長城投研速遞：板塊結構上的極致分化有所修正

摘要

境內宏觀：5月制造業PMI回落至臨界點，新訂單、原材料庫存指數下降明顯。4月工業企業利潤同比增長24.7%，連續四月改善并創2021年以來新高，呈現漲價驅動下的非對稱修復。

境外宏觀：美伊和平談判在噪音中推進。因此看美伊發展趨勢更多需要“濾波”看待，整體大的談判方向可能不變，中間軍事加碼大概率也是為了更好的談判條件。

債券市場：上周債市強勢收紅，10年利率再次刷新前低。其一是資金面寬松，央行還在凈投放，資金無處可去，可能只能選擇把利率買下去。其二是“固收+”資金支撐，新進資金也擁抱科技，左手科技，右手長債，這導致大盤上漲乏力，科技和長債反而愈長愈高。

權益市場：煤炭、公用與通信行業領漲市場，計算機、軍工、化工、汽車等行業跌幅擴大，電子、機械由漲轉跌。

投資策略：投資方向上，投資寬度變大，新經濟看高成長、制造關注全球龍頭、傳統板塊也有望迎來有修復。

目錄

1、境內宏觀

2、境外宏觀

3、債券市場

3.1 資金面

3.2 同業存單

3.3 可轉債

4、權益市場

4.1 市場表現

4.2 風格表現

4.3 交易指標

5、投資策略

正文

1、境內宏觀：

5月制造業PMI回落至臨界點，

4月工業企業利潤高增

觀點：

5月制造業采購經理指數（PMI）為50.0%，比上月下降0.3個百分點，位于臨界點。

大型企業PMI為51.1%，比上月上升0.9個百分點，高于臨界點；中、小型企業PMI分別為48.6%和48.5%，比上月下降1.9個和1.6個百分點。生產指數高于臨界點，新訂單指數為49.9%，比上月下降0.7個百分點，表明制造業市場需求景氣水平有所回落。原材料庫存指數為48.6%，比上月下降0.7個百分點，表明制造業主要原材料庫存量下降。

4月工業企業利潤同比增長24.7%，連續四月改善并創2021年以來新高，呈現漲價驅動下的非對稱修復。

工業品價格上行帶動原材料制造業利潤大幅反彈，裝備制造與高技術制造業受AI需求與設備更新驅動高增，疊加減稅降費等政策降本增效，共同推動利潤連續改善并創近年新高。但中游分化、下游偏弱，價格傳導尚不充分。企業主動補庫意愿增強，庫存周期由被動補庫向主動補庫切換，工業盈利修復韌性提升，但結構性分化與終端需求偏弱仍值得關注，需重點關注后續訂單、終端消費數據及價格走勢的驗證。

2、境外宏觀：

美伊談判在噪音中推進

觀點：

軍事層面，美國繼續對伊朗相關軍事目標實施打擊，并釋放出若談判受阻仍可能重啟行動的信號，表明美方或并未放棄以軍事壓力塑造談判條件。

外交層面，雙方圍繞一份可能為期60天的停火或框架協議繼續接觸，市場因協議預期而下調地緣風險溢價。期間，盡管伊朗方面否認協議已經最終敲定、美伊雙方在海峽發生軍事摩擦，但市場對戰爭即將結束的樂觀預期仍在持續。

整體來看，局勢較此前的單邊升級有所緩和，但距離真正停火和系統性降溫仍有距離，當前談判的核心障礙仍集中在霍爾木茲海峽通航安排、伊朗高濃縮鈾處置、核計劃限制、制裁解除及被凍結資金釋放等問題。

談判的噪音多，因此看美伊發展趨勢更多需要“濾波”看待，整體大的談判方向可能不變，中間軍事加碼大概率也是為了更好的談判條件，因此維持近期的判斷——美伊沖突高潮已過，市場或更多回歸交易經濟與產業發展本身。

3、債券市場：

近期債市為何走強？

3.1 資金面

上周央行在公開市場凈投放7044億元，其中MLF到期超量續作1000億元，通過逆回購多投放6000多億元。在央行細心呵護之下，銀行間隔夜回購利率穩定在1.3%附近。資金面成為促進市場上漲的較大推手。

