長城投研速遞：震蕩整固期，等待業(yè)績驗證

摘要

境內宏觀：6月制造業(yè)重返擴張區(qū)間、新訂單指數(shù)大幅改善、中型企業(yè)景氣明顯回升、高技術制造業(yè)持續(xù)走強。下半年，經(jīng)濟回升走勢還取決于地產的走勢及穩(wěn)增長政策在投資端的節(jié)奏與力度。

境外宏觀：6月美國非農就業(yè)數(shù)據(jù)大幅弱于預期，但可能存在“噪音”。6月新增非農僅5.7萬，預期的11.3萬，前兩個月合計下修7.4萬人，3個月均值也從修正前的18.8萬人降至11.1萬人，顯示就業(yè)動能邊際放緩，逆轉了5月非農就業(yè)數(shù)據(jù)的“火熱”，年內加息預期也因此降溫，但幅度不大。

債券市場：利率債市場需關注6月經(jīng)濟數(shù)據(jù)情況和供給情況，如果有所調整可能是布局機會；可轉債市場要適應高波動環(huán)境，關注半年報業(yè)績有望超預期方向以及可轉債新券機會。

權益市場：上周市場整體沖高回落，周五反彈。結構上呈現(xiàn)為結構分化收斂與科技內部輪動，周內通信/電子/建材回調，醫(yī)藥/美妝/農業(yè)等反彈，周五建材/機器人/商業(yè)航天/有色/通信領漲。

投資策略：投資方向上，繼續(xù)看好科技/制造，以及券商/銀行等。

目錄

1、境內宏觀

2、境外宏觀

3、債券市場

3.1 資金面

3.2 債券市場

3.3 可轉債

4、權益市場

4.1 市場表現(xiàn)

4.2 風格表現(xiàn)

4.3 交易指標

5、投資策略

正文

1、境內宏觀：

制造業(yè)PMI重返擴張區(qū)間

觀點：

6月制造業(yè)PMI為50.3%，比上月上升0.3個百分點，需求回暖成核心驅動。新訂單指數(shù)回升成為主要拉動力量，中游制造景氣度回升，是本月PMI的結構性亮點。

此外，原材料價格漲勢趨緩，產成品庫存去化提速。隨著輸入性通脹的減弱，原材料購進價格指數(shù)連續(xù)3個月下降，出廠價格指數(shù)降至收縮區(qū)間。但是，在需求支撐下，企業(yè)采購量有所回升，產成品庫存指數(shù)回落至臨界點以下。

下半年，經(jīng)濟回升走勢還取決于地產的走勢及穩(wěn)增長政策在投資端的節(jié)奏與力度。

2、境外宏觀：

美國非農就業(yè)大幅弱于預期

觀點：

6月美國非農就業(yè)數(shù)據(jù)大幅弱于預期，但可能存在“噪音”。6月新增非農僅5.7萬，預期的11.3萬，前兩個月合計下修7.4萬人，3個月均值也從修正前的18.8萬人降至11.1萬人，顯示就業(yè)動能邊際放緩，逆轉了5月非農就業(yè)數(shù)據(jù)的“火熱”，年內加息預期也因此降溫，但幅度不大。

數(shù)據(jù)結構的變化有兩點“異常”：①新增非農就業(yè)的走低主要受餐飲酒店、地方政府非教育部門的負增長拖累，二者徹底回吐了5月的“世界杯脈沖”敘事；②失業(yè)率的走低主要來自勞動供給的意外減少，其中25-54歲群體勞動參與率下行幅度最大。

我們認為，6月非農就業(yè)和勞動力供給的結構異常并無基本面邏輯支撐，更可能來自統(tǒng)計擾動：6月非農問卷反饋率錄得2024年10月以來的新低，美國就業(yè)數(shù)據(jù)質量差、波動大、修正寬的問題仍然存在。

就策略而言，盡管6月數(shù)據(jù)的異常需要警惕其后續(xù)被上修的風險，但也確實緩解了此前市場對于“美國經(jīng)濟數(shù)據(jù)超預期→美聯(lián)儲加息的預期遲遲不能被證偽”的擔憂。向前看，預期美國經(jīng)濟K型現(xiàn)狀、美聯(lián)儲年內難加息的預期將在三季度被不斷強化，宏觀流動性也有望邊際寬松。

3、債券市場：

關注6月經(jīng)濟數(shù)據(jù)和供給情況

3.1 資金面

上周資金面整體先緊后松，后續(xù)預計維持中性偏松。上周DR007 分別收于1.36%、1.39%，環(huán)比分別降低0.9BP、7.5BP，R001、R007 分別收于 1.39%、1.42%，環(huán)比分別降低 1.5BP、8.8BP，跨季后非銀融資成本回落。上周央行公開市場操作投放15785億元、回籠31655億元，合計凈回籠15870億元；不過，央行在6月29日和30日分別開展3000億元、6000億元隔夜逆回購，周內隔夜工具合計投放9000億元，顯示其對跨季流動性的呵護更強調“精準滴灌”而非總量泛濫。后續(xù)資金面大概率仍然中性偏松。

本周逆回購到期6785億元，低于歷史單周中位數(shù)；上周3個月買斷式逆回購凈投放2000億元，對沖了部分中長期流動性缺口；政府債繳款額計劃1630億元、估算凈繳款約1930億元，擾動可能不大。

