SpaceX上市倒計時：馬斯克最后的宏大敘事

2萬億美元估值是“信仰稅”還是“星際文明的門票”？

全球資本市場的目光，正聚焦于一艘即將駛入地球IPO軌道的“飛船”。

這不是科幻電影的開場白，而是2026年最重磅的資本事件,馬斯克旗下的太空探索技術公司SpaceX，已秘密提交IPO文件，目標在6月登陸納斯達克。

數字本身像馬斯克一樣讓人足夠震撼：1.75–––2萬億美元的預期估值，750億美元的融資目標，一旦成功，將超越沙特阿美，成為人類史上最大規模的IPO。這艘“飛船”承載的不僅是馬斯克的太空夢，更是全球資本對“太空經濟”的集體押注。

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SpaceX早已不是2002年那個只有幾張桌子和一個瘋狂夢想的火箭公司。今年2月，馬斯克完成了一筆精妙的資產重組：SpaceX與xAI正式合并。由此，招股書呈現出一個史無前例的商業結構——三大板塊，三個完全不同的故事：

一個做火箭發射的，一個賣衛星Wi-Fi的，一個做大模型和社交媒體的——這三樣東西被馬斯克用"人類成為多行星物種 + AI基礎設施"的宏大敘事縫合在一起，塞進了同一張招股書。

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這到底是"垂直整合的太空帝國"，還是"把虧錢業務打包進賺錢業務里一起上市"？取決于你從哪個角度看。

丹麥養老基金Akademiker Pension直接宣布將SpaceX列入投資黑名單，首席投資官 Anders Schelde 說了一句狠話：這家公司的合理估值不應超過1萬億美元，而現在市場給的是1.8萬億起步。Jonestrading首席策略師Michael O'Rourke更直接："這是你在市場頂部和泡沫中才會看到的景象。"

從三次瀕臨破產到太空壟斷者

所有關于“憑什么值1.75萬億美元”的爭論，都必須回到起點——那個在2008年圣誕節前夜，口袋里只剩下300萬美元的伊隆·馬斯克。

創業初期的三次“死亡”，定義了SpaceX的生存底色。

第一次，是2006年3月24日，獵鷹1號原型“Demonstrator”在發射臺上爆炸，起飛？不存在的。2007年3月21日，它再次失敗，火箭因自旋失控解體。連續失敗，讓公司現金流瀕臨枯竭。投資人給馬斯克下了最后通牒：2008年9月28日那一次，要么成功，要么破產清算。

那天下午，火箭第三級分離后，控制中心一片死寂。直到“軌道確認”的信號傳來，馬斯克才敢抬頭，說了一句：“感謝上帝”。SpaceX活了下來，但只是暫時的喘息。

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第二次瀕死，發生在2015年6月28日。SpaceX的“生命線”——執行第七次國際空間站補給任務的獵鷹9號火箭，在發射后兩分半鐘，當著全世界的面解體。那是NASA首次將關鍵貨物委托給商業公司，這次失敗幾乎掐斷了SpaceX未來所有的政府合同，馬斯克必須自己掏錢賠償。

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第三次，是2016年9月1日，另一枚裝滿Facebook通信衛星的獵鷹9號，在靜態點火測試中爆炸。衛星化為齏粉，發射臺嚴重損毀，徹底停擺半年。當時SpaceX手上積壓的訂單超過100億美元，每一次延期都意味著天價違約金。

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三次爆炸，三次將SpaceX逼到懸崖邊。但每一次，馬斯克都選擇加注，而不是離場。這種賭上全部身家的偏執，為后來的一切奠定了基礎。馬斯克堅持第一性原理，回歸問題的本質是什么，理論上有可能那就要在現實中做出來。

傳統火箭發射成本數億美元。SpaceX的可重復使用火箭，能將單次成本拉低到千萬美元級別。這不是10%或20%的改進，這是90%的降維打擊。當藍色起源還在為首次回收成功歡呼時，SpaceX已經在批量生產可回收火箭了。到2025年，SpaceX完成了167次軌道發射，占據美國市場的85%。SpaceX的壟斷不是靠行政命令，是靠成本優勢打出來的。

