云深處的非主流生存法則

出品 | 智械島

作者 | 孟昭野（杭州）

5月18日晚間，上海證券交易所官網更新了一條狀態變更：杭州云深處科技股份有限公司科創板IPO申請已受理。

云深處的名字取自唐詩“白云深處有人家”，用八年的時間，終于從浙大實驗室走到了交易所門前。

創始人朱秋國交出的成績單：2025年營收3.37億元，首次實現年度盈利，歸母凈利潤2868.4萬元。

放在整個具身智能賽道里，這組數字算不上多炸裂，但它的背后是一條少有人選的路線，在所有人形機器人搶盡風頭的歲月里，云深處堅持做著四足機器狗的生意，把產品送進變電站、火災現場、地下管廊。

如今，曾經被資本評價為“不夠性感”的云深處，終于即將迎來自己的敲鐘時刻，這是一個關于不被看好的故事，也是一個關于等待被看見的故事。

一、浙大副教授的冷門堅持

朱秋國，1982年生于浙江海寧，本科考入浙大機械電子工程專業，一路讀完博士，留在控制科學與工程學院任教，成了副教授、博導。

如果沒有2011年前后那些波士頓動力的視頻在網絡上刷屏，朱秋國大概率會沿著學術道路安穩走下去。

那些能在雪地里踉蹌站起、在碎石上穩步小跑的腿足機器人，點燃了他的一個執念：中國也要有自己的高性能四足機器人。

2016年，波士頓動力的機器狗第一次走出實驗室進行戶外測試，產業化的可能若隱若現。

朱秋國覺得時機到了。2017年秋天，他和同校博士李超湊了30萬元，注冊了云深處科技。

公司最初的目標樸素得近乎悲壯：“先活過3到6個月，把第一代樣機搞出來”。

彼時中國的機器人賽道幾乎沒有四足機器人的位置：大疆在消費無人機領域呼風喚雨，工業機器人市場被傳統巨頭壟斷，而能跑能跳的機器狗，連供應鏈都拼不出一張完整地圖。

朱秋國帶著團隊從電機繞線做起，自研減速器和驅動器，硬是在實驗室里攢出了第一代“絕影”，絕影這個名字是他從《三國演義》里借來的，曹操坐騎絕影，取其迅疾無影。

2018年絕影公開亮相，能上下臺階，能在草地和斜坡上自主行走，在國內已算突破。但問題也隨之而來：除了高校買去做科研，這只狗能賣給誰？

此后兩三年，云深處的商業化舉步維艱。2023年底到2024年初，整個具身智能賽道被特斯拉Optimus引爆，投資圈幾乎是一邊倒地追逐“人形”，雙足才是未來，四足只是過渡，這幾乎成了共識。

云深處做的恰恰是過渡產品，而且只打ToB工業場景，在投資人眼里，這套組合拳全是減分項。

云深處早期投資人、英諾天使基金執行董事王建明后來在一檔播客里坦言：“當初因為錯過了宇樹，所以選擇投了云深處。”所以，就連自己人也曾把云深處定位為備胎。

朱秋國沒有去辯駁什么，他的日常仍然圍繞的是，如何與國家電網的工程師優化變電站巡檢路線，或者跟消防部門反復測試機器狗在高溫濃煙環境下的存活時間。

這些事在公眾視野里毫無聲量，但一單一單地墊起了云深處的商業基礎。

轉機來自2020年南方電網的一次主動聯絡。對方問：機器狗能不能代替人工去巡變電站？一個220千伏變電站里有幾千個需要觀測的點位，人工巡檢工作量大、危險系數高。

輪式機器人遇到臺階和電纜溝就卡殼，四足機器狗恰恰能補上這塊短板。云深處接住了這個機會，并以此撕開了電力巡檢的口子。如今，他們在這個細分領域的市場份額達到85%。

二、一只機器狗的生意能有多大？

招股書把云深處的家底攤在了桌面上。

2023年到2025年，公司營收分別為5011.26萬元、1.03億元和3.37億元，三年復合增長率約159.51%。

利潤方面，2023年凈虧2585.01萬元，2024年虧1328.99萬元，2025年扭虧為盈，歸母凈利潤2868.4萬元，經營性現金流也首次轉正至6375.22萬元。

