五糧液的大戲，只是拉開序幕

4月30日，趕在五一假期前最后一個交易日，趁著全國人民準備出門旅游的當口，五糧液甩出了多份公告。

其中最重要的是2025年年報、2026年一季報，外加一份“前期會計差錯更正”。

有人形容，五糧液用“過山車式”的財報，戲耍了投資者兩次。

數(shù)據(jù)是這樣的——

據(jù)公告，五糧液基于謹慎性原則，調(diào)整2025年部分業(yè)務(wù)收入確認相關(guān)核算。

2025年全年，營收405.29億元，暴跌近55%；歸母凈利潤89.54億元，暴跌近72%。

然而，2026年一季度，營收228.38億元，同比增長33.67%，凈利潤80.63億元，同比增長82.57%。

盡管已經(jīng)跌至2020年的水平，但一個季度營業(yè)收入與2025年上半年持平，利潤幾乎追平了去年一整年。

但是，五糧液的游戲可能遠未結(jié)束。

一方面，那些趴在賬上的合同負債、其他流動負債，像一座巨大的蓄水池，為未來利潤留足了“放水”空間。

但對于五糧液的新任管理層來說并不好操作。

在當下白酒行業(yè)下行的大環(huán)境下，五糧液如果業(yè)績恢復(fù)高速增長，那么2025年的調(diào)整似乎很難自洽。但如果不去兌現(xiàn)業(yè)績，恐怕這次費盡周章的調(diào)整又是給他人做嫁衣。

另一面，如此大規(guī)模的修改業(yè)績，會計差錯更正是否合規(guī)？投資者能否索賠？這也成為了市場的討論重點。

這些問題，像一把懸在頭頂?shù)牡丁?/p>

可以預(yù)見，五糧液的大戲只是拉開序幕，故事，還長著呢，后面只會更精彩！

1、為未來留足利潤空間

在"前期會計差錯更正"的公告中，五糧液把2025年前三季度的營業(yè)收入，從609億砍到306億；歸母凈利潤，從215億砍到65億，凈利潤下修幅度達到70%。

同時，公告中還有一句重要提示："不影響現(xiàn)金流量表列示"。

換言之，調(diào)了營收和利潤，但是錢還是留在公司。

但是消失的錢去了哪兒？

從資產(chǎn)負債表來看，主要流向了其他流動負債科目，轉(zhuǎn)為一筆公司還沒真正履約完畢的短期負債。

這個科目主要用于歸集那些無法被歸類到其他標準流動負債項目中的短期債務(wù)。

在原版披露里，其他流動負債在2025年前三個季度末分別只有5億、4億、4億，加起來不到13億。更正之后，三個數(shù)字變成了190億、277億、278億。

考慮到稅金及附加這一項，更正前后分文未動。

這意味著經(jīng)銷商的錢確實打了，酒確實發(fā)了，稅確實繳了，一整套真實的商業(yè)動作都走完了。

只是，這部分酒此刻很可能正堆在全國各地經(jīng)銷商的倉庫里，等著被賣出去。

除此之外，五糧液資產(chǎn)負債表另一個科目同樣值得關(guān)注，那就是合同負債。

大家知道，合同負債就是經(jīng)銷商的錢已經(jīng)到賬，只是五糧液還沒有把貨發(fā)出去。因此，合同負債也被形象地稱為業(yè)績蓄水池，可以提前判斷五糧液未來的收入趨勢。

2025年年末，五糧液的合同負債高達134.60億元，2026年一季度進一步提升至141.38億元。

在頭部企業(yè)中，貴州茅臺、洋河股份、山西汾酒、瀘州老窖幾乎均呈現(xiàn)逐步走低的態(tài)勢，其中貴州茅臺和洋河股份甚至合同負債出現(xiàn)腰斬。

而五糧液合同負債“背道而馳”的暴漲就顯得格外突兀。

值得一提的是，白酒行業(yè)通常是"先款后貨+春節(jié)旺季備貨"的節(jié)奏，所以多數(shù)酒企的一季度合同負債相較于前一年年報往往會下降，并且五糧液過去也一直是這樣。