而星鏈計劃的瘋狂之處在于，它一開始被外界看作馬斯克的又一場“PPT造夢”。2015年提出，要在近地軌道部署1.2萬顆衛星。當時全球在軌衛星總數，才2000多顆。

但馬斯克看的是另一盤棋：火箭發射是低頻、高客單價的服務，要想讓華爾街興奮，必須找到高頻、能持續產生現金流的“印鈔機”。星鏈就是這個答案。

2020年，星鏈開始提供測試服務。2025年，它貢獻了113.87億美元營收，利潤率高達63%。今天，9600多顆衛星在軌，覆蓋164個國家，用戶超過1000萬。SpaceX不再只是一家把東西送上天的公司，而是開始直接向地面“賣信號”的全球性電信運營商。

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故事的最后一章，叫“AI+太空”。

2026年2月，SpaceX全股票收購xAI。這步棋讓很多人看不懂：一家火箭公司，為什么要買一家人工智能公司？

馬斯克的邏輯是這樣：星鏈已經織好了一張覆蓋全球的“太空互聯網”，這張網的終極價值，是成為全球最大的分布式計算平臺。想象一下，數據中心不再建在擁擠、電力昂貴的地面，而是建在近地軌道上——太陽能近乎無限，而輻射散熱向著太空深處。

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SpaceX的愿景，是把近地軌道變成人類第一個“太空機房”。火箭負責運輸和建設，衛星負責連接和算力分配。從“太空運輸”到“太空算力”，估值想象力完全打開了。

別忽視那些房間里的“大象”

SpaceX的確做到了"人無我有"：它是唯一將火箭回收變成流水線、將星艦迭代變成軟件更新、將衛星互聯網變成盈利生意的航天公司。這些優勢是真實的、結構性的、難以復制的。但"人無我有"不等于"值2萬億"，在當前無風險利率5%的背景下，工程優勢必須快速轉化為現金流，否則"人無我有"只是"貴得有理"的另一種說法。

SpaceX估值中最硬的支撐，毫無疑問是星鏈。

但數字不會說謊，2025年營收113.87億美元，同比增長近50%；運營利潤44.23億美元，同比暴增120%；調整后EBITDA利潤率高達63%。在全球科技公司中，這個利潤率只有少數頂級SaaS企業能媲美。1030萬訂閱用戶覆蓋164個國家，9600顆在軌衛星占全球活躍衛星一半以上，每顆衛星從設計、制造、發射到運營全部自研，這是一個已經跑通了商業閉環的印鈔機。

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但問題藏在ARPU里。星鏈的每用戶月均收入（ARPU）正在以肉眼可見的速度下滑：

2023年：約99美元/月

2025年：約81美元/月

2026年 Q1：約66美元/月

三年跌了三分之一。SpaceX 的解釋是——全球化擴張，向亞非拉市場滲透，低價套餐推廣，這是必然代價。

這個解釋有道理，但隱含一個關鍵假設：用戶規模的增長必須持續跑贏 ARPU 的下滑。目前星鏈用戶同比增長105%，確實跑贏了。但ARPU會跌到什么位置見底？招股書沒說。如果最終穩態ARPU只有40-50美元，那收入模型需要重算。

如果按1.8萬億估值推算，星鏈業務的隱含市銷率（PS）超過100倍。就算只看EBITDA，也是30倍以上。這已經不是"優秀公司"的定價，而是"未來必然統治地球"的定價，意味著地球上大部分人都會使用星鏈，這有可能嗎？

如果說星鏈撐起了SpaceX估值的下限，那AI板塊就是估值的上限——也是最大的不確定性。

2026年Q1，AI板塊單季運營虧損高達24.69億美元，幾乎等同于星鏈同期11.88億利潤的兩倍。2025年全年，AI板塊運營虧損63.55億美元。而SpaceX2025年全年凈虧損是49.37億美元——也就是說，如果沒有AI板塊這個無底洞，SpaceX本來是可以盈利的。

更驚人的是資本開支。2026年Q1，SpaceX總資本支出101.07億美元，其中76%砸向了AI板塊——主要是Grok大模型訓練和算力基礎設施建設。按這個速度，全年AI資本支出將超過300億美元。

那AI板塊賺了多少錢？2026年Q1營收8.18億美元。收入和資本支出之間差了將近一個數量級。這是一個典型的"軍備競賽"模式：你必須燒錢建算力才能不被淘汰，但這些算力什么時候、以什么方式變現，目前沒有清晰答案。

