聯亞藥業逾55%收入依賴美國大客戶 聚焦仿制藥研發費率三連降遠低同行

長江商報消息●長江商報記者 沈右榮

IPO長跑四年的南通聯亞藥業股份有限公司（以下簡稱“聯亞藥業”）將于7月9日上會迎接大考。

2022年，聯亞藥業向A股市場發起沖刺，四年來，從上交所科創板轉至深交所創業板，能否達到公司自身的預期，上市之后能否達到投資者預期，都是未知數。

與當下備受關注的創新藥賽道不同，聯亞藥業深耕仿制藥賽道，聚焦高端仿制藥。近幾年，公司收獲了營收及凈利整體上雙增，但增速波動明顯。聚焦競爭充分的仿制藥市場，聯亞藥業的成長性受到質疑。

近三年，聯亞藥業的研發費用率雖然均超過11%，但連續下降，且低于行業可比上市公司平均水平。

聯亞藥業最大的短板是對單一客戶重大依賴。近幾年，公司對境外市場尤其是美國市場高度依賴，而且，2025年，公司向美國單一客戶銷售收入占比55.56%。

聯亞藥業擬將5000萬元募資用于補血。而公司手握現金約12億元，剛剛派發6800萬元股利。

從科創板轉道創業板

聯亞藥業終于要迎來大考時刻。為了這一刻，公司籌劃了至少四年。

深交所官網披露，7月9日，深交所上市審核委員會將召開2026年第41次上市審核委員會審議會議，審議聯亞藥業首發。

聯亞藥業的IPO之路并不順利。

2022年11月，聯亞藥業闖關上交所科創板，其申請資料獲得受理，并進行了預披露。當年12月，公司進入問詢程序。此后將近兩年，公司歷經三輪問詢，最終于2024年9月主動撤回IPO。

聯亞藥業為何主動撤回科創板IPO?

聯亞藥業主要從事復雜藥物制劑的研發、生產和銷售，產品主要包括以不同類型的緩控釋制劑以及低劑量藥物制劑為代表的兩大類高端仿制藥。同時，公司也憑借藥物設計能力和制劑工藝技術為制藥企業和研發機構提供研發及其他服務。

從目前在科創板掛牌的醫藥企業來看，基本上都是聚焦創新藥。

科創板的上市標準，對企業硬科技屬性有較高的要求。申請上市的醫藥企業，需證明技術壁壘和原始創新能力，包括首仿、專利布局、國際領先技術平臺等。

上交所要求聯亞藥業說明其技術先進性的具體體現、在研產品的主要優勢，以及是否符合科創板定位等。

從招股書披露的信息看，聯亞藥業主要聚焦仿制藥，顛覆性的創新不足。公司的仿制藥研發更多依賴工藝優化而非原始創新，且公司未披露向創新藥轉型的明確計劃，公司技術天花板偏低、面對的市場競爭激烈。據此可見，公司硬核科技不足。

導致聯亞藥業主動撤回科創板IPO還有一個因素。

2024年9月，因為在恒大地產審計過程中出具虛假報告，財政部對普華永道中天會計師事務所（特殊普通合伙）（簡稱“普華永道”）作出暫停業務6個月并罰款4.41億元的行政處罰。當時，普華永道就是聯亞藥業的IPO審計機構。

2025年6月，時過近一年，聯亞藥業轉道創業板，審計機構變為畢馬威華振會計師事務所（特殊普通合伙）。

一家保薦機構人士告訴長江商報記者，相較科創板強調巔峰性創新的硬核科技，創業板并不局限于硬核科技，更關注企業商業模式成熟、產業落地等。

轉道創業板聯亞藥業能否如愿，即將見分曉。

美國一家公司貢獻逾55%收入

無論聯亞藥業沖擊A股市場是否成功，公司存在的重大短板絕不容忽視。

近幾年，聯亞藥業的經營業績有明顯突破。

招股書顯示，2019年至2022年，聯亞藥業的營業收入分別為4.56億元、5.65億元、6.46億元、5.50億元，出現了波動，整體增長幅度不大。同期，公司實現的歸母凈利潤分別為1.21億元、1.16億元、0.90億元、1.13億元，呈現調整趨勢。

2023年，公司實現的營業收入、歸母凈利潤分別為7億元、1.16億元，同比雙雙實現了增長，但歸母凈利潤仍然低于2019年水平。

2024年，聯亞藥業業績取得了突破。當年，公司實現的營業收入、歸母凈利潤分別為8.66億元、2.60億元，同比增長23.67%、124.68%。2025年，公司營業收入為8.95億元，同比增長3.38%，增速大幅放緩；歸母凈利潤為2.28億元，同比下降12.43%。

