先鋒逆勢(shì)盯緊油市反常指標(biāo)，押注能源通脹粘性將超預(yù)期

先鋒資管基于原油與成品油大幅背離的反常裂解價(jià)差布局通脹對(duì)沖資產(chǎn)，其團(tuán)隊(duì)判斷成品油滯后漲價(jià)將持續(xù)推升通脹，而市場(chǎng)對(duì)這一可能性的定價(jià)不足。

先鋒資產(chǎn)管理（Vanguard Asset Management Ltd.）正基于原油市場(chǎng)一項(xiàng)反常指標(biāo)布局通脹對(duì)沖資產(chǎn)，防范美國(guó)通脹持續(xù)超預(yù)期走高的風(fēng)險(xiǎn)。

美伊達(dá)成脆弱停火協(xié)議后國(guó)際原油價(jià)格大幅回落，但汽油等成品油價(jià)格跌幅顯著滯后，原油與成品油之間的裂解價(jià)差擴(kuò)大至2022年以來(lái)最高水平。先鋒主動(dòng)基金國(guó)際利率主管阿萊斯?庫(kù)特尼（Ales Koutny）持續(xù)跟蹤該指標(biāo)，判斷成品油價(jià)格后續(xù)反彈將再度推升整體通脹水平。

庫(kù)特尼在采訪中表示，團(tuán)隊(duì)從未像現(xiàn)在這樣高度緊盯裂解價(jià)差。正常情況下原油與成品油價(jià)格高度聯(lián)動(dòng)，裂解價(jià)差僅作為原油交易輔助參考，債券投資者很少重點(diǎn)關(guān)注。但當(dāng)前汽油、航空煤油、柴油、燃料油走勢(shì)全部與原油出現(xiàn)明顯背離，結(jié)構(gòu)性供需錯(cuò)配風(fēng)險(xiǎn)不容忽視。

裂解價(jià)差是原油交易核心指標(biāo)，用來(lái)衡量成品油和原油的價(jià)格差值，本質(zhì)反映煉油企業(yè)加工毛利，卻極少被債券資金納入觀測(cè)體系。

本輪伊朗沖突大幅壓縮全球煉廠原油加工量，疊加烏克蘭持續(xù)襲擊俄羅斯煉油設(shè)施，俄方出臺(tái)柴油出口禁令，全球成品油供應(yīng)收緊、煉油加工利潤(rùn)持續(xù)走高。

庫(kù)特尼指出市場(chǎng)存在兩種演化路徑：一是裂解價(jià)差逐步回歸常態(tài)，通脹壓力同步緩解；二是原油與成品油長(zhǎng)期維持低相關(guān)性，形成持續(xù)性通脹擾動(dòng)，兩種情景都會(huì)顯著改變貨幣政策定價(jià)，影響程度不容小覷。

衡量市場(chǎng)通脹預(yù)期的兩年期美債盈虧平衡通脹率（名義國(guó)債收益率減去通脹保值國(guó)債TIPS收益率）過(guò)去一個(gè)月大幅下行，當(dāng)前跌至近兩年低位，反映交易員押注未來(lái)兩年通脹僅小幅高于美聯(lián)儲(chǔ)2%目標(biāo)。

但先鋒團(tuán)隊(duì)判斷市場(chǎng)對(duì)通脹粘性定價(jià)不足，為此調(diào)整投資組合的久期結(jié)構(gòu)：做多短端通脹保值國(guó)債（TIPS）?，同時(shí)在收益率曲線長(zhǎng)端布局通脹盈虧平衡頭寸。

本周美國(guó)總統(tǒng)特朗普對(duì)美伊臨時(shí)停火協(xié)議提出質(zhì)疑，中東沖突再度升溫直接推動(dòng)原油價(jià)格大幅跳漲，進(jìn)一步印證能源端通脹擾動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)尚未消除。

先鋒還在重構(gòu)內(nèi)部宏觀模型，除原有原油價(jià)格變量外，新增汽油、柴油等各類成品油分項(xiàng)作為通脹風(fēng)險(xiǎn)核心觀測(cè)代理變量，完善能源通脹傳導(dǎo)測(cè)算框架，更精準(zhǔn)捕捉裂解價(jià)差分化帶來(lái)的物價(jià)上行壓力。

交易市場(chǎng)普遍定價(jià)美聯(lián)儲(chǔ)、歐洲央行、英國(guó)央行年內(nèi)各加息一次25個(gè)基點(diǎn)，部分押注今年或明年還會(huì)額外實(shí)施一輪緊縮操作。不過(guò)相較于美伊沖突爆發(fā)初期，當(dāng)前全球三大央行加息預(yù)期已經(jīng)明顯降溫。