Momenta闖關港股：龍頭光環下的隱憂仍在

編輯導語：“物理AI第一股”的光環背后，一家靠算法吃飯的公司正站在它命運最微妙的十字路

6月23日，Momenta通過港交所主板上市聆訊。這家成立10年，占據全球獨立城市NOA解決方案65%市場份額的智駕龍頭即將登陸港交所。

從財務數據看，2023年至2025年Momenta的營收從7.43億元增長至24.13億元，三年翻了三倍；毛利率從17.5%一路飆升至71.6%，這個數字甚至超過了不少科技互聯網公司。

但另一面：三年凈虧累計超92億，2025年仍虧34.6億，研發吃掉收入近八成，遠未斷奶。商業模式正從低毛利的“項目制開發費”向高毛利的“單車許可費”切換，但天花板清晰——車企自研提速+智駕平權壓價，外供議價空間被雙向擠壓。

過去一年，智駕賽道經歷了一輪殘酷的優勝（參數丨圖片）劣汰：中小玩家接連出局，獨角獸企業上市即遭破發，資本寒冬下，資源加速向頭部聚攏，中尾部陣營已基本被資本市場拋棄。隨著Momenta創始人曹旭東預言的2026年行業終局將至，如今站在2026年年中的門檻上，智駕賽道的入場券已近乎發放完畢。

對于剛剛沖刺港股募資的Momenta而言，敲鐘僅是序曲，如何熬過資本考驗、兌現技術承諾，才是真正的“大考”。

規模與利潤的雙重爆發

一方面，公司營收從2023年的7.43億元飆升至2025年的24.13億元，近乎連年翻倍；另一方面，其以64.5%的市占率（截至2026年2月底的TTM數據）穩坐全球城市NOA獨立方案商頭把交椅，份額甚至超過第2至第5名總和。可謂是市場規模和盈利水平迎來了雙重爆發。

細究之下發現，高額的盈利源于Momenta已徹底擺脫了早期依賴人力的“項目制打工人”身份。2023年，公司近97%的收入來自定制化技術開發，毛利率被高昂的人力成本死死摁在17.5%。但隨著“數據飛輪”效應顯現，收入結構發生根本性位移：面向量產車的軟件許可費從2023年的2318萬元暴漲42倍至9.68億元，收入占比突破40%。這種“按車收租”的模式，核心在于“寫一遍代碼，賣給N輛車”，邊際成本趨近于零。

正是這一轉變，讓規模效應瞬間釋放。在營收三年翻三倍的同時，公司營業成本僅微增12%，推動毛利率從17.5%跳漲至71.6%。支撐這種高效復制能力的，是其“主線平臺”架構，實現了跨車型、跨芯片的快速適配，量產周期從24個月壓縮至最快40天。

然而，繁華之下亦有隱憂。

在證券分析師高杰看來，不同于SaaS的持續訂閱，Momenta收取的是單車一次性授權費。這意味著這臺“印鈔機”必須依賴源源不斷的新車型定點與放量來維持轉速。一旦下游車型滯銷，或車企加速自研替代，這臺高速運轉的跑步機便面臨失速風險。“Momenta的超高毛利，本質上是一場關于規模與轉化率的豪賭。”

客戶即對手，高增長下的隱憂

Momenta財報上的高光時刻，掩蓋不住其商業模式底層的脆弱性——它最大的隱患，恰恰藏在客戶名單里。智駕圈那句“昨日客戶，今日對手”，對它而言尤為刺耳。

眼下，Momenta是全行業的“智駕備胎”，幫尚未具備自研能力的車企解了燃眉之急。但這終究是權宜之計，沒有哪家車企甘愿將“靈魂”長期外包。現實已然如此：上汽在合作的同時全力孵化零束科技；比亞迪高舉“天神之眼”自研大旗，將Momenta悄然推至幕后，僅作為高端車型的補丁；至于蔚小理等新勢力，更是早已將Momenta拒之門外。

更棘手的是，Momenta缺乏“硬件錨點”。對比華為用“芯軟硬一體”深度捆綁車企，或地平線以芯片卡位充當“賣鏟人”，純軟件算法的替換成本極低。車企若想換掉Momenta，重寫一套接口即可。那驚人的71.6%毛利率，完全建立在“客戶愿意付費”的脆弱共識之上，而車企的自研倒計時從未停止。

此外，“智駕平權”正引發定價坍縮。隨著比亞迪將城市NOA下探至10萬元級車型，智駕正由溢價功能淪為標配基建。整車廠利潤承壓，必然向上游動刀。屆時，Momenta面臨的將不再是“量價齊升”，而是“量增價跌”的殘酷局面。

盡管Momenta試圖以“兩條腿走路”——用Mpilot量產業務養著MSD Robotaxi夢想——來緩解焦慮，但在L4商業化遙遙無期的當下，支撐估值的重任仍壓在日漸疲軟的量產業務肩上。

這根獨木橋，正變得越來越窄。

在分析師王瑩看來，Momenta無疑是中國智駕產業的一個關鍵注腳。它證明了獨立第三方不僅能活下來，還能把算法做成一門高毛利的“平臺生意”，打破了供應鏈只能做“苦力”的魔咒。

但資本市場的邏輯向來冷酷：它用后視鏡看增長，卻用望遠鏡給估值。敲鐘后的數百億港元市值，賭的不是過去三年翻三倍的營收，而是它在“車企收權、華為/地平線圍堵、智駕降價”的三重夾擊下，能否守住那份“按車收租”的權利。

曹旭東曾預言賽道終局只剩兩三家，這話當初像是對外的宣戰，如今看來更像對內的警鐘。聆訊通過只是拿到了入場券，真正的考驗始于敲鐘之后。