長(zhǎng)假歸來(lái)，先說(shuō)說(shuō)美聯(lián)儲(chǔ)這檔子事

這段時(shí)間真給我休息美了，兒子暑假去了他外婆家，又恰巧碰到世界杯，中間還刷完了神劇《主角》，我甚至還找回了點(diǎn)大學(xué)看球時(shí)候的感覺(jué)，當(dāng)然感受并不完全一樣，那時(shí)候多瘋啊，半夜進(jìn)球時(shí)歡呼聲此起彼伏，記得決賽踢完時(shí)還有人為了慶祝把被子燒了丟下樓。。。

我自打高三開(kāi)始就是意大利球迷，無(wú)奈意呆自玄冥二老后徹底淪為歐洲中國(guó)隊(duì)。備胎西班牙這次表現(xiàn)倒是出乎意料，記得上一屆斗牛士全場(chǎng)光控球沒(méi)威脅，看得我真差點(diǎn)當(dāng)場(chǎng)睡著，這一屆在進(jìn)攻轉(zhuǎn)化方面的提升還是很明顯的。

當(dāng)然隨著時(shí)代變遷足球也變得越來(lái)越功利，觀賞性明顯不如我大學(xué)那會(huì)兒，足球戰(zhàn)術(shù)也在不斷進(jìn)化，以前中后衛(wèi)一般也就在定位球時(shí)候參與進(jìn)攻，主要還是負(fù)責(zé)防守和后場(chǎng)傳切，現(xiàn)在連守門(mén)員都要練組織進(jìn)攻。還有原來(lái)后腰的首要任務(wù)是背身控球保護(hù)后場(chǎng)，頂級(jí)后腰才具備很強(qiáng)的轉(zhuǎn)身組織進(jìn)攻甚至直塞能力，而現(xiàn)在的后腰組織進(jìn)攻能力已經(jīng)是標(biāo)配。

時(shí)代在進(jìn)步，咱也要進(jìn)步一下，今早收到短信中了幾簽長(zhǎng)鑫科技，AI是近十年投資都避不開(kāi)的主題，不管買(mǎi)不買(mǎi)，后續(xù)還是要花點(diǎn)時(shí)間去研究下。當(dāng)然這篇與AI無(wú)關(guān)，主要是想梳理一下美聯(lián)儲(chǔ)新主席沃什上臺(tái)后的信息，做一個(gè)半年到一年的中期判斷。這個(gè)判斷有個(gè)大前提，就是假設(shè)伊朗撐不過(guò)8月底就會(huì)服軟，這個(gè)結(jié)論是我基于大量國(guó)際智庫(kù)機(jī)構(gòu)的分析得出的，理由包括伊朗的基礎(chǔ)藥物、糧食、外匯等最晚將在8月上旬左右枯竭，國(guó)內(nèi)民生壓力巨大。肉眼可見(jiàn)近期伊朗的口風(fēng)明顯軟了，釋放了一個(gè)美國(guó)人、把前外長(zhǎng)推出來(lái)喊話求和、明確不攻擊以色列等行為都釋放了明顯的求和意愿。所以這里我的合理假設(shè)是8月底之前霍爾木茲海峽可以打通，而且由于前期大量油輪出海峽和美國(guó)持續(xù)釋放的石油庫(kù)存，這一個(gè)半月內(nèi)的油價(jià)相對(duì)還是可控，下面開(kāi)始正文。

美聯(lián)儲(chǔ)的基礎(chǔ)認(rèn)知

不管誰(shuí)上臺(tái)，美聯(lián)儲(chǔ)的法定目標(biāo)只有就業(yè)和通脹兩個(gè)，保就業(yè)需要降息，保通脹需要加息，美聯(lián)儲(chǔ)的百年歷史就是圍繞這一組最基本的博弈而展開(kāi)。但其實(shí)美聯(lián)儲(chǔ)還有兩個(gè)隱性目標(biāo)，就是金融穩(wěn)定和美債，金融穩(wěn)定是擺在臺(tái)面上的，屬于任何現(xiàn)代央行的職責(zé)，比如金融危機(jī)時(shí)候的救市（次貸危機(jī)，歐債危機(jī)等），當(dāng)然金融穩(wěn)定也可以視為保就業(yè)的延伸。

