分紅險"交卷"季遇上演示利率降檔，新一輪洗牌開始？

紅利實現率排座次：溫差比想象中大。

文/每日財報 栗佳

6月份以來，壽險行業分紅險發生了兩件看似獨立、實則高度關聯的事情。

一件是國聯人壽、中郵保險、農銀人壽、陽光人壽、小康人壽等多家壽險公司陸續披露了2025年度分紅實現率。但第一批數據出來后，分化程度超出了市場預期——最高的產品實現率達到166%，最低的只有0，同一家公司內部不同產品的實現率也能差出好幾倍。

另一件是自7月1日起，全市場在售分紅險演示利率上限從3.9%壓到3.5%。高于3.5%的存量產品必須在6月30日前完成變更備案或直接停售。監管的這個動作，加上銷售端新一輪"最后3.9%"的炒停售話術，讓分紅險再一次站在了輿論中心。

把這兩件事放在一起看，邏輯其實是通的：或許是因為行業分紅實現率大面積不及預期，監管才動手壓演示利率；反過來，演示利率壓下來之后，未來比拼的就是險企的真實現率和基本面。

紅利實現率排座次：溫差比想象中大

先看數據本身。目前已披露的公司中，分紅實現率表現可以粗略劃成三個梯隊。

第一梯隊是整體表現穩健的公司。小康人壽披露的14款產品實現率全部超過100%，最高的“小康康享年年養老年金保險（分紅型）”達到166%，分紅實現率平均值約117%，表現很亮眼。中郵保險的表現同樣超市場預期，29款現金分紅險產品年度實現率最大為129%（中郵臻禧一生終身壽險（分紅型）），平均實現率約76%，最近5年平均約93%。

另外，農銀人壽最高的一款產品（財富頤年B款養老年金保險）實現率達到118%，68款產品平均值約76%。陽光人壽已披露124款現金分紅險產品，其中64款實現率大于等于100%，全口徑平均約72%。這幾家公司有一個共同點：銀行系背景或者渠道穩健，投資收益兌現度不差。

第二梯隊是分化明顯的公司。珠江人壽7款產品實現率大于等于100%，但同時有2款2023年7月及以前生效的保單實現率只有20%。國聯人壽36款現金分紅險產品年度實現率最高為118.37%，最小卻僅為19.05%，分化顯著。

鼎誠人壽、中華人壽的實現率也呈現類似特征。鼎誠人壽26款產品里只有7款達標（超過100%），占比僅27%，三成都不到，年度實現率最大117.1%，大多數產品紅利實現率在50%低位區間。中華人壽11款現金分紅險產品年度實現率最大也只為100%，最小值為19%，平均值約69%。

第三梯隊是極端樣本。華匯人壽6款分紅險產品2025年度不進行紅利分配，分紅實現率為0，且今年是連續第二年不分紅。這個情況的觸發條件是投資收益遠低于預期且過往分紅特別儲備完全耗盡，屬于極端情形。

這里也有一個需要糾正的誤區：分紅實現率高，不等于實際到手收益一定更高。部分老產品演示利率設置得極高，即便實現率只有30%、40%，實際分紅的絕對值也可能不低。反過來，新產品演示利率克制，實現率100%，但實際分紅的絕對水平可能不如老產品。

分紅實現率是一個"相對指標"，不是"絕對收益指標"，不能單靠這個指標判斷最終收益，更關鍵的還是要結合保險公司經營基本面。以下我們進行重點分析。

分化背后，有哪些因素在催化？

把分紅實現率表現好的公司和表現差的公司放在一起對比，經營狀況共性和差異都比較清晰。一個明顯的結論是：分紅實現率高低不等于公司大小，而是產品演示激進度、分紅特儲厚度、投資及渠道端等多重因子，共同疊加的結果。

表現好的公司，負債端普遍克制，投資端穩健。

一是，演示利率沒有在銷售時亂頂到4.25%或者更高，產品預定利率以1.75%、2.0%為主，負債成本可控。

《每日財報》觀察到，不少險企因為存量老產品多、相當一部分產品的演示利率在銷售時頂到了4.5%甚至更高，在低利率環境下投資端根本覆蓋不住，實現率反而被拖了后腿。而有些中小公司如果分紅賬戶干凈、產品發行時間晚、演示利率克制，實現率反而能沖到100%以上。

舉兩個例子，“陽光人壽陽光璽C款（臻享版）終身壽險（分紅型）”、“中匯人壽匯福一生（瑞享版）終身壽險（分紅型）”，這兩款產品的預定利率皆為1.75%，演示利率也都為3.50%，均比較穩健克制，年度紅利實現率都取得了較好表現。

二是分紅賬戶獨立建賬，利差益是主力貢獻，不是靠資本利得或者激進配置撐場面。比如，中郵、農銀、陽光等壽險公司，他們的可分配盈余來源于利差益、死差益與費差益等，即“三差分紅”，可理解為公司實際的投資收益率、死亡率、費用率等相關營運經驗與評估假設的差異產生的收益，穩定性和來源多元化程度較高。

特別是在投資端方面，他們的投資收益率表現都比較穩健，為可持續分紅提供最為關鍵的支撐。以小康人壽為例，其近三年（2023-2025年）平均投資收益率為6.74%，平均綜合投資收益率為8.92%，兩項指標在已披露數據的72家壽險公司中均位列第一。其中，僅2025年單一年度，小康人壽綜合投資收益率高達11.64%，投資收益率為8.17%，同樣位居行業前列。