但這2868萬元的利潤質地并不堅硬?？鄢墙洺Ｐ該p益后，歸母凈利潤銳減至1512.32萬元。

非經常性損益中，政府補助占了大頭，2023年203.92萬元，2024年1165.84萬元，2025年1190.12萬元，三年間膨脹了近6倍。2025年政府補助超過凈利潤的三分之一。

招股書并不諱言：政府補助對公司盈利能力起到一定積極作用，如果把政策紅包拿掉，公司的盈利幾乎只是勉強維持在盈虧線上。

產品端看，云深處95%以上的收入來自四足和輪足機器人。2025年，絕影X系列工業級機器狗賣出681臺，單價28.75萬元，貢獻1.96億元；價格較低的絕影Lite系列賣出1850臺，單價2.77萬元，貢獻5130萬元；2025年4月發布的輪足機器人山貓M20賣了377臺，單價19.76萬元，收入7449萬元。三款產品合計年銷2908臺。

人形機器人DR系列幾乎是另一個維度的存在，云深處的人形機器人DR系列，全年賣出了1臺。

是的，1臺。

不是筆誤。招股書里白紙黑字寫著：2025年DR系列銷售1臺，單價82.3萬元。2024年賣了3臺，單價39萬元，那一年人形機器人毛利率是-31.32%，賣一臺虧一臺。

云深處的收入結構高度集中于B端。行業應用占比接近八成，客戶名單上排列著國家電網、南方電網、寶鋼集團、新加坡能源集團等大型用戶。

沙利文數據顯示，2025年公司四足機器人行業應用領域收入全球第一，整體四足機器人收入全球第二，僅次于宇樹科技。在電力和消防兩個領域，其市場份額分別達到85%和90%以上。

但“全球第一”的光環下面有幾個需要冷靜審視的地方。

首先，下游極度集中，意味著抗風險能力偏弱。一旦電力或消防領域政策風向變化，或者大客戶預算收縮，公司的收入就會直接承壓。

其次，2025年前五大客戶中出現了三家機器人同行，四川具身人形機器人科技有限公司、鬧奇機器人科技（蘇州）有限公司和Inmotion Robotic GmbH。

賣給同行的訂單，大多是研發測試或二次集成用途，其可持續性取決于整個行業的融資熱度，而非終端需求的真實擴張。

存貨數據也在發出警示。

2025年末存貨賬面價值1.24億元，較2023年的3035.75萬元膨脹了3倍以上。產銷率從2024年的82.5%回落至2025年的73.88%，跌幅超過8個百分點。同期存貨跌價準備增至693.38萬元。

在收入猛增的年份，產銷率不升反降，說明生產端的擴張速度踩在了需求端的前面。

如果將云深處與宇樹科技進行橫向對比，云深處的長短板是同時放大的。

2025年，宇樹營收約17.08億元，歸母凈利潤2.88億元，人形機器人出貨超5500臺。云深處的營收只有對方的五分之一，凈利潤差了一個數量級。

按發行計劃推算，宇樹的發行估值約420億元，市銷率約25倍；云深處估值約139億元，市銷率約41倍。

規模小得多的公司，反而享受了更高的估值倍數。

背后的邏輯在于“稀缺性”，宇樹已經是一家面向消費市場和全球出貨的準巨頭，而云深處拿下的是B端工業應用這個最難啃但利潤更實的細分市場。

但41倍PS是否站得住，取決于公司能否在守住四足基本盤的同時，把天花板向上推開。

三、資本為何重新看見云深處

2023年下半年到2024年初，是具身智能融資最瘋狂也最偏執的時期。

人形機器人是唯一的關鍵詞，只要做雙足就能獲得估值溢價，四足被視為“落后選項”，B端場景被詬病“想象空間不足”。

云深處在那段時間的融資推進并不順利，機遇來自幾個彼此獨立卻有著多米諾骨牌效應的推動。

2024年中，云深處在運動控制上完成了一次底層架構的升級。

早期的四足機器人依賴規則算法，識別到臺階就切換臺階步態，識別到草坪就換草坪步態，每一次地形變化都要先判斷再反應，走得小心翼翼。

團隊將控制框架整體遷移至強化學習技術后，機器狗在仿真環境中自我訓練了海量場景，最終實現無需人工干預、在不同地形間自主流暢切換的能力，直接提升了產品在真實工業現場的可用性。

