AI繁榮還能持續(xù)多久？野村全球宏觀研究主管蘇博文：暫未有明顯跡象顯示云計算巨頭主動放慢投資，但增速遲早會放緩

每經(jīng)記者：鄭雨航 每經(jīng)編輯：蘭素英

當?shù)貢r間7月22日，特斯拉與谷歌母公司Alphabet先后發(fā)布二季度財報，并繼續(xù)加碼人工智能相關(guān)投入。特斯拉預(yù)計，2026年資本開支將超過250億美元，且未來兩至三年仍將繼續(xù)增長。Alphabet則將2026年資本開支預(yù)期再次上調(diào)150億美元至1950億~2050億美元。

盡管兩家公司均強調(diào)AI投資的長期回報，但高額支出仍引發(fā)市場擔(dān)憂，特斯拉盤后股價下跌4.1%，Alphabet盤后也一度跌超4%。

7月22日，《每日經(jīng)濟新聞》記者參加了野村“全球宏觀經(jīng)濟分析與中期展望”線上媒體交流會。野村全球宏觀研究主管及全球市場研究部聯(lián)席主管蘇博文（Rob Subbaraman）表示，AI是一場真正的技術(shù)革命，不過，技術(shù)革命與資產(chǎn)泡沫并不矛盾，市場不會沿著直線持續(xù)上漲。

蘇博文坦言，他目前暫未看到超大規(guī)模云計算公司主動放慢投資的明顯跡象，可能刺破泡沫的一個顯而易見的因素，是AI投資回報率低于預(yù)期。不過，AI正在給美聯(lián)儲帶來一個新的政策難題：它究竟何時從推高通脹，轉(zhuǎn)而抑制通脹？

野村全球宏觀研究主管及全球市場研究部聯(lián)席主管蘇博文（Rob Subbaraman） 圖片來源：野村提供

AI資本開支面臨投資回報率問題

“自ChatGPT發(fā)布以來，越來越明顯的是，我們正在經(jīng)歷一場可能幾十年、甚至幾代人才會遇到一次的技術(shù)變革。”蘇博文在線上媒體會上表示，這（AI）不是普通的產(chǎn)業(yè)升級，而是一場真正的技術(shù)革命。

他坦言，目前很難判斷投資高峰在哪里，一些大型芯片公司認為，供不應(yīng)求的狀況可能持續(xù)到明年，甚至延續(xù)至2028年。但歷史經(jīng)驗是，重大技術(shù)轉(zhuǎn)型最終通常都會出現(xiàn)投資過度和市場調(diào)整，只是很難準確判斷時間。

蘇博文強調(diào)，當前芯片、存儲和算力領(lǐng)域似乎存在明顯短缺，這在一定程度上解釋了相關(guān)資產(chǎn)價格的飆升。從未來數(shù)年的宏觀視角看，他仍然看好AI主題，但市場不會一直直線上漲。

在蘇博文看來，芯片是當前AI投資浪潮中最重要的上游環(huán)節(jié)。

大模型訓(xùn)練、數(shù)據(jù)中心建設(shè)以及存儲需求持續(xù)增長，使芯片、算力和電力資源仍處于相對短缺狀態(tài)。這也是此前美國及亞洲半導(dǎo)體板塊大幅上漲的重要基礎(chǔ)。

蘇博文將其形容為一場“AI軍備競賽”：各家公司都希望率先開發(fā)出性能領(lǐng)先的大語言模型，并圍繞自身技術(shù)和生態(tài)建立更深的護城河。與此同時，中美之間的技術(shù)競爭，也在推動企業(yè)和政府持續(xù)增加AI投入。目前，蘇博文尚未看到美國超大規(guī)模云計算企業(yè)主動放緩AI資本支出的明顯跡象。但他同時指出，這種投資不可能永遠以當前速度擴張。

如果簡單外推當前趨勢到未來四五年時間，AI投資最終會成為美國經(jīng)濟增長最主要的驅(qū)動力。但蘇博文認為，這顯然不可能無限持續(xù)，投資增速遲早會放緩。

究其原因，首先是AI資本開支面臨的投資回報率問題：如果AI應(yīng)用速度和商業(yè)化進展不及預(yù)期，科技企業(yè)投入的大量資金可能無法形成足夠收入；隨著越來越多公司加入競爭，模型和服務(wù)價格下降，也可能壓低行業(yè)利潤率。

其次，芯片投資還面臨快速折舊風(fēng)險：由于技術(shù)迭代速度較快，企業(yè)今天采購的先進芯片和設(shè)備，可能在較短時間內(nèi)被新產(chǎn)品取代。如果設(shè)備淘汰速度快于預(yù)期，巨額資本開支的實際價值和投資回報也可能低于企業(yè)最初估計。