三是渠道有優勢，銀行系保險公司和大型險企的渠道建設能力普遍更強，渠道續期質量高、負債結構相對新，分紅賬戶每年有穩定的新增資金和續期流入，投資端可以做中長期配置，不用為了應付流動性去砍倉位，利差端更穩。

中郵保險和農銀人壽是銀行系渠道優勢轉化成分紅賬戶穩定性的兩個典型案例，但路徑略有差異。

具體來看，中郵保險靠的是郵儲網點+自營代管這套組合：總部和省會自營，地市縣域直接復用郵政網點，這套模式把業務管理費壓到2%左右，行業平均是5%-10%。省下來的費差直接進分紅賬戶，這是其最近5年平均實現率可達約93%亮眼水平的底層原因之一。

農銀人壽路徑更標準：母行農行網點托底，銀保占比超90%，續期保費滾存質量高、負債結構偏新，投資端也更穩，中長期固收+高股息能拿得住，所以其2025年披露的分紅實現率最高可摸到118%，整體水位在銀行系里靠前。

表現差的公司，主要原因也與以上幾點有關。

一方面是產品演示利率達4.5%甚至更高，在低利率環境下投資端根本覆蓋不住，因此分紅實現率被稀釋。比如，“珠江盈多多兩全保險（分紅型）（2023年7月31日及以前生效保單）”，預定利率皆高達3.0%，演示利率也都達到了4.5%，年度紅利實現率均較低。

另一方面是經營狀況惡化，投資端跟著承壓，最典型的代表為鼎誠人壽和華匯人壽。

鼎誠人壽自成立以來連續16年虧損，累計虧損超26億元。2025年上半年，其凈資產已降至負值，為-2.64億元，處于資不抵債狀態，此后未再發布償付能力報告；同期末其綜合投資收益率?1.47%?，較2024年同期的4.19%大幅下降。

華匯人壽的極端樣本值得單獨拆解，2011年公司成立，2013年起股東股權糾紛爆發，監管函落地，年報連續十余年暫緩披露，這其實是自身經營鏈斷裂的必然結果。公司風險綜合評級自2022年一季度起連續13個季度C類，新產品備案、渠道拓展、投資權限全被卡，分紅兌現的優先級客觀上靠后。同時，近三年其平均和綜合投資收益率均皆為負值，達-0.01%，分紅賬戶不僅沒利差盈余，本金都在縮。

演示利率上限下調，有何考量和意義？

把觀察視角切到另一頭。3月監管窗口指導、7月1日正式落地的這條線，規則本身不復雜：分紅險演示利率上限從3.9%壓到3.5%，高于3.5%的在售產品6月30日前變更備案或停售，新產品直接按3.5%走。

《每日財報》分析認為，監管動手壓演示利率，動機有三層。

第一層是防利差損。演示利率壓下來，銷售端給客戶看的原計劃書上的假設收益更貼近實際可兌現水平，減少保險公司未來因為實際分紅達不到演示水平而積累的負債壓力。

第二層是治理銷售誤導。過去一段時間，分紅險銷售中"演示利率等于預期收益"的誤導相當普遍。另外，當前行業投資收益率中樞在3.0%到3.2%之間，3.9%的演示利率嚴重偏離可兌現水平，本質上，過去幾年有一部分銷售是在把這一信息差當賣點。

如今，演示利率壓到3.5%之后，銷售端的誤導空間極大被壓縮，消費者預期更理性。

第三層是倒逼行業從"比演示數字"轉去"比實現率+投資能力"。演示利率全市場統一之后，分紅險產品計劃書長得基本一樣，比的就是誰家實現率穩、誰家投資端硬。

該情況下，一些中小公司靠"演示數字突圍"的窗口關了，而合資系、銀行系、頭部央企的分紅優勢可能會更顯性，尤其是對于那些實現率持續偏低、資本消耗加劇、償付能力承壓的險企來說，壓力可能會更大。

可以預見的是，未來分紅險的市場份額會進一步向穩健經營的公司集中，這是演示利率下調之后，市場端會發生但不一定被立刻注意到的一個變化。

落到消費者這邊，演示利率下調后到底該怎么選分紅險？其實不需要太復雜的判斷框架。

別只看演示，看實現率。險企近3到5年披露的實現率均值，是很重要的參考指標，平均值在80%到100%以上的可作為關注重點。但同時也要注意，分紅實現率是過去的數據，不預示未來，不能只看一年的數據就下結論，拉長周期多對比，更有意義。

公司比產品更重要。分紅險本質上等于選公司，具體說是選這家公司的投資能力、資本厚度、償付能力充足率、風險綜合評級。

買分紅險，保證利益是既定的，真正拉開差距的是浮動分紅，而浮動部分幾乎完全取決于這家公司的“體質”。要知道，對于一家險企來說，投資能力是發動機，資本厚度與償付能力是安全墊，風險綜合評級是體檢單。所以，看償付能力、看投資收益率、看風險評級，對最終購買決策具有很重要的參考價值，這一點不容忽視。

丨每財網&每日財報聲明

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