明宇制藥港股IPO：補充資金、化解28億金融負債的“一場戰役”

文 | 劉振濤

生物醫藥公司正在扎堆赴港IPO，wind數據統計，截至2026年7月13日，已經有港股生物醫藥公司遞表IPO的數量達65家。

從數據來看，這65家生物醫藥公司涵蓋了制藥、生物科技、生命科學工具與服務、中藥等多個細分領域，其中部分公司選擇了港交所18A上市規則（生物科技公司），明宇制藥有限公司（下稱“明宇制藥”）就是其中之一。

去年11月24日，明宇制藥正式向港交所遞交主板上市申請，不過在首次遞表的6個月內，公司并未完成聆訊，申請自動失效。7月8日，明宇制藥更新了招股材料，二次遞表謀求港交所上市。

明宇制藥是一家創新藥研發公司，主要布局腫瘤和自身免疫領域，公司創始人曹國慶在醫藥市場較為知名，曾在美國禮來制藥心血管及代謝疾病部門任資深生物學家，后來回國加入恒瑞醫藥，出任生物研發副總經理。

從恒瑞醫藥離任后，曹國慶在2018年創立了明宇制藥。在港股IPO前，明宇制藥經歷了多輪融資，最后一輪融資結束，公司估值達39.36億元，近40億元。

招股書顯示，明宇制藥是一家接近商業化的生物技術創新企業，管線有13款候選產品，其中10款處于臨床階段。接近商業化以及創始人在醫藥市場的背景，成為了明宇制藥沖刺港股的優勢。

不過，明宇制藥目前依然沒有商業化的產品，公司持續處于虧損狀態，較高的研發投入持續消耗著公司的資金，加上高額的負債，港股IPO走向資本市場，成為了明宇制藥經營發展中必須要完成的一環。

無產品商業化，部分產品與“老東家”恒瑞醫藥直面競爭

7月8日，明宇制藥更新了招股說明書，二次遞表港交所。根據招股書，曹國慶在2018年離開恒瑞醫藥后，創業成立明宇制藥。曹國慶此前在恒瑞醫藥擔任生物研發副總經理，主要全面負責早期抗體大分子和小分子藥的發現、臨床前開發報批等工作，為他后續創業成立明宇制藥奠定基礎。

招股書顯示，明宇制藥的產品管線涵蓋13款候選產品，其中10款已進入臨床階段。在腫瘤治療領域，明宇制藥圍繞ADC藥物和雙特異性抗體構建了差異化的產品組合。

其中，MHB036C是公司的核心產品之一，是一款針對實體瘤治療的TROP-2靶點 ADC產品。另一款ADC產品MHB088C則專注于治療小細胞肺癌，目前已進入二線小細胞肺癌單藥治療的III期臨床試驗。

在自身免疫領域，明宇制藥布局了兩款接近商業化的產品，其中MHB018A用于治療甲狀腺眼病（TED），目前已進入III期臨床試驗；MH004是一款全球首創的外用JAK抑制劑，該產品針對輕中度特應性皮炎的新藥上市申請已于2025年在中國提交，預計2026年下半年獲批。

咨詢機構灼識咨詢報告提到，全球TROP-2ADC市場規模預計將從2024年的15億美元飆升至2035年的425億美元，年復合增長率高達35.4%；全球特應性皮炎治療藥物市場將從2024年的149億美元擴大至2035年的295億美元。

多款產品儲備布局，產品所處的未來空間市場較大，使得明宇制藥在成立之后受到了投資機構的青睞。根據招股書，在IPO之前，明宇制藥進行了5輪融資，包括奧博資本、啟明創投、華安基金、泰格醫藥等知名機構，共計融資超過2.4億美元。

其中，IPO前最后一輪融資（C輪）金額約1.31億美元，融資后公司估值約39.36億元，接近40億元。

盡管明宇制藥的產品市場未來空間較大，身披明星投資機構光環，但是明宇制藥目前尚未有任何一款產品實現商業化。因此，明宇制藥很多年份的營業收入為0。

招股書顯示，2023年至2025年，明宇制藥的營業收入分別為0元、0元、2.64億元，2026年1-5月營收也為0元。

為何2025年明宇制藥營收實現了突破呢？答案是這些收入來自對外的授權，并非自身產品商業化。

明宇制藥的核心產品之一MHB088C未來的市場潛力獲得了同行的認可，2025年3月，齊魯制藥與明宇制藥就這款藥的大中華區權益達成戰略合作，交易總值高達13.45億元，包括2.8億元首付款及后續里程碑款項。明宇制藥在2025年上半年從與齊魯制藥的授權合作中取得了2.64億元的收入，實現了突破。

由于沒有產品商業化，藥物的研發需要不斷投資，公司長期處于虧損狀態。招股書顯示，2024年至2025年，明宇制藥分別虧損2.83億元、9.19億元，2026年1-5月虧損2.10億元。

