Momenta市值超過地平線，余凱還坐得住嗎？

出品/未來科技界

作者/李彥

編輯/楊宇

一周前，自動駕駛解決方案公司Momenta在港交所IPO，發行市值696.3億港元，正好壓了直接競對地平線一頭。

“地平線的確不太會混社會。自動駕駛芯片第一股、自動駕駛第一股、物理AI第一股……等‘xxx第一股’，從來都沒搞過，是一家比較無聊的公司。”6月26日，地平線創始人余凱發了條意味深長的微博。明眼人都看得出來，余凱在“陰陽”12天后就要以“物理AI第一股”標簽登陸港交所的Momenta。

IPO的高光時刻，對于余凱和地平線來說，或許還歷歷在目。2024年10月24日，地平線以當年中國最大智駕解決方案供應商的定位登陸港股，上市首日股價一度漲超30%。當年，地平線營收23.8億元，經調整凈虧損15億元，而Momenta營收只有7.4億元，經調整凈虧損10.9億元，營收甚至不及虧損額。

那幾年，自動駕駛圈流傳著一句黑話叫“地大華魔”或者“華大地魔”，用來統稱地平線、大疆、華為和Momenta這四家處于第一梯隊的公司。但時過境遷，至少從市值角度，“地魔”現在的座次得換一換了。

同樣抓住了高階智駕量產上車的浪潮，地平線和Momenta做的都是車企背后智能駕駛供應商的生意，但兩者的主力產品形態并不相同。地平線賣芯片、計算平臺和軟硬協同方案；Momenta賣的是算法、軟件和數據閉環。

軟硬件一體曾經是地平線的壁壘，但如今資本市場儼然對地平線少了一些耐心，反而多了一些質疑，地平線的市值也從高點的超1600億港元蒸發六成至當下的671.8億港元（2026年7月16日收盤數據）。

芯片供應商的稀缺性正在被重估

從經營數據看，地平線仍然是國內最能拿出量產證據的智駕芯片公司之一。2025年，地平線實現收入37.6億元，同比增長57.7%；綜合毛利率64.5%，其中汽車業務貢獻了94.6%的收入，毛利率達到67.2%。

導致地平線股價回撤的首要原因在于，車企采購芯片的邏輯變了。當城市NOA開始從30萬元以上