但是五糧液在2026年的一季報卻又進一步提升，達到141.38億元。這在全行業(yè)排在第一名，甚至比茅臺還要高出110億元，這同樣顯得不同尋常。

2、寒冬之下，五糧液進退兩難

經(jīng)過一頓操作之后，五糧液的新班子手里握著一把好牌：蓄水池滿滿，基數(shù)低得可憐，隨便做做就是高增長。

但現(xiàn)實卻并非如此樂觀，甚至有些尷尬。

在過去兩篇文章中我們反復(fù)提及一句話，“白酒行業(yè)已經(jīng)暫時告別向品牌要利潤，向市場要利潤的時代”。

解釋一下。

過去，白酒的生意鏈條很簡單——經(jīng)銷商打款，公司發(fā)貨，確認收入。

因為供不應(yīng)求，所以酒企敢漲價；因為漲價預(yù)期，所以渠道愿意囤貨，反正放著也能升值。

所以白酒的增長非常簡單，兩條腿走路：一是提價（向品牌要利潤），二是加大出貨量（向渠道和消費者要利潤）。

品牌和市場雙重共振，酒企一路高歌猛進。

但現(xiàn)在呢？消費需求萎靡，這時候再向渠道壓貨，渠道消化不了。

更糟的是，漲價底氣沒了，價格體系松動，有的酒企甚至開始降價，市場價比庫存價還低，囤貨等于賠錢。誰還愿意打款？

我們可以看到，在今年一季度，即便是茅臺的“日子”也較為艱難。

于是問題來了：五糧液怎么辦？

經(jīng)過調(diào)整之后，五糧液的業(yè)績已經(jīng)回到數(shù)年之前。

如果嚴格按照審慎的標準，由于消費需求萎靡，短期內(nèi)業(yè)績不可能大幅增長，這很有可能失去行業(yè)第二的寶座。

而實際上，2025年經(jīng)調(diào)整之后，五糧液的收入已經(jīng)被山西汾酒超越。長此以往，這勢必對品牌和股價產(chǎn)生影響。

但不增長，那么堆在其他流動負債和合同負債里的錢，又只能“為他人做嫁衣”，進退兩難，空忙一場。

3、會計差錯更正是否合規(guī)？投資者能否索賠？

五糧液同步砸出了一系列"安撫"動作，試圖用股權(quán)操作對沖投資者的情緒，但是市場似乎并不買單。

五糧液在公告中提到，其更正依據(jù)是《企業(yè)會計準則第28號——會計政策、會計估計變更和差錯更正》（下稱會計準則28號）和《公開發(fā)行證券的公司信息披露編報規(guī)則第19號——財務(wù)信息的更正及相關(guān)披露》。

由于規(guī)模巨大，甚至可以說是前所未有，市場反應(yīng)強烈，對五糧液的會計差錯更正是否合規(guī)以及投資者能否索賠展開討論。

中新經(jīng)緯在《五問五糧液：為何業(yè)績大變臉？303億營收為何憑空消失？》的文章中就聚焦于此。

段和段律師事務(wù)所權(quán)益合伙人張琦指出，此次財報業(yè)績調(diào)整明顯不合理，后續(xù)投資者還可針對虛假陳述提起民事賠償訴訟，公司需承擔投資者投資損失賠付責任。若查實主觀故意造假，會對核心責任人采取市場禁入措施，極端情形下移送司法機關(guān)。

上海久誠律師事務(wù)所律師許峰表示，公告顯示的信息存在虛假陳述的嫌疑，五糧液應(yīng)該給出市場和投資者更加明確的解釋，以排除虛假陳述疑問。如果無法做出合理的解釋，可能監(jiān)管層有必要介入查明，以保障投資者知情權(quán)。

許峰還表示，此次前期會計差錯更正涉及2025年已披露的一季度、半年度、三季度合并資產(chǎn)負債表與合并利潤表的部分項目。由于五糧液2025年一季報披露的時間為2025年4月25日(周五)晚，因此暫定在2025年4月28日到2026年5月1日之間買入五糧液股票，并在2026年5月1日后賣出或繼續(xù)持有該股票的投資者，可發(fā)起索賠。