3.2 債券市場

上周市場明確新工具定位，利率曲線整體上移并走陡。上周1年、10年、30年國債收益率分別收于1.1392%、1.7463%、2.2685%，環(huán)比分別上行約1bp、1.49bp、5.09bp；對應10Y-1Y期限利差擴至約61bp，30Y-10Y利差擴至約52.22bp，超長端明顯弱于中短端。主要由于央行跨季后大量回籠流動性，加大了市場對資金能夠持續(xù)下行的質疑，另外6月央行減少買債，也被理解成監(jiān)管認為長債利率已經(jīng)進入合意區(qū)間。

后續(xù)市場關注點將轉向經(jīng)濟數(shù)據(jù)與供給情況。雖然資金面仍然是影響債券市場的核心因素，但隨著6月經(jīng)濟數(shù)據(jù)披露窗口臨近，市場對于經(jīng)濟數(shù)據(jù)的關注度有所提升。如果數(shù)據(jù)偏強或者供給放量導致長端有所調整，或是比較好的交易機會。

3.3 可轉債市場

上周轉債市場整體表現(xiàn)強勢，呈現(xiàn)普漲格局。平均漲幅約3.0%，漲幅中位數(shù)達2.7%，近九成個券上漲，市場情緒明顯回暖。成交活躍度顯著提升，全周總成交額超過4550億元，日均成交約911億元，較前期的日均水平放大約16%，顯示資金參與熱情高漲。市場結構分化明顯，中低評級（A+、A-）和低平價、小盤轉債表現(xiàn)更優(yōu)，顯示進攻性品種受到追捧。

行業(yè)層面，航天軍工、互聯(lián)網(wǎng)、日用品、文化傳媒等板塊領漲，而半導體、電子元件及設備、建材等板塊表現(xiàn)疲軟甚至下跌，反映了市場熱點從前期科技主線向其他方向擴散。

展望后市，轉債市場核心還是要看權益市場走勢。權益市場方面，在AI產業(yè)邏輯證偽前，本輪行情有望延續(xù)，但波動可能會有所加大。結構方面可以關注半年報業(yè)績有望較好的方向。對于可轉債，可以關注新券上市機會。

觀點：

上周央行推出隔夜逆回購工具，并加量續(xù)作3個月買斷式逆回購，明確表明了對流動性的呵護態(tài)度，但更強調精準滴灌而非總量泛濫，因此資金面預計可能回到中性偏松水平。

利率債市場需關注6月經(jīng)濟數(shù)據(jù)情況和供給情況，如果有所調整可能是布局機會；可轉債市場要適應高波動環(huán)境，關注半年報業(yè)績有望超預期方向以及可轉債新券機會。

4、權益市場：

上周市場沖高回落，周五反彈

4.1 市場表現(xiàn)：

上周上證綜指+0.41%，深證成指-1.17%，創(chuàng)業(yè)板指-4.16%，科創(chuàng)50 -2.79%。上周申萬31個行業(yè)中25個行業(yè)收漲。漲幅居前行業(yè)醫(yī)藥生物、美容護理、汽車等；漲幅靠后行業(yè)通信、建筑材料、電子等。

4.2 風格表現(xiàn)：

上周中小盤跑贏大盤，整體價值風格優(yōu)于成長風格，其中，國證價值指數(shù)+1.17%，國證成長指數(shù)-0.77%。大盤指數(shù)（申萬）-1.51%，中盤指數(shù)（申萬）-0.59%，小盤指數(shù)（申萬）+1.28%。

4.3交易指標：

上周A股市場日均成交金額約為3.44萬億元。

圖：股票交易規(guī)模（億元）

數(shù)據(jù)來源：Wind、長城基金，截至2026年7月3日。

觀點：

上周市場整體沖高回落，周五反彈。結構上呈現(xiàn)為結構分化收斂與科技內部輪動，周內通信/電子/建材回調，醫(yī)藥/美妝/農業(yè)等反彈，周五建材/機器人/商業(yè)航天/有色/通信領漲。

中報驗證期科技內部分化加劇，光通信調整，AI上游材料沖高回落，玻璃基板延續(xù)強勢，創(chuàng)新藥轉強，有色資源品與部分內需修復。

商業(yè)航天熱度升溫，宇樹催化機器人行情，電新受出口限制打壓。宏觀格局與全球產業(yè)共振成長帶來了科技投資的美好藍圖，但仍需要警惕二季度科技行情交易集中度與籌碼盈利豐厚帶來的震蕩。海外科技出現(xiàn)階段性逆風產業(yè)催化，如資本開支的模型訓練成本大幅降低、大廠資本開支的可持續(xù)性存疑，都可能短期帶來科技板塊的壓力，進而壓低大盤指數(shù)點位。

5、投資策略：

關注科技、制造及傳統(tǒng)修復板塊

投資方向上，繼續(xù)看好科技/制造，以及券商/銀行等。

1）新興科技：國產算力網(wǎng)絡建設提速，上中游瓶頸漲價環(huán)節(jié)業(yè)績確定性與彈性更高，可關注集成電路/通信設備/高端裝備與材料等。

2）優(yōu)勢制造：全球AI投入與能源轉型為中國企業(yè)全球化提供新的歷史增長機遇，出口量價齊升且國內補庫加快，但前期股價被約束并未表達基本面變化，有望出現(xiàn)轉機，可關注電力設備新能源/創(chuàng)新藥/機械設備等。

3）傳統(tǒng)修復板塊：繼續(xù)看好微觀結構出清、估值盈利比價優(yōu)勢凸顯的券商/銀行等。

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