實現了顯著高于行業平均水平的定價策略，從而賺取高額溢價。

智譜則選擇“開源和閉源兩條腿走路”。早在2022年，大多數國內大模型團隊還在將模型視為“核心機密”時，智譜就將其開發的模型GLM-130B進行了開源，ChatGPT出圈后又緊跟著開源了60億參數 ChatGLM-6B。正如智譜CEO張鵬所說，“開源充當著商業化的橋梁”，對于智譜而言，閉源這條線才是其收入主引擎。

更重要的是，智譜和Anthropic的估值邏輯，有著本質區別。

截至2026年5月，Anthropic完成650億美元H輪融資，投后估值9650億美元。這個發生在一級市場的估值，本質上是一級市場云巨頭與風頭機構“商量出來的價格”。Google和Amazon作為既有戰略股東，其持續加碼的底牌，是Anthropic反向鎖定的長期云采購承諾。

而智譜一度突破的萬億港元市值，是在二級市場極低流通盤的環境下，被有限的邊際買盤推出來的價格。智譜上市后6個月內可自由買賣的流通H股僅1173.79萬股，占總股本2.67%。智譜到6月22日盤中股價沖高至2980港元時，總市值曾突破1.33萬億港元，但當時的實際自由流通市值僅約350億港元左右。這種“小流通盤撬動大市值”的結構，使得少量資金即可顯著拉升股價。

由于Anthropic 和智譜都沒有穩定盈利，投資人的定價錨是市銷率（PS）而非市盈率（PE）。從估值指標來看，智譜的萬億市值已經跑到基本面前太多。

智譜2025年營收7.24億人民幣，截至7月13日最新市值7334億港元，靜態市銷率約為876倍。

而基于Anthropic 2026年中約9650 億美元估值與470億美元年化收入（ARR）測算，Anthropic當前市銷率約為21倍——另一全球大模型巨頭OpenAI也僅約為20至34倍。

相比之下，截至2026年3月，智譜MaaS平臺ARR約17億元（約2.5億美元）——不到Anthropic的百分之一。

在中國科技創投領域，“中國版XX”是一個經久不衰的敘事模板。

例如滴滴是“中國版Uber”，拼多多是“中國版Groupon”，字節跳動是“中國版Facebook”。但正如滴滴的商業模式遠比Uber復雜，拼多多的社交電商模式與Groupon相去甚遠，字節跳動的信息流推薦算法也與Facebook的社交圖譜邏輯完全不同。

同樣，智譜最終的形態，大概率也會與Anthropic大相徑庭。