3.2 同業存單

上周資金面延續寬松，存單利率溫和下行。以1年期大行存單為例，上周四盤中一度成交到1.43%，上周五伴隨資金回籠，價格小幅抬升，但相較前期1.44%仍舊下行。

3.3 可轉債市場

5月29日，中證轉債指數收盤下跌1.02%，報503.40點，成交金額841.45億元。萬得可轉債等權指數下跌1.60%，報252.56點。

近期A股市場波動明顯加大，上證指數在突破4200點后連續調整，創業板和科創板同步走弱。轉債市場呈現出明顯的"跟跌不跟漲"特征——當正股走強時，轉債溢價率同步上行但漲幅有限；而當正股走弱時，轉債不僅跟隨下跌，溢價率還同步壓縮，導致跌幅超過正股。數據顯示，轉債平價中位數下跌1.4%至102.0元，而轉股溢價率中位數下行2.1個百分點至35.9%。

觀點：

上周債市強勢收紅，10年利率再次刷新前低。債市與上證走勢明顯脫鉤，如果從周線角度看，甚至出現了大盤調整了3周，債券上漲了3周的情況，其實盤面走成這樣也并不奇怪。

其一是資金面寬松，央行還在凈投放，資金無處可去，可能只能選擇把利率買下去。其二是“固收+”資金支撐，新進資金也擁抱科技，左手科技，右手長債，這導致大盤上漲乏力，科技和長債反而愈長愈高。

當然這種上漲也內含了可能的風險。首先是上周五科技全盤回調，如果本周持續回調，不排除“固收+”資金贖回。其二，TL價格再次沖擊布林帶上軌，如果市場依舊糾結央行對10年利率1.7%布控線的位置，則面臨較大止盈壓力。

4、權益市場：

市場緩漲急跌，

板塊結構上的極致分化有所修正

4.1 市場表現：

上周上證綜指-1.08%，深證成指-0.14%，創業板指+2.53%，科創50 -2.20%。上周申萬31個行業中6個行業收漲。漲幅居前行業煤炭、公用事業、通信等；漲幅靠后行業計算機、綜合、國防軍工等。

4.2 風格表現：

上周大盤跑贏中小盤，整體價值風格優于成長風格，其中，國證價值指數+0.49%，國證成長指數-0.22%。大盤指數（申萬）+1.21%，中盤指數（申萬）-1.90%，小盤指數（申萬）-3.69%。

4.3交易指標：

上周A股市場日均成交金額約為3.22萬億元。

圖：上周A股申萬一級行業表現

數據來源：Wind、長城基金，截至2026年5月29日，以上行業數據僅供參考，過往表現不預示未來，投資須謹慎。

圖：股票交易規模（億元）

數據來源：Wind、長城基金，截至2026年5月29日。

觀點：

上周市場緩漲急跌，上證指數跌破4100點，科創50指數上周五大跌超5%。板塊結構上的極致分化短期有所修正，消費/券商/地產等板塊底部反彈，短期內需板塊的反彈更多源自交易因素的催化。

行業上，煤炭、公用與通信行業領漲市場，計算機、軍工、化工、汽車等行業跌幅擴大，電子、機械由漲轉跌。

5、投資策略：

上行趨勢暫未打斷，

投資寬度有望變大

我們認為，短期性因素的調整，暫未打斷市場上行趨勢。市場上行的內在支撐邏輯仍在，具體包括：

1）資本市場發展的政策態度清晰。5月22日，《經濟日報》金觀平署名文章《持續穩定和增強資本市場信心》，明確當前資本市場總基調，回應市場關注。2）通脹風險與緊縮預期有望下降。霍爾木茲海峽連續多日通航量上升，有助于推動遠期油價和通脹預期下降，緩解市場關于美聯儲緊縮的擔心，與改善傳統行業成本沖擊的壓力。3）中國增長預期提振。政策端圍繞“六張網”部署與重大建設提速，2026有望看到盈利走高。本周關注中東戰爭和談協議進展與美國5月ISM制造業PMI數據等。

投資方向上，投資寬度變大，新經濟看高成長、制造關注全球龍頭、傳統也有望迎來有修復。具體可關注：

1）新興科技：美國AI投資提速而未減速，中國政府與產業部署同步加快，在產業投入、產能短缺與技術迭代共振下，可關注集成電路/通信設備/機械設備/有色金屬等。

2）優勢制造：中國企業全球競爭力提高，推動ROE提升與企業邊界擴大，可關注電力設備新能源/創新藥/工程機械/汽車與零部件等。

3）傳統修復：部分板塊此前由于盈利受損壓力，長期邏輯無法表達，這種情形將有望改善。可關注建材/化工/煤炭等周期品。

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