第二屆中國旅游企業家年會 | 陳曉歐：城市更新與存量盤活-資本與資產的雙重博弈

6月4日，第二屆中國旅游企業家年會系列活動——“激活文旅存量資產”學術交流活動在廈門舉辦。行業專家、文旅操盤手齊聚現場，聚焦文旅行業由增量開發轉向存量提質的關鍵階段，深入探討閑置物業盤活與資產價值重構的現實痛點。F.O.G富尚資產集團董事長，APREA中國區主席陳曉歐以《城市更新與存量盤活-資本與資產的雙重博弈》為題作分享，現刊發視頻及全文如下：

很高興收到我們廈門文旅集團的邀請，又來到如詩如畫的廈門。廈門給我的印象一直是這么美麗。昨天正好抽空去趟廈大，正好就在我們這個酒店的旁邊，依然是風采依舊。1921年成立的一個老牌的大學。

今天受邀來講的這個題目，跟廈門這個城市有一定關系。我們是從投資開始看文旅地產的，我們做的大部分項目還是做這個城市的核心資產。所以很多的項目是在城市的中心，而不是在小鎮或者在景區里頭。

背景簡單介紹一下，因為我是第一次受邀來參加這樣一個盛會，組織的相當的盛大。我們是成立于美國的波士頓的一家專門做私募股權投資加資產管理。資產管理指的是資產運營管理。以及現在我們在國內做的REITs相關的綜合服務這樣一個綜合性的企業，在中國香港、新加坡、中國都有業務，當然之前在美國的業務也比較多。中國的總部是在上海。

先引用司馬遷的一句話“無財作力，少有斗智，既饒爭時”。講的就是說在沒有錢財的時候，是靠體力，有一點點積累的時候，靠的是智慧，但是在很豐饒的時候，爭的是時勢。所以現在這個狀態下，我們要看清楚時勢，因為我們國家已經進入到了一個新的狀態。

最后講到了1978年到2025年整個改革開放以來，中國的經濟的一個大概的走勢。可以看到從我們改革開放早期，中國就一躍成為GDP增速達到10%以上的一個高速發展的發展中國家。然后一路高歌猛進，我就不去講過去歷史。但是進入到了一個新常態期，也就是從2008年以后到2019年以后，當時是我們總書記提出來進入到新常態時期的時候，我們的增速減緩到8%，當然我們的基數很大，有8%的增長率已經不簡單了。但是在關鍵的一個時期是2020年到2023年。大家不要忘記這個時期，是痛定思痛的一個時期。這個時期造成了全世界經濟的重創，也對中國經濟產生了一個巨大的影響。現在為止，我們中國的經濟在經歷這樣一個過程后，我認為還是處于一個反彈的狀態，進入到了5%的狀態。

這個狀態下，我們可以看到，這個是不容回避的狀態，今天是個專業論壇，所以我把數據拿出來看一看。房企持續暴雷，以前我們去參加博鰲論壇，這些大佬都是房企，開發企業為主，這兩年去講的，就像我們這種做金融的為主了。房企的總負債32家，簡單的估了一下，到2025年底達到了15.8萬億。這是驚人的一個數字。風險傳導到什么狀態？現在的房企導致了2000到3000個項目停滯，大量的爛尾樓需要去收拾。

所以目前的房地產是處在一個困局的，并不是一個像我們十年二十年以前一樣高歌猛進的狀態。爆雷以外后的經濟走勢，市場消費信心的走低，國際局勢的動蕩，特朗普2.0，種種疊加下來，回想起以前王曉波，也是知名的一個作家，他的三部曲叫《黃金時代》、《白銀時代》、《黑鐵時代》。

現在在討論房地產是不是進入黑鐵時代。回顧2020年的暴雷開始，2021年中國由發改委和證監會聯合發布了比較重要的產品《基礎設施公募REITs》，這是基于存量盤活重大的政策。今天我會重點講這個事情，但不是講這個事情的理論，而是講這個事情怎么實踐。以及2025年基于基礎設施公募REITs基礎上，由證監會單獨發布商業不動產公募REITs，等于說把所有酒店、辦公等等全部納入到REITs范疇，因為在基礎設施，酒店辦公不屬于基礎設施，所以現在全面激活了不動產的REITs化。到2026年5月28日，僅僅一周之前國務院印發很重要的文件《城市更新“十五五”規劃》，首次在國內由國家級別印發城市更新專題的規劃，這個信號是很強的。所以中國正式進入到了大量城市更新為主的時代。不僅僅是地產。這樣的狀態下我們看到很多現象。

第一，REITs不再是一個試水的金融產品，現在已經是常態化發行了。

第二，在這樣狀態下，“十五五”規劃所定調的城市更新會大力拓展城市內部已經有的完整社區的改造。這就是存量，而不是強調新盤的開發，以及對于文脈保護、特色風貌再次挖掘，也就是城市中心核心資產、歷史建筑等等再挖掘。還有包括綠色低碳、智慧化等等。