這里重點(diǎn)要講的是美聯(lián)儲(chǔ)最不愿意提的另一個(gè)隱性任務(wù)，就是為美債兜底，表面上每一屆美聯(lián)儲(chǔ)都會(huì)強(qiáng)調(diào)央行的獨(dú)立性，從而盡量與美債兜底撇清關(guān)系，但實(shí)際上美債兜底的強(qiáng)度高于金融危機(jī)。原因也很簡(jiǎn)單，因?yàn)槊纻├椎暮蠊冉^大多數(shù)金融危機(jī)都要嚴(yán)重得多，這其中的原理相信你們也沒(méi)耐心聽(tīng)，所以只要記住以下這一點(diǎn)即可，美債真的到了違約的邊緣，不用總統(tǒng)施壓，美聯(lián)儲(chǔ)自己就會(huì)開(kāi)啟無(wú)限量YCC等工具買(mǎi)入美債救市，重倉(cāng)大宗商品或者成長(zhǎng)股（對(duì)利率敏感的資產(chǎn)）的投資者如果對(duì)這些感興趣，建議去聽(tīng)聽(tīng)前美聯(lián)儲(chǔ)主席伯南克的公開(kāi)課，那里面講的非常詳細(xì)。

總結(jié)一下，美聯(lián)儲(chǔ)的目標(biāo)包括臺(tái)面上兩個(gè)和臺(tái)面下兩個(gè)。臺(tái)面下兩個(gè)目標(biāo)的優(yōu)先級(jí)比臺(tái)面上兩個(gè)要高得多，但觸發(fā)的閾值也很高（經(jīng)濟(jì)危機(jī)和美債危機(jī)很少發(fā)生），而且往往需要犧牲短期就業(yè)和通脹來(lái)完成救市，所以平時(shí)美聯(lián)儲(chǔ)平時(shí)不太愿意提。

沃什與川子的關(guān)系

沃什的老丈人勞德是川子幾十年的好基友，他們?cè)缭谖诸D商學(xué)院時(shí)候就認(rèn)識(shí)了，現(xiàn)在勞德是共和黨的最大金主，這也是川子墻都不扶就扶沃什上去的原因，所以如果你們覺(jué)得沃什是真鷹派的話那就未免天真了，至于為什么沃什首秀要放鷹，我們后面再說(shuō)。

再八卦一點(diǎn)，這個(gè)勞德其實(shí)是雅詩(shī)蘭黛的老板之一，女性讀者應(yīng)該沒(méi)有不知道的，所以他們家族多有錢(qián)你們可以想，人有了錢(qián)之后會(huì)想啥呢？就是要權(quán)和上臺(tái)面，沃什就是一個(gè)典型。2024年之前他一直都是鐵桿鷹，自從他老丈人有意向好基友川子推女婿上位后，他就秒變鴿，弄出AI通縮論、截尾均值PCE、縮表?yè)Q降息等理由，長(zhǎng)期目的很明顯就是配合川子的降息需求。

目前利率政策的核心矛盾

簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，目前降息與加息之間的矛盾就是美債和通脹之間的矛盾。一方面美債規(guī)模已經(jīng)高達(dá)40萬(wàn)億美元，美債與GDP之比高達(dá)125%，美債利息支出/財(cái)政收入=26.5%（CBO實(shí)際支付率口徑）。一般來(lái)說(shuō)美債利息支出/財(cái)政收入超過(guò)30%就會(huì)陷入死亡螺旋，意思就是靠開(kāi)源節(jié)流的正規(guī)手段不可能還本付息了，而只能通過(guò)金融抑制來(lái)消化債務(wù)（也就是大家說(shuō)的通脹洗債，把債務(wù)轉(zhuǎn)嫁給每一個(gè)人）。