“鐵路、電力和互聯(lián)網(wǎng)等歷次技術(shù)革命，都曾伴隨投資過熱”，蘇博文稱，適度放慢投資速度未必是壞事，反而有助于避免未來出現(xiàn)更嚴重的過度投資和市場調(diào)整。

圖片來源：每經(jīng)媒資庫

美聯(lián)儲今年不會加息，AI繁榮掩蓋了其他行業(yè)對高利率的脆弱性

判斷AI行情何時見頂，蘇博文在媒體會上，還拋出了一個更底層的觀點：今年下半年全球流動性的走向，將在很大程度上取決于美國通脹和美聯(lián)儲政策，其中美國通脹尤為關(guān)鍵。

作為全球流動性的主要來源，蘇博文目前的基準判斷是，美聯(lián)儲今年不會加息。若真的加息，更可能發(fā)生在今年較晚時候。

“美國通脹可能已經(jīng)見頂，核心個人消費支出價格指數(shù)同比增速或在5月達到約3.4%的峰值。近期部分通脹數(shù)據(jù)相對溫和，關(guān)稅帶來的通脹影響正在減弱，工資增速也有所控制。與此同時，美聯(lián)儲可能認為，AI最終將提高生產(chǎn)率，并帶來抑制通脹的效果，因此不會急于加息。”蘇博文進一步解釋稱，AI投資非常強勁，但房貸利率上升會使房地產(chǎn)等非AI行業(yè)承受更大壓力。AI繁榮也可能掩蓋了其他行業(yè)對高利率的脆弱性。

與此同時，AI正在給美聯(lián)儲帶來一個新的政策難題：它究竟會推高通脹，還是抑制通脹？蘇博文認為，目前部分股市接近歷史高位，美國信用利差非常低，全球流動性環(huán)境依然寬松。與此同時，美國經(jīng)歷了放松監(jiān)管，非銀行金融部門和AI領(lǐng)域的監(jiān)管仍有限，這增加了未來金融周期轉(zhuǎn)向下行的風(fēng)險。

此外，在AI基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)初期，巨額資本開支會增加芯片、電力和數(shù)據(jù)中心需求，造成相關(guān)資源短缺，因而具有通脹效應(yīng)。只有當這些投資真正投入使用，并轉(zhuǎn)化為生產(chǎn)率提升后，AI才可能降低企業(yè)成本、緩解工資壓力，并產(chǎn)生抑制通脹的作用。

“美聯(lián)儲可能相信，AI將像20世紀90年代的信息技術(shù)革命一樣提高生產(chǎn)率，因此不愿過早收緊政策。”蘇博文強調(diào)，真正的風(fēng)險并不是美聯(lián)儲只加息一次，而是前期行動太晚，之后不得不連續(xù)加息。

中東能源風(fēng)險也是可能改變美國通脹路徑的外部變量。

近期美伊沖突再次升級，但能源市場和全球金融市場的反應(yīng)仍相對溫和。此前市場一度預(yù)計國際油價可能升至每桶150美元，但油價最終并未達到這一水平，并較快回落。進入7月后，隨著中東局勢再次趨緊，國際油價重新上漲，但市場仍未按照長期、全面供應(yīng)中斷的情景進行定價。

蘇博文認為，目前市場普遍押注本輪沖突不會持續(xù)太長時間，因此尚未充分計入能源供應(yīng)風(fēng)險。

不過，他提醒，全球經(jīng)濟在第一輪能源沖擊中能夠保持韌性，一個重要原因在于釋放戰(zhàn)略儲備、調(diào)整運輸路線以及增加替代供應(yīng)。但經(jīng)過過去數(shù)月的消耗，戰(zhàn)略儲備和商業(yè)庫存均已明顯下降，如果沖突進一步升級，全球第二次應(yīng)對能源沖擊的能力可能弱于第一次。

“市場目前押注的是一個相對樂觀的結(jié)果，但如果判斷錯誤，油價可能出現(xiàn)更大幅度上漲。”蘇博文說。

在他看來，油價上漲不僅意味著能源價格走高，更可能通過推升通脹，迫使美聯(lián)儲和其他主要央行重新收緊貨幣政策，最終壓縮全球流動性，并暴露高估值、高杠桿資產(chǎn)的脆弱性。

免責(zé)聲明：本文內(nèi)容與數(shù)據(jù)僅供參考，不構(gòu)成投資建議，使用前請核實。據(jù)此操作，風(fēng)險自擔(dān)。