楊德龍：AI科技股交易過于擁擠致短期調(diào)整 長期依然看好六大賽道

近期，市場風(fēng)格發(fā)生了較大切換。前期領(lǐng)漲的AI科技板塊出現(xiàn)較大幅度獲利回吐，特別是光模塊、CPO、算力等前期大幅上漲的板塊如期調(diào)整，而前期跌幅較大的部分傳統(tǒng)板塊則出現(xiàn)估值修復(fù)。此次調(diào)整主要是由于短期過快上漲導(dǎo)致科技股累積了較多獲利盤，極致的結(jié)構(gòu)分化行情難以持久。

近期前5%的股票成交量占全市場成交量的46.5%。從歷史看，當(dāng)賽道交易集中度過高時，大概率會伴隨較大調(diào)整，例如2021年對新能源以及白酒等消費板塊的投資，都出現(xiàn)過交易集中度超過45%的情況，隨后均出現(xiàn)較大幅度調(diào)整。本次科技股交易占比達(dá)到46.5%，是調(diào)整的主要原因，并非基本面改變，而是資金過度集中引發(fā)的調(diào)整。美股交易集中度更為集中，前5%股票的交易占比甚至超過60%，過去一段時間A股呈現(xiàn)出美股化的特征。

對于AI科技泡沫，市場分歧一直很大。今年五一我第八次赴美參加巴菲特股東大會，與海內(nèi)外投資機構(gòu)及投資大佬交流，普遍關(guān)注AI科技泡沫，但分歧明顯，一部分認(rèn)為AI科技革命下相關(guān)板塊將逐步釋放業(yè)績，高估值會得到消化，行情仍會繼續(xù)；另一部分保守投資者，如羅杰斯、巴菲特、達(dá)利歐等，則極大警示泡沫破裂風(fēng)險，并以大幅減倉甚至清倉的方式表達(dá)對AI科技泡沫的擔(dān)憂。

巴菲特將泡沫比喻為一場舞會：小伙很帥，姑娘漂亮，大家喝著香檳跳舞，沒人愿意離場，雖然都知道過了午夜12點一切會變成老鼠和南瓜，但大家都想在11點50分離場，可惜房間里沒有鐘告知時間。隨后我?guī)髽I(yè)家到紐約拜訪摩根士丹利、彭博社等國際金融機構(gòu)，許多客戶風(fēng)險偏好較高，不想錯過AI科技大幅上漲的機會，仍積極配置科技七姐妹。對于如何應(yīng)對泡沫破裂風(fēng)險，摩根士丹利高管幽默地說：“那就站在離門口最近的地方跳舞。”

對于A股和港股的AI科技行情，一方面可積極把握調(diào)整帶來的布局機會，另一方面要隨時關(guān)注泡沫破裂風(fēng)險。可以每天早上關(guān)注隔夜美股，本輪AI科技革命始于美股，若隔夜納指安好，便是晴天；若隔夜納指暴跌，則可能是泡沫破裂跡象，開盤時可選擇調(diào)整倉位。目前美股科技股依然強勢，因此本次調(diào)整不能視為AI科技行情走完的標(biāo)志，而是短期過快上漲后的修正。資金是否會持續(xù)流向前期調(diào)整幅度較大的傳統(tǒng)白馬股，仍需進(jìn)一步觀望。但科技股的調(diào)整應(yīng)引起重視，隨著AI科技板塊大幅上漲、累積較多獲利盤，后市大起大落、較大波動將成為常態(tài)。

從去年年初，我就提出本輪行情應(yīng)重點關(guān)注六大賽道，經(jīng)過一年半時間已得到較好驗證，六大賽道輪番上漲，包括芯片半導(dǎo)體、算力算法基礎(chǔ)設(shè)施、人形機器人、商業(yè)航天、固態(tài)電池、生物醫(yī)藥。后續(xù)仍可繼續(xù)關(guān)注這六大賽道。

近日華為發(fā)布“韜（τ）定律”，帶動芯片半導(dǎo)體板塊進(jìn)一步走強，但大幅上漲后出現(xiàn)較大回調(diào)。華為提出的“韜（τ）定律”標(biāo)志著我國在半導(dǎo)體技術(shù)方面取得重大突破，打破了自1965年以來摩爾定律在半導(dǎo)體技術(shù)發(fā)展中的主導(dǎo)地位。華為另辟蹊徑，通過時間縮微替代空間縮微實現(xiàn)技術(shù)突破，一定程度上彌補了我國在光刻機方面的不足。