你們肯定會(huì)覺(jué)得離30%不是還有3.5%的空間嗎？其實(shí)已經(jīng)沒(méi)了，因?yàn)榻衲晗掳肽旰兔髂陼?huì)有15萬(wàn)億美元的美債到期續(xù)作，可怕的是這里面三分之一的利率只有1.5%左右，而續(xù)作后的利率會(huì)高達(dá)4.3%左右，再加上每年增發(fā)的2萬(wàn)億美元高息美債，這就是達(dá)利歐前段時(shí)間說(shuō)的美債事實(shí)上已經(jīng)進(jìn)入死亡螺旋區(qū)間的理由。換句話說(shuō)，之前40萬(wàn)億美債還能玩得轉(zhuǎn)的原因是之前借的時(shí)利息低，而現(xiàn)在續(xù)借時(shí)利率已經(jīng)起飛了，這時(shí)候如果再加息兩次以上，美國(guó)財(cái)政部直接原地爆炸，美債將由于付不起利息而違約。

另一方面是關(guān)于通脹，由于川子在朗子這件事上吃了癟，導(dǎo)致油價(jià)快速攀升，5月美國(guó)的整體PCE最高躥上了4.1%，再加上新主席沃什上臺(tái)后的不確定性，所以雖然6月CPI的降幅大幅超出市場(chǎng)預(yù)期，加息抗通脹仍然是壓制市場(chǎng)的達(dá)摩克利斯之劍。

接上面沃什首秀為啥要放鷹這個(gè)問(wèn)題，川子最怕的是加息推高美債利息成本（長(zhǎng)期），而民眾希望的是控制通脹（短期），所以沃什的策略是首秀嘴炮放鷹，這樣既可以在市場(chǎng)形成加息預(yù)期以抑制通脹，又可以避免真的加息而推高美債的利息成本，可謂一舉兩得。那大家肯定會(huì)想，你光嘴炮沒(méi)實(shí)際加息動(dòng)作市場(chǎng)遲早看穿，這里面存在一個(gè)時(shí)間差問(wèn)題，因?yàn)槟壳巴洸⒉粐?yán)重，靠嘴炮壓幾個(gè)月很可能就下去了。即使通脹還沒(méi)壓下去就被市場(chǎng)看穿了，那就真的加一次25bp（短期美債尚能承受）對(duì)市場(chǎng)進(jìn)行恐嚇，這樣就足夠熬到通脹降至2字頭，只不過(guò)這幾個(gè)月要苦一苦資本市場(chǎng)，特別是貴金屬等對(duì)利率敏感的大宗商品了。

下面我大概推演一下8月和12月的美國(guó)經(jīng)濟(jì)和通脹數(shù)據(jù)，合理推測(cè)一下為什么不需要加息或者只需要加息一次。

通脹數(shù)據(jù)

整體PCE和核心PCE：

1，先說(shuō)最牛逼的，BEA（美國(guó)經(jīng)濟(jì)統(tǒng)計(jì)局）將在9月30日更改PCE的統(tǒng)計(jì)口徑，根據(jù)投行的測(cè)算，調(diào)整后的口徑會(huì)讓整體PCE下降0.1%，核心PCE下降0.2%，主打一個(gè)降不下去我就直接改口徑。由于9月30日會(huì)發(fā)布8月的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，也就是說(shuō)8月發(fā)布的PCE數(shù)據(jù)就是口徑更改后的，而且之前月份的數(shù)據(jù)都會(huì)同步更改，但我們應(yīng)該主要關(guān)注8月的數(shù)據(jù)，市場(chǎng)會(huì)主要跟著8月的PCE走。

2，之前海峽打通后油價(jià)最低跌至70美元，川子似乎有意讓原油維持低位以方便他快速壓降通脹。這點(diǎn)我是從美國(guó)原油儲(chǔ)備消耗量上判斷出來(lái)的，因?yàn)楹{打通后美國(guó)原油儲(chǔ)備仍然維持高消耗量，這說(shuō)明川子還是在有意識(shí)的在砸原油價(jià)格，如果油價(jià)從9月初開(kāi)始重回70美元，后續(xù)整體PCE還是會(huì)快速下降，兩三個(gè)月后核心PCE也會(huì)開(kāi)始下降。

