國際銅價(jià)站上12000美元！江銅的套保可能有點(diǎn)麻煩……

國際銅價(jià)終于站上12000美元了！

四季度以來，銅價(jià)上演了一場(chǎng)氣勢(shì)如虹的上漲行情。四季度倫敦銅漲幅約1800美元，國內(nèi)銅價(jià)漲幅超過1.2萬元人民幣，市場(chǎng)對(duì)“銅價(jià)超級(jí)周期”的預(yù)期日益高漲。然而，在這片看似對(duì)生產(chǎn)商極度友好的“紅海”中，國內(nèi)銅業(yè)龍頭江西銅業(yè)，卻可能因自身的風(fēng)險(xiǎn)“護(hù)盾”，筑起一道利潤的“隱形墻”。

公開數(shù)據(jù)顯示，2024年，江銅在期貨市場(chǎng)的套期保值業(yè)務(wù)虧損約21億元；2025年前三季度，該項(xiàng)虧損約為5億元。更值得關(guān)注的是最新的持倉頭寸動(dòng)向。

截至2025年12月23日，其旗下的金瑞期貨所持銅期貨凈空單高達(dá)4.4萬手，對(duì)應(yīng)約22萬噸銅。市場(chǎng)推測(cè)大部分屬于江銅的套保持倉。在銅價(jià)迅猛上漲的通道中，巨量的賣出套保頭寸，如同一把雙刃劍，在鎖定部分價(jià)格的同時(shí)，也正大量侵蝕著本可獲得的潛在超額利潤。

必須首先明確，套期保值是現(xiàn)代大型企業(yè)，尤其是資源類企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理的“生命線”和標(biāo)準(zhǔn)動(dòng)作。其核心目的在于平滑利潤曲線，抵御價(jià)格周期性波動(dòng)帶來的沖擊，保障企業(yè)持續(xù)、穩(wěn)定經(jīng)營。

對(duì)于江西銅業(yè)這樣產(chǎn)業(yè)鏈長、生產(chǎn)計(jì)劃性強(qiáng)的巨頭而言，通過期貨市場(chǎng)對(duì)未來產(chǎn)出進(jìn)行一定比例的套保，是應(yīng)對(duì)市場(chǎng)不確定性、鎖定加工利潤、保障現(xiàn)金流安全的理性選擇。多年的實(shí)踐也證明，套保策略幫助江銅穿越了多次行業(yè)低谷，避免了在熊市中陷入巨額虧損的困境。因此，否定套保無異于否定企業(yè)穩(wěn)健經(jīng)營的基石。

然而，任何策略的有效性都建立在特定的市場(chǎng)環(huán)境之上。當(dāng)市場(chǎng)環(huán)境的根本邏輯發(fā)生變化時(shí)，策略也必須進(jìn)行動(dòng)態(tài)評(píng)估與調(diào)整。當(dāng)前，全球銅市正展現(xiàn)出典型的、由結(jié)構(gòu)性供需錯(cuò)配驅(qū)動(dòng)的“超級(jí)周期”特征。供給端，全球主要礦山品位下降、新增項(xiàng)目投產(chǎn)遲緩、地緣政治等因素持續(xù)約束供應(yīng)彈性；需求端，能源轉(zhuǎn)型（電動(dòng)車、光伏、風(fēng)電）帶來的電氣化浪潮，正創(chuàng)造前所未有的剛性需求增量。這種“緊平衡”甚至“供不應(yīng)求”的格局，與過去十年多數(shù)時(shí)間內(nèi)銅市所處的“溫和過剩”或“供需兩弱”狀態(tài)，存在本質(zhì)區(qū)別。