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SpaceX提交的IPO文件顯示，其規模化推進星軌AI計劃面臨GPU供應不足的核心瓶頸，現有單次采購模式抗風險能力弱，聯合各方打造的TeraFab芯片廠暫無具備法律約束的正式合作協議，項目成功率尚無明確保障。

當然現在又多了一些新的變數：馬斯克開始租賃算力。北京時間2026年5月7日凌晨。馬斯克在社交平臺X上公開宣布了這一合作，確認將孟菲斯Colossus1數據中心的全部算力提供給Anthropic。

在當地時間2026年5月20日。SpaceX向美國證券交易委員會（SEC）正式遞交了S-1招股說明書，其中詳細列出了與Anthropic的合同條款、金額以及雙方的權利義務。這會一定程度上扭轉AI板塊燒錢的現狀，但指望徹底不燒錢，甚至持續賺錢也是不現實的。

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首先澄清一點，XAI并沒有被馬斯克放棄或者說重要性降級。租賃給Anthropic孟菲斯Colossus1算力確實龐大達到了總容量超過300兆瓦(MW)，相當于一次性獲得了接近OpenAI全網可調度總算力水平。幫助Anthropic直接實現了算力層面的彎道超車一點也不夸張，這或許展示了馬斯克要和OpenAI對著干的決心。

但是馬斯克仍手握最先進的算力中心，SpaceXAI（原xAI）已經將自家Grok系列最核心的訓練任務，全部遷移到了更新、更大、全Blackwell架構的Colossus2集群上。Colossus2被稱為下一代的超算集群，總功率達到1吉瓦相當于Colossus1的三倍多，造價約170億美元，規模比第一代又提升了一個量級。

可能有人會擔心，這種算力租賃會幫助Anthropic拉開跟Grok之間的差距，但不要忘了向來精明的馬斯克不會做虧本買賣。馬斯克在社交平臺X上強調，SpaceX并未承諾多年租賃，這實際上是一份“180天的租約”，且雙方可隨時提前90天通知取消。

所以現在就判斷馬斯克失去了在AI行業爭霸的野心為時尚早，AI也是馬斯克最在意的核心業務之一。AI的算力戰爭怕的不是算力浪費，而是在物理層面跟不上，從而導致真正的徹底掉隊。

最后一塊主營業務也面臨一些壞消息。

5月27日，就在IPO路演前夕，美國聯邦航空管理局下令停飛星艦V3。起因是5月22日第12次試飛中，超級重型助推器在級間分離后姿態失控，非受控墜入墨西哥灣。

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星艦是SpaceX未來一切故事的核心引擎。V3衛星需要星艦來部署（單顆容量1Tbps，是現有的20倍），火星移民需要星艦來運載，軌道AI算力中心需要星艦來建設。招股書明確寫著星艦將于2026年下半年正式投入商業載荷，這次停飛可能打亂整個時間表。有投行估算，技術故障可能導致估值折價5%至15%。馬斯克自己在X上評論藍色起源的爆炸事故時說過一句話："實在遺憾，火箭就是這么難。"他也清楚，這句話同樣適用自己。

寫在最后

SpaceX是人類歷史上最偉大的創業公司之一。它把發射成本降低了85%，壟斷了全球80%的有效載荷入軌任務，讓衛星互聯網從一個概念變成了千萬用戶的日常。這些成就無需質疑。

但好公司不等于好股票，尤其是在1.8萬億到2萬億美元這個估值上。

星鏈確實是一臺印鈔機，但ARPU在持續下滑。火箭發射確實是全球壟斷，但星艦還在停飛。AI確實有未來，但每季度燒掉 25 億美元，變現路徑模糊。疊加 5% 的無風險利率、史上最大的 IPO 抽血效應、以及 85% 的超級投票權——SpaceX 的 IPO 定價，已經把未來 5-10 年的所有樂觀預期都折現進來了。

剩下的問題是萬一有一條預期落空了，還剩下多少安全邊際？

參考資料：

虧損49億，馬斯克掌控 85% 投票權 來源：華爾街見聞

SpaceX啟動IPO，馬斯克有更大的野心 來源：創業邦

SpaceX 能否穿越美債風暴 來源：經濟觀察報

部分資料來自于AI收集