3，前期關(guān)稅戰(zhàn)調(diào)高的關(guān)稅被判無(wú)效，2月底開(kāi)始降低（雖然后面又加了點(diǎn)，但總體上是降低的）。根據(jù)投行測(cè)算，這可以為今年下半年的核心PCE帶來(lái)額外0.2%的降幅。

經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)

非農(nóng)：市場(chǎng)曾經(jīng)被5月的非農(nóng)數(shù)據(jù)嚇尿，其實(shí)市場(chǎng)更多的只是找一個(gè)短期出貨的理由而已。因?yàn)閺姆猪?xiàng)上看，5月的就業(yè)增加主要來(lái)自酒店餐飲，很明顯這是世界杯帶來(lái)的臨時(shí)工效應(yīng)，而這個(gè)效應(yīng)在7月就會(huì)消退殆盡，果然6月的非農(nóng)就只有5.7萬(wàn)，而且5月的數(shù)據(jù)也被大幅下修。關(guān)于后面的非農(nóng)數(shù)據(jù)，主要有三點(diǎn)支持就業(yè)繼續(xù)走弱：

1，由于AI替代作用，白領(lǐng)就業(yè)一直保持負(fù)增長(zhǎng)，這將長(zhǎng)期壓制中產(chǎn)就業(yè)。

2，德銀統(tǒng)計(jì)的臨時(shí)工服務(wù)崗位連續(xù)大幅收縮，因?yàn)槠髽I(yè)裁員一般都是從臨時(shí)工開(kāi)始裁，后面會(huì)逐步進(jìn)入到裁撤正式員工的階段，這是經(jīng)濟(jì)衰退的先兆。

3，就業(yè)增加基本依靠政府提供的工作機(jī)會(huì)（教育、醫(yī)療等），財(cái)政赤字一旦縮小，這一塊就業(yè)有崩塌的風(fēng)險(xiǎn)。

失業(yè)率：有的人可能會(huì)說(shuō)6月失業(yè)率不是還下降了0.1%（4.3%到4.2%）？但你要知道這0.1%的下降并不是好事，是72萬(wàn)人找不到工作干脆擺爛不找了，于是這些人在統(tǒng)計(jì)上就被踢出了找工作人群這個(gè)分母，這才導(dǎo)致失業(yè)率的下降，其實(shí)這恰好說(shuō)明就業(yè)市場(chǎng)正在惡化。

要說(shuō)下半年站上4.5%的概率高不高呢？我覺(jué)得還是有可能性的，一方面是上面說(shuō)的世界杯消退和就業(yè)走弱的三個(gè)長(zhǎng)期邏輯。另一方面是油價(jià)上漲對(duì)于就業(yè)來(lái)的殺傷力需要3-6個(gè)月時(shí)間才能體現(xiàn)出來(lái)，我估計(jì)9月開(kāi)始前期高油價(jià)的破壞力就可能開(kāi)始體現(xiàn)在失業(yè)率上。

總體判斷：最后結(jié)合上面的條件，我用AI校正了幾次，基本上年底核心PCE和整體PCE都有希望壓到3%以下，我覺(jué)得很可能沒(méi)必要加息，目前看即使要加25bp也足夠了，這可能也是近期貴金屬價(jià)格和有色股票走勢(shì)背離的主要原因，因?yàn)槭袌?chǎng)已經(jīng)形成了貴金屬價(jià)格底部形成的預(yù)期。當(dāng)然以上推演基于伊朗撐不過(guò)八月上旬就服軟這個(gè)假設(shè)，如果情況有變（比如以色列加入戰(zhàn)爭(zhēng)、拖鞋軍封閉曼德海峽）的話就要另當(dāng)別論了。