四川
每經評論員|杜恒峰
編輯|程鵬 校對|張錦河
北京時間7月30日晚間，日元對美元匯率突然急劇拉升，盤中大漲超過500個基點，漲幅超過3%。與此同時，美元指數快速走低，日元對歐元、加元等全球主要貨幣匯率也同步大幅拉升。次日，日元匯率再度大漲，兩天時間對美元匯率就從近40年的低點（164∶1），迅速回升至157.493一線。
在基本面沒有重大變化的情況下，外匯市場如此大幅度的波動，極大概率來自有形之手的干預。謎底在上周末得以揭曉：日本政府獲得美國政府的美元融資，并在外匯市場直接拋售美元，日元大反彈由此而來。這是美日時隔15年再次聯合干預匯市。而買入日元的匯市干預，則是自1998年作為金融危機對策實施之后、時隔28年再次實施。據新華社報道，美國總統特朗普2日對媒體表示：“日元走弱，（日本）希望獲得一點幫助。而我們始終站在日本這邊。”他還補充說，“除了珍珠港事件之外，日本對我們一直非常好。”
另據媒體報道，日本央行數據顯示，日本上周五（7月31日）可能實施了約5.3萬億日元（約338億美元）的匯市干預行動。
持續走弱的日元，是日本經濟的一道棘手難題。日本的能源、糧食高度依賴進口，日元持續貶值推高進口商品價格，政府實施物價補貼對沖民生壓力，加大了財政壓力。而匯率持續走低，市場持續押注日元貶值，套息資本不斷流出，進一步壓制本幣匯率，由此形成負反饋循環。
日元貶值還倒逼日本央行加息，但日本政府債務規模龐大，利率上行將直接推高新發國債利息支出，嚴重沖擊財政可持續空間。多重壓力交織，穩定匯率已經成為日本政府的迫切訴求。
回顧過往，日本單方主導的匯市干預措施效果有限。2024年至2026年，日本曾多次動用外匯儲備拋售美元，日元匯率確實曾短期出現反彈，但很快又重回貶值通道。日本官方外匯儲備中可直接用于匯市操作的短期外幣存款規模有限，大規模干預需要動用持有的美國國債。截至2026年年中，日本持有美國國債約1.14萬億美元，是美債最大的海外持有者。但變現美國國債要受到美國掣肘——美債被拋售，利率會走高，這又會觸及美國金融體系最為敏感的神經。
或許正是因為忌憚日本集中拋售美債引發債市震蕩，美國此次選擇開放政策工具配合日本穩定匯率。
美日聯手托舉日元，本質上是一場短期利益互換：日本急需緩解弱本幣帶來的輸入通脹、加息壓力，美國則要防范日元貶值壓力向外傳導、沖擊美國國債市場。但這種政策上的協同只能化解短期問題，無法根治日元持續走弱的深層矛盾。
日元匯率承壓是一個長期問題，其主線在于日本和其他國家之間持續存在的政策利差。當前美國聯邦基金利率目標區間為3.50%~3.75%，而日本央行的政策利率只有1%，兩者利差高達2.5個百分點以上。如果投資者借入低息日元，兌換美元投向海外高收益資產，就會持續形成做空力量。
在這種情況下，只要美日政策利率不收斂，套息交易的底層邏輯就不會變，日元天然的貶值壓力就會長期存在。
日元估值持續承壓的另一重強化因素，來自高市早苗內閣推行的擴張性財政政策。高市內閣提出所謂“負責任的積極財政”政策框架，規劃到2040財年推動公私合計370萬億日元（約合人民幣15.95萬億元）的戰略投資，但這些支出缺少對應的稅收增收方案，高度依賴增發國債維持。
目前，日本政府總債務占GDP比重超過230%，位居全球主要經濟體首位，財政擴張進一步放大市場對于債務風險的擔憂，并削弱日元長期信用。不少機構將這一格局與2022年英國“特拉斯沖擊”進行類比，擔憂其無序財政擴張誘發匯率大幅貶值。
而在美國這一邊，其國債市場固然規模龐大，但脆弱性也在迅速積累。美國聯邦債務規模持續擴張，截至今年3月就已突破39萬億美元，2025財年僅利息支出就接近1萬億美元。由于物價中樞難以快速回落，約束美聯儲降息空間，高利率環境持續放大美政府還本付息壓力。由于美債市場依賴海外長期買家，而海外買家既需要資產保值增值，還要兼顧國內政策目標所需，要維持國債市場穩定，美國政府不但需要考慮國內的金融環境，還需要將國外變量納入考量，這無疑加大了調控的難度。
日元匯率短期反彈，但誘發日元疲軟的根本性矛盾并未消除。匯率干預屬于應急手段，無法替代結構性改革。日元想要擺脫持續偏弱的格局，日本政府需要重新審視其激進的財政計劃，重新評估大規模新增支出的可持續性，適時推進加息等貨幣政策正常化的舉措。美國則需要持續管控通脹水平，嚴格約束政府開支。
倘若兩國遲遲難以化解自身財政、貨幣政策的難點，一旦政策干預力度減弱，市場力量將重新占據主導，日元匯率將重回下行通道。
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