華為在過去六年已成功設(shè)計并量產(chǎn)了381款芯片，今年秋天或?qū)l(fā)布新的麒麟手機芯片，有望完整采用邏輯折疊技術(shù)，大幅提升相關(guān)性能。在物理學(xué)中，τ（韜）是時間常數(shù)。“韜（τ）定律”在技術(shù)上通過邏輯折疊等創(chuàng)新技術(shù)，持續(xù)壓縮信號傳播時延，不斷提升晶體管密度，實現(xiàn)半導(dǎo)體與電子系統(tǒng)的持續(xù)演進(jìn)。在器件層面，通過優(yōu)化晶體管和互聯(lián)電阻及寄生電容，從物理底層最大限度縮微器件級時間常數(shù)τ；在電路層面，通過邏輯折疊技術(shù)，突破傳統(tǒng)平面布局的物理邊界，顯著縮短關(guān)鍵路徑走線長度，有效降低信號傳播的電阻和電容負(fù)載，實現(xiàn)晶體管密度和電路性能大幅提升；在芯片層面，通過軟件架構(gòu)芯片的全棧軟硬協(xié)同設(shè)計，基于實際工作負(fù)載實現(xiàn)指令流和數(shù)據(jù)流的細(xì)粒度控制，提高系統(tǒng)級運行效率和并行度，大幅降低端到端執(zhí)行時間；在系統(tǒng)層面，定義新型總線，重構(gòu)計算系統(tǒng)互聯(lián)協(xié)議，實現(xiàn)超低延遲的統(tǒng)一內(nèi)存編址和原生內(nèi)存語義，大幅降低系統(tǒng)通信時延。

華為在半導(dǎo)體領(lǐng)域的技術(shù)突破，是我國在科技創(chuàng)新方面取得的重大成就，大幅減少了對英偉達(dá)等高端芯片的依賴。前段時間英偉達(dá)放開H200高端芯片的銷售限制，也是我國在芯片半導(dǎo)體領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)突破后獲得的重大勝利。芯片半導(dǎo)體是AI時代的“賣鏟人”——挖金子不一定賺錢，賣鏟子大概率賺錢，這也是過去一年多該板塊表現(xiàn)突出的主要原因。短期大幅上漲后出現(xiàn)回調(diào)或難以避免，對短期走勢可謹(jǐn)慎一些。

第二大賽道是算力算法基礎(chǔ)設(shè)施，同樣是AI時代重要的“賣鏟人”。在AI時代，國與國之間的競爭是算力和電力的競爭，而算力的背后還是電力。我國年發(fā)電量達(dá)9萬億度，完全可以滿足用電需求，有時甚至出現(xiàn)富余而不得不棄光棄電造成浪費。算力需求大幅增長后，可通過算力出口變現(xiàn)實現(xiàn)電力出口，例如美國硅谷實驗員需計算大課題，在美國使用數(shù)據(jù)中心成本高（電費貴），通過太平洋海底光纖傳至中國西部（貴州、青海、內(nèi)蒙古等）的大數(shù)據(jù)中心，使用當(dāng)?shù)?.15元/度的電進(jìn)行運算，再通過光纖返回計算結(jié)果，相當(dāng)于變相實現(xiàn)電力出口。根據(jù)國際慣例，通過光纖傳輸數(shù)據(jù)不算進(jìn)出口，無任何關(guān)稅，美國實驗員根據(jù)使用算力支付費用。因此算力算法基礎(chǔ)設(shè)施是未來發(fā)展的重要方向，電力和電網(wǎng)設(shè)備同樣受益。

第三大賽道是人形機器人，屬于AI應(yīng)用最好的落地場景之一，也是AI時代的物理載體，互聯(lián)網(wǎng)時代的終端是電腦、iPad、手機，人形機器人就是AI時代的終端。馬斯克旗下的特斯拉機器人將于7至8月推出新款Optimus V3，或?qū)⑻嵘顿Y者對人形機器人板塊的關(guān)注度。6月1日宇樹機器人過會，將擇機在科創(chuàng)板上市，也會引發(fā)關(guān)注。馬斯克已將加州一條電動車生產(chǎn)線關(guān)停（原生產(chǎn)Model X和Model S車型），5月22日馬斯克與車主見證最后一輛下線后，將其改建為年產(chǎn)能100萬臺的人形機器人生產(chǎn)線。人形機器人走進(jìn)千家萬戶的時間或越來越近，明年特斯拉機器人有望向公眾銷售。從去年我就提出，人形機器人有望成為我國繼家電、手機、新能源汽車之后的第四大產(chǎn)業(yè)賽道，未來3年將是產(chǎn)業(yè)爆發(fā)期。投資者可關(guān)注機器人主機廠以及機器人零部件公司，特別是進(jìn)入特斯拉配套的零部件龍頭企業(yè)，屬于“賣鏟子的人”，業(yè)績確定性較強，具有較大業(yè)績爆發(fā)力。人形機器人板塊是長坡厚雪的產(chǎn)業(yè)，短期出現(xiàn)較大獲利回吐壓力，調(diào)整下來后可繼續(xù)關(guān)注。