緊接著2024年8月，輪足機器人山貓M20發布。它在平地用輪子跑，遇到障礙抬腿翻過，速度與越障兼得。當年11月珠海航展期間，山貓的展示視頻在社交網絡上意外走紅，播放量達數百萬次。

這是云深處第一次被普通公眾看見，也讓市場重新審視四足機器人的商業價值，原來在某些場景里，它并不是過渡，反而是最優解。

真正的質變發生在2025年春節后。杭州六小龍概念借春晚話題強勢破圈，云深處與宇樹、游戲科學、深度求索等五家公司一起被貼上杭州硬科技的標簽。

資本對這家公司的認知一夜之間翻轉：它不僅有扎實的B端收入和持續提升的毛利率，還有一套人形機器人的技術儲備，未來并不缺乏想象空間。

隨后的融資節奏快到令人目眩。

2025年7月，云深處完成近5億元Pre-C輪融資，達晨財智、國新基金等領投；12月9日，宣布超5億元C輪融資完成，招銀國際、華夏基金聯合領投，中國電信、中國聯通旗下基金戰略入股；12月25日，國家人工智能產業基金以2億元領投Pre-IPO輪，京東跟投，投后估值約52億元。

半年內三輪融資，全年融資總額超過10億元，云深處從冷板凳跳到了一票難求。

2025年12月23日，云深處啟動上市輔導備案，中信建投擔任輔導機構，原定2026年4至6月完成驗收，實際進度大幅提前，2026年5月18日，招股書正式披露，審核狀態變為“已受理”。

兩個月前，同城的宇樹科技剛剛完成科創板IPO受理，兩家公司的競爭從產品市場延伸到了資本市場。

IPO募資的投向透露出云深處的野心并不止于造狗。

25.03億元募集資金中，11.69億元投向具身算法及模型研發項目，聚焦于具身大腦、導航大腦和具身小腦三大模塊，幾乎占到了募資總額的一半。

另有5.54億元用于機器人本體與解決方案研發，2.27億元用于產業化項目，5.52億元用于基地建設。

近一半資金押注算法和模型，意味著云深處想向上游攀登，從本體制造商進化為擁有大腦能力的平臺型公司。

但具身大腦是全球公認的高難度長周期課題，需要感知、決策、規劃、控制全鏈條的通用化突破。

云深處計劃投入11.69億元做這件事，宇樹在同一方向的預算高達20.22億元。

更關鍵的是，人形機器人賽道的窗口正在收窄，沙利文預測2030年中國人形機器人市場規模將達到479億元，遠超四足機器人的206億元。

云深處今天在四足領域的優勢，五年后可能只是一個次要戰場的局部勝利。

四、結語

回到2017年那個秋天，朱秋國湊了30萬，想要做出中國自己的高性能機器狗。

八年里，他走了一條和所有熱門敘事都岔開的路：不做人形，不追風口，不去C端燒錢換增長，在變電站、地下管廊、火災現場這些不為人知的角落里，一個訂單一個訂單地，把四足機器人送進去干活。

這條路走得孤獨，卻也走得踏實。當行業里大多數公司還在靠融資輸血、靠概念撐估值的時候，云深處已經實現了年度盈利，把毛利率拉到了50%以上，把產品賣到了45個國家和地區。

只是，資本市場不會永遠為踏實買單。

云深處若成功上市，將面臨一個比一級市場殘酷得多的評價體系：持續盈利能力、人形機器人進展、具身大腦研發效率、海外市場拓展速度，每一項都會被放到聚光燈下反復審視。

11.69億元押注具身大腦，究竟能換來什么，將在未來數年里決定這家公司是走向真正的平臺型巨頭，還是停留在小而美的利基市場。

“遠上寒山石徑斜，白云深處有人家?！痹娋淅锏摹叭思摇币呀浫綦[若現。

但從“被看見”到“被持續看好”，云深處要走的路，可能要比過去八年更久些。

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