在這一顛覆性的背景下，傳統(tǒng)的、以防范價(jià)格下跌風(fēng)險(xiǎn)為核心的賣出套保策略，其“性價(jià)比”正悄然改變。當(dāng)價(jià)格的中長期上行趨勢(shì)較為明確時(shí)，過高的套保比例，尤其是靜態(tài)的、僵化的套保，實(shí)際上等同于在牛市中以固定的價(jià)格提前“賣空”了自己的未來產(chǎn)品。這會(huì)導(dǎo)致兩大直接后果：一是期現(xiàn)合并計(jì)算的實(shí)際銷售價(jià)格被鎖定在相對(duì)低位，無法充分享受現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格上漲的紅利；二是當(dāng)期貨端空頭頭寸出現(xiàn)大幅虧損時(shí)，將對(duì)財(cái)務(wù)報(bào)表產(chǎn)生顯著的賬面壓力，影響投資者情緒和市場(chǎng)估值。

尤其關(guān)鍵的是，江西銅業(yè)自身的資源結(jié)構(gòu)放大了這一矛盾。與一些完全自給自足的礦業(yè)巨頭不同，江銅的銅精礦自給率不足，每年需從外部市場(chǎng)大量采購原料進(jìn)行冶煉加工。在銅精礦加工費(fèi)（TC/RC）處于歷史低位、礦端利潤持續(xù)擠壓冶煉端利潤的背景下，江銅的利潤來源本就更依賴于電解銅銷售的升貼水及價(jià)格波動(dòng)收益。此時(shí)，若對(duì)最終產(chǎn)成品（電解銅）采取過度的賣出保值，等于主動(dòng)放棄了在強(qiáng)勢(shì)市場(chǎng)中獲取價(jià)格彈性收益的機(jī)會(huì)，而將利潤空間局限在極其微薄的加工費(fèi)區(qū)間內(nèi)，這顯然與股東價(jià)值最大化的目標(biāo)存在潛在沖突。

因此，對(duì)于江西銅業(yè)而言，當(dāng)務(wù)之急并非拋棄套保這一風(fēng)險(xiǎn)管理的“盾牌”，而是需要讓這塊“盾牌”變得更智能、更靈活。企業(yè)的套保策略，應(yīng)從單純的“價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖”，升級(jí)為基于宏觀趨勢(shì)判斷、自身供需分析和利潤目標(biāo)管理的“戰(zhàn)略性風(fēng)險(xiǎn)管理”。

具體而言，江銅或許可考慮以下對(duì)策。

第一，建立更動(dòng)態(tài)的套保比例調(diào)整機(jī)制。 在明確的上行周期中，可基于研究與判斷，審慎、逐步地降低對(duì)遠(yuǎn)期產(chǎn)量的套保比例，保留更多現(xiàn)貨敞口以享受牛市紅利。

第二，豐富套保工具與策略。 除了簡(jiǎn)單的賣出期貨，可探索使用更復(fù)雜的期權(quán)組合，在控制下行風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)，保留一定的上行收益空間。

第三，強(qiáng)化套保決策與生產(chǎn)經(jīng)營、購銷合同的聯(lián)動(dòng)。 將套保與長單采購、產(chǎn)品銷售更緊密地結(jié)合，進(jìn)行一體化的利潤管理，而非孤立地看待期貨頭寸的盈虧。

歸根結(jié)底，套期保值是工具，而非目的。它的最高宗旨是為企業(yè)實(shí)體經(jīng)營的穩(wěn)健和持續(xù)盈利服務(wù)。在風(fēng)高浪急的周期底部，它是救生衣；在波瀾壯闊的周期浪潮之巔，它不應(yīng)成為束縛手腳的繩索。對(duì)于志在成為世界一流企業(yè)的江西銅業(yè)而言，面對(duì)歷史性的行業(yè)機(jī)遇，如何在“防范風(fēng)險(xiǎn)”與“抓住機(jī)遇”之間取得精妙平衡，構(gòu)建與超級(jí)周期相適應(yīng)、兼具防御性與進(jìn)攻性的新型風(fēng)險(xiǎn)管理哲學(xué)，將是其未來面臨的核心戰(zhàn)略課題之一。

市場(chǎng)在期待，這家中國銅工業(yè)的脊梁，不僅能穩(wěn)如泰山，更能乘風(fēng)破浪。