其中，研發支出成了明宇制藥最大的成本支出。2024年至2025年，明宇制藥的研發開支分別為2.81億元、2.30億元，2026年1-5月研發支出為1.2億元。

另外，明宇制藥2025年虧損擴大的主要原因來自會計上的處理所致，主要是公司的金融負債之公允價值變動在2025年虧損9.28億元。雖然這種虧損并非是現金上的虧損，但是它真實反映到了財務報表中。

值得注意的是，明宇制藥的核心產品雖然說接近商業化，但是市場上同賽道的競爭比較大。其中就包括與創始人曹國慶的老東家恒瑞醫藥直面競爭。

據媒體報道，在特應性皮炎適應癥上，明宇制藥的關鍵產品MH004，與恒瑞醫藥的艾瑪昔替尼軟膏同處一個賽道競爭，兩者均處于新藥上市申請階段。在腫瘤領域，核心產品MHB036C在非小細胞肺癌適應癥上與恒瑞醫藥的同靶點產品SHR-A1921形成直接競爭，兩者均處于臨床I/II期階段。

整體來看，明宇制藥的研發產品未來市場空間較大，賽道的競爭也相當激烈，產品從研發向商業化轉型的過程十分考驗公司的運營與執行能力，港股IPO或許是公司的關鍵。

自我造血能力不足，28億金融負債亟待化解

觀察明宇制藥港股IPO過程，我們發現一個現象：2025年7月31日，明宇制藥簽署C輪融資協議，融資金額1.31億美元。C輪融資協議后不到3個月時間，2025年11月24日，明宇制藥就首次向港交所遞表申請IPO上市。

為何明宇制藥如此急匆匆地IPO呢？背后是港股上市對明宇制藥太重要了。

港股上市可以解決明宇制藥運營發展資金的問題。明宇制藥目前自身沒有任何產品商業化，對外授權合作也不是長久的收入，“自我造血能力”不足。招股書顯示，2024年至2025年，公司經營性現金流凈額呈現凈流出，分別為1.46億元、1.83億元，2026年1-5月凈流出1.81億元。

公司的多項產品都在研發以及推進商業化中，需要的資金較大。并且明宇制藥預計2026年凈虧損將進一步擴大，主要是由于持續推進研發管線和推動MHB018A在中國開展Ⅲ期臨床試驗。

招股書顯示，截至2026年5月31日末，明宇制藥賬上共計有公司現金及現金等價物為6.05億元。如果按照2025年年度流出1.83億元的速度合理推算，明宇制藥賬上的現金也只能維持40個月左右的運營。而隨著研發投入的進一步增加，對于資金的需要也增加，公司可能面臨流動性風險。

過去明宇制藥依靠向外部投資機構進行融資而獲得運營資金，但是外部的投資機構不可能一直投資，他們的投資也是逐利的，要取得收益回報。

關鍵是外部機構的投資也是一把雙刃劍，在明宇制藥獲得運營資金的同時，也增加了明宇制藥的流動負債，推高了公司的負債率。

招股書顯示，截至2026年5月31日末，明宇制藥的總資產為7.11億元，總負債達28.59億元，資產負債率達306%。其中，公司流動負債凈額達21.96億元，負債凈額達21.49億元。

在流動負債項目中，2026年5月31日末，以公允價值計量且變動計入當期損益的金融負債金額達28.09億元，占到公司總負債的98%。

高達28億的金融負債就是明宇制藥此前融資等發行的可轉換優先股等工具，這些可轉換優先股在特定條件下通常被歸類為金融負債，而非權益工具，趴在公司的負債表上，對公司負債帶來一定壓力。

而招股書中提到，如果公司IPO完成，所有的可轉換優先股將自動轉換為普通股，從而從負債重新分類至權益，負債的金額將轉換為資金的金額，可以大幅化解債務。而如果遞表IPO失敗，這筆28億的巨額負債將持續趴在資產負債表上。

可以說港股IPO成為了明宇制藥化解巨額債務的關鍵。

值得注意的是，明宇制藥2025年的收入是來自與齊魯制藥授權合作協議。公司對單一合作方的依賴風險不容忽視。如果公司的產品未來商業化難有進展，齊魯制藥未能按協議支付相應的款項，公司的現金流也將受到影響。

港股IPO如果成功，公司走向資本市場，公司的品牌價值將進一步提升，也將增強其在對外授權合作中的議價能力，可能打開新的授權合作。

無論是從資金的需求，授權議價能力的增強，還是化解巨額金融債務的急需，港股IPO已成為了明宇制藥必須要完成的“一場戰役”。

明宇制藥作為一家處于臨床階段的創新藥企業，擁有具有潛力的ADC和免疫療法管線，但也面臨研發風險高、商業化前景不明等多重挑戰。二次遞表能否順利完成IPO，我們將保持關注！