聯亞藥業預計，2026年上半年，公司實現營業收入4.72億元至5.22億元，同比增長7.19%至18.48%；歸母凈利潤1.38億元至1.52億元，同比增長33.52%至47.58%。

針對上半年的歸母凈利潤加速增長，聯亞藥業解釋稱，重磅產品結合雌激素緩釋片于2025年10月獲FDA批準上市，該首仿藥產品成為未來新的收入增長點，且該新產品結下游市場銷售狀況較好所致，導致2026年1—6月期間帶來7765.27萬元的收益分成收入，帶動毛利率和盈利能力的不斷提升。

聯亞藥業稱，這款首仿藥具有定價優勢，且在市場獨占期內的下游市場銷售環境較好，其2025年度的境外銷售毛利率為94.91%。

問題在于，這款重磅產品給聯亞藥業帶來的增長能持續多久？

仿制藥市場競爭充分，一旦原研藥降價，或者新的仿制藥上市，聯亞藥業的重磅產品就面臨大幅降價。

聯亞藥業短板十分明顯。公司以境外銷售為主，2023年至2025年（簡稱“報告期”），公司境外銷售占主營業務收入的比例分別為68.97%、61.93%、63.15%。

聯亞藥業的境外銷售，主要是銷往美國市場，且采用買斷式銷售模式。在這一模式之下，公司并不是以自有品牌銷售。

不僅僅是依賴美國市場，聯亞藥業高度依賴美國市場的單一客戶。報告期，公司向第一大客戶Ingenus銷售收入占比分別為56.63%、51.87%、55.56%。

Ingenus享有聯亞藥業主要產品琥珀酸美托洛爾緩釋片、硝苯地平緩釋片、結合雌激素緩釋片等在美國市場的獨家經銷權。報告期內，聯亞藥業收益分成及獨家經銷權收入均來自于Ingenus。

Ingenus成立于2009年，主要從事仿制藥的開發、制造和商業化。

聯亞藥業承認，公司對美國客戶Ingenus存在重大依賴，如果該客戶的生產經營情況發生不利變化，或者公司與其合作關系發生重大不利變化，且公司不能及時尋找到可替代的經銷商，公司會面臨相關產品無法正常銷售風險。

先分紅6800萬再用5000萬募資補流

聯亞藥業還有一些現象引發市場關注。

聯亞藥業聚焦仿制藥，暫且不談仿制藥的市場前景，在仿制藥領域，尤其是高仿制藥，需要領先的研發能力。

聯亞藥業披露稱，公司堅持自主研發，經過多年的技術積累，形成了6大技術平臺，并在境外市場已有48個自研產品獲FDA批準，并有1款產品在加拿大獲批上市，適應癥包括高血壓、冠心病、糖尿病及女性避孕等。

截至2026年3月31日，公司有仿制藥在研項目39個、改良型新藥在研項目2個，其中多個在研項目具有首仿潛力。

在研發力度方面，聯亞藥業低于同行。

報告期，聯亞藥業的研發投入分別為8873.51萬元、1.02億元、1.01億元，三年合計為2.91億元。不過，這三個年度的研發投入均低于2022年的1.03億元。

報告期，聯亞藥業的研發費用率分別為12.67%、11.74%、11.28%，較2022年的18.70%已經連續三年下降。

報告期，可比上市公司研發費用率平均值為20.13%、18.64%、19.59%。聯亞藥業的研發費用率明顯低于行業平均水平。

研發力度不及同行，是因為聯亞藥業的流動性不足嗎？顯然不是。

截至2025年末，聯亞藥業的貨幣資金10.99億元、交易性金融資產（全部為結構性存款）1億元，合計約為12億元。與之對應的是，公司有息負債為0。

這一數據說明，聯亞藥業流動性十分充足，公司并不缺錢。

正因為如此，市場質疑聯亞藥業本次IPO募資動機。

根據招股書，聯亞藥業本次IPO擬募資9.5億元，其中5000萬元用于補充流動資金。

在沒有債務的情況下，手握約12億元現金，還需要使用募資補充流動資金嗎？

值得一提的是，本次IPO前，聯亞藥業剛向股東派發了6800萬元的現金紅利。

資金充足，研發力度低于同行，聯亞藥業將如何保持其領先地位？