除上述三大賽道外，商業(yè)航天是AI在太空的應(yīng)用；固態(tài)電池用于彌補鋰電池易爆炸起火的風(fēng)險，是新一代技術(shù)變革，明年技術(shù)突破后可能會產(chǎn)生較大機會；第六大賽道生物醫(yī)藥包括腦機接口以及AI在創(chuàng)新藥研發(fā)上的突破，有望研發(fā)出更多針對癌癥等疑難雜癥的藥物。總體來看，六大賽道仍是值得關(guān)注的方向，但近期科技板塊漲幅過大，面臨較大調(diào)整壓力，短期可保持較低倉位以應(yīng)對調(diào)整，待調(diào)整一段時間后，仍可繼續(xù)關(guān)注這些經(jīng)濟轉(zhuǎn)型受益的科技創(chuàng)新板塊。

商業(yè)航天方面，近期馬斯克旗下公司第12次發(fā)射星艦取得成功。星艦高度達(dá)120米（約40層樓高），一次可將幾十噸物資運至太空，將每公斤運載成本降低了99%，降至約100美元。我國商業(yè)航天領(lǐng)域也正迎來資本化浪潮，許多企業(yè)希望通過IPO上市，但面臨嚴(yán)格審核要求：

第一道門檻是技術(shù)認(rèn)證：交易所新規(guī)明確將可重復(fù)使用的中大型火箭作為硬指標(biāo)。目前多家企業(yè)已實現(xiàn)入軌，但在回收復(fù)用這一降低成本關(guān)鍵環(huán)節(jié)上，國內(nèi)企業(yè)仍處于試驗驗證階段，不像SpaceX那樣具有成熟商業(yè)模式。資本市場對商業(yè)航天企業(yè)的估值已從單純技術(shù)驗證轉(zhuǎn)向商業(yè)化落地能力的系統(tǒng)性評估。除技術(shù)外，投資者更關(guān)注訂單可見度、與客戶黏性、成本控制潛力以及政策契合度等核心維度，其中可回收火箭技術(shù)能否將單次發(fā)射成本壓到1億元以下，直接決定商業(yè)閉環(huán)的可能性。監(jiān)管層審核時不僅要看歷史入軌成績，更看重未來的降本可行性及大規(guī)模組網(wǎng)發(fā)射能力。

第二道門檻是財務(wù)合規(guī)與信息披露。藍(lán)箭航天此次審核終止是A股IPO常態(tài)化流程，企業(yè)申報材料中財務(wù)資料過期后需暫時終止審核，更新財報材料后即可恢復(fù)，不代表企業(yè)存在合規(guī)問題或?qū)徍孙L(fēng)險。但這一流程變化也側(cè)面體現(xiàn)出商業(yè)航天企業(yè)在適配嚴(yán)格IPO審核節(jié)奏、規(guī)范審核材料上仍需持續(xù)打磨。

第三道門檻是持續(xù)造血能力的終極考驗。上市不是終點而是起點，資本市場最終關(guān)注的是商業(yè)化落地。目前行業(yè)面臨“星多箭少”的供給瓶頸，低價競爭出現(xiàn)端倪，部分企業(yè)在招股書中坦言，預(yù)計上市后短期內(nèi)仍無法實現(xiàn)現(xiàn)金分紅。如何向公眾投資者清晰論證“高投入換高壁壘、高虧損換未來市場”的商業(yè)邏輯，是所有擬上市企業(yè)需要解決的核心問題。商業(yè)航天作為AI在太空的應(yīng)用，仍是值得關(guān)注的賽道，但短期內(nèi)實現(xiàn)盈利非常困難。（觀點供參考，投資需謹(jǐn)慎，圖源：網(wǎng)絡(luò)）