這樣的大環境下，我們再回頭看一下，因為我們是做金融地產的，我們很關心的是金融大環境。在國內金融大環境是什么樣的，國內金融大環境是利率極度走低。我們知道理財可能在十年以前能買到4%、5%、6%的產品，如果現在在銀行買只能買到2%的產品，最多3%。而我們的國債三年期只有1.63%，這意味著不僅僅老百姓在銀行存錢不值錢，還意味著大量金融機構需要跳出銀行或者國債的傳統型的投資產品，跨入到新的創收的工具。其實一大部分就是不動產的盤活。

這樣的狀態下，我們怎么期待下一步關系到不動產，文旅地產是不動產的一部分，以及整個經濟的走向。

但是我不認為在下一步中國地產就進入到黑鐵時代，因為縱觀全球動產永遠是支柱型的產業，但是它進入到的是大型的升級轉型，我認為是鉆石時代。因為鉆石是稀缺的資源，它需要有更高級的商業模式去承載。強調的是現金流和金融屬性，不再是以前的開發賣房子銷售屬性。REITs和債券化帶來的大閉環，也就是大量的酒店文旅產業到底怎么盈利，難道靠我們一點點收入，靠租金就能夠獲取項目成本的回收和預期的回報嗎。其實現在REITs就提供了這樣的閉環可能性。

帶出來最后一個題目就是精細化資產管理，也就是這兩天論壇大家廣泛談內容，就是談管理，這就是資產證券化的基礎。

在這樣新舊模式更迭中，我們認為一個重要的理念就是資產價值怎么定位的問題。以前定位資產價值是以“點式”定位，一旦把房子建好賣掉就句號了，點就畫上去了。現在不是，現在房子建好以后要有線式運營理念，通過資本化和資產管理的雙重加持，所以今天題目叫資產與資本的雙重博弈。雙重博弈之后實現資產增值以后，通過金融化來獲利，而不是銷售獲利。

這樣的狀態下對資產管理就比較關注，這也是境外，尤其是亞太不動產協會講的就是資產管理，講的很關鍵的概念叫Life Cycle，就是全生命周期。定位到房地產就是融、投、建、管、退，不能只看投資、融資、管理，還要考慮退出。核心價值就是資產的估值，所以Value、Life Cycle是現在新的房地產時代最關心的兩個名詞，而不是銷售額、產量。

這樣的狀態下，我們在全球，包括在亞太區大概的操盤思路是這樣的過程：

首先對資產進行比較清晰的重構和規劃。也就是手頭存量的資產要好好梳理一下，不要打亂賬，把好資產和壞資產分離開，好資產、中資產、差資產進行田徑賽馬不同的處理方法，然后加強資產管理，最終資本運作進行退出。所以這是我認為房地產下半場的重要商業模式。因為我們是做企業的，很關心怎么盈利，怎么操作。

這個狀態下，我們很早在國外注冊了專利體系，從整個資產管理體系出發，從戰略規劃開始，到財務管理到人力資源這樣一個集團頂層操作的規劃到底層資產的投融資、開發建設、招商租賃、樓宇運營、市場營銷，這一套上下結合的綜合打法是我們認為是目前市場上重要的商業模式。

通過一些案例介紹一下，這些都是有合約和實操的案例。正在操盤的案例就是上海外灘，上海外灘第二立面是全中國最大的城市更新項目，總投資5千億人民幣，這是上海在去年初公布的超大型的城市更新，如果去過外灘都看到上海第一立面，沿著黃埔江對岸看上去就是陸家嘴，我們公司在陸家嘴經貿大廈，但是在第一立面的背后有大量老舊殖民地建筑，很漂亮的外觀沒有被充分的利用。這一批建筑有200多萬平方米，就是在上海外灘這條河往西邊走。這樣一個項目的整體資產梳理就是我講到三步曲第一步，是整個上海外灘更新第一步大棋，當時結合了福斯特大型的建筑事務所一起對外灘進行前期的梳理規劃。在這個狀態下重新對外灘這個區域進行定位，當時上海城市更新的領導小組以及外灘投資公司是由黃埔區外灘投資和上海地產合資的一個公司，要求我們作出一個對于大片區融投管退的測算。所以這樣一張總圖做出來再進行落地項目的實施，是總-分-總的概念。

第一個項目已經開業了，如果有機會可以到上海外灘看看這個項目，這是目前上海排名第三的網紅項目。它是集聚文化底蘊的一個項目，是之前新中國上海第一任市長陳毅辦公所在地，是老市政府。這個項目進行了改造，這個改造是大型改造，不僅僅是把老建筑進行修舊，還加建一部分的建筑，請的是當時英國很知名的建筑設計師。這樣改造以后進行了大量重新定位和調整。可以看到這個項目早期是定位成一個金融創新地標來看的，但是在經歷疫情，因為項目操盤過程中經歷過疫情，經歷過疫情之后我們發現整個市場完全變化了，所以對這個項目的定位進行的大幅的調整。我們把它改成三明治式的定位，底層全部都是以商業進行開放，開放到什么程度，我們把地下室也開放出來，租給攜程“中國味道”餐廳，他們請了很多外賓到餐廳吃飯、表演，一票難求，就在這個項目的第一層。

三明治的第二層，原來定位是辦公，現在的目標除了這些金融創新以外，還在大量引入精品式酒店。最近從倫敦回來，我們在引進一家歐洲的酒店品牌，這間酒店是專做歷史保護建筑的奢華型酒店，很適合上海外灘的定位。

三明治的頂層全部做餐飲，一線餐飲，全球餐飲，俄羅斯餐飲、意大利餐飲等等，最重要的定位就是高端餐飲帶景觀，可以看外灘。所以這樣城市中心的文化建筑改造，我認為是文旅地產的特例，是把以前傳統型的金融定位轉成文旅導入到城市中心的案例。被證明是可以存活的，因為存活是當下比較重要的動詞。所以這個項目我們預計到租戶企穩的時候會操作REITs化，這樣項目就圓滿了，因為會實現金融化的躍升。這個項目的投資就得到保險公司的加持投入進來就形成了閉環。

2014年最早用國際化資產管理體系簽約的一個大項目就是上海中心，這是目前國內最高樓，全球第二高樓。這個樓2014年正在建，建的時候整個定位是陸家嘴傳統金融區來做，但是做的過程中項目產生了變化，現在我們從數據大量分析來看，這個項目目前最成功的業態不是寫字樓，最成功的業態是它塔冠部分的觀光平臺，總共有兩層，大約4000多平方米可以有營收2億，這樣的觀光平臺定位成文旅產業，收門票，附帶大量的活動，最終將上海中心定位成觀光平臺以上最頂層有阻尼器，因為超高層會隨風搖擺，在頂樓上放一個大秤砣抗風力的阻尼器，當時上海的業主是上海城投，當時把它定位成上海的地標型資產，所以找了一個大雕塑家設計了一個雕塑放在頂層，本來是作為裝飾用，現在把阻尼器裝了激光以后，變成一個激光秀場。完全可以，因為全部是數字化、影音化，完全可以因勢而變，現在大量的年輕人上去辦活動。以及觀光平臺是24小時營業，我們晚上在周末的時候，設置一些兒童的野營。小孩子在周末讓他過來托管，兩天時間，早晨看日出，還有一些活動，家長愿意付高費用把小孩送到高空間去。因為還帶一些科技感，智慧建筑、超高層的理念等。我們在這樣一個市場變化環境中，激活了一個新業態。

除了城市中心以外，像城市的一些核心大盤，成都麓湖，本來是一個大盤沒有太多人愿意去的，現在變成網紅地。2016年開始，把商業地產整體的激活，我們是負責它的資本部分，找了大量的策劃人來做。包括現在出現的網紅的業態等。

我們在出海部分，我們跟中國交建做的港口型，按照新加坡的標準來做的，引入了油輪碼頭、游艇碼頭，甚至引入了賭場這樣一個綜合性的項目。

我對整體現在這個時代操盤的理解，更多深度合作的企業已經激活了香港的REITs市場，進而在中國做廣泛的REITs的布局，形成了開運金模式（開發、運營、金融模式）。

這個模式實際上支撐了將近100名的商業地產企業現在進入到全國十強。為什么？因為有開發、運營，更有金融退出，所以彈藥是充足的。在這個狀態下，做了大量的金融化嘗試，包括基礎設施及包括租賃用房和金融化嘗試。我相信文旅地產未來也會邁向這一步，這就是文旅地產的未來。如果不做金融化，是沒有閉環的。

當前中國的REITs新格局。現在中國的REITs已經在四年期間發展出82支REITs上市了，這個數量很龐大，在四年時間已經超過新加坡加香港二十年積累的總和。而且今年還有將近20支在排隊，你會陸續看到新聞有大量的商業不動產會登錄到REITs。

由證監會推出的商業不動產REITs跟文旅是息息相關，因為它把酒店直接定義成可REITs化的業態。之前酒店一直沒有被納入到網絡中去，即使我們在會上講到的亞特蘭帝斯，它是以景區申報，現在酒店完全開放。接下來會看到大量的酒店會涌入到REITs這個賽道進行退出，進行盤活。

2026年5月29日，我們研發團隊繪就的最近一批準備上商業不動產REITs的產品。

不僅僅上海交易所，我們跟上交所合作比較他。他們跟我們講，不僅要做上市，還要孵化不想上市還想做REITs，它有一個產品是機構間REITs，也就是私募REITs。它可以定向的跟公司進行產品設計，直接在上交所進行備案就可以，這單產品做下來最快的速度可以在兩個月內完成直接就做好了，前面的產品要上市的話大概花費最少半年甚至三年的時間。

在國內，我們已經操盤成功的上海城投的保障房，現在拓展成長租公寓，以及上海地產的幾個REITs。

所以這樣一個狀態下，我們可以把整個地產的新周期不再定義成拿地、開發、銷售，而重新定位成融投建管退，而且有一個專有的定位，逆周期規劃，以退為始來規劃資產周期，它的底座就是資產價值和投資匯報。因為不談投資回報，這不是商業行為。

最后，我總結一句，現在進入到的是房地產鉆石時代，精耕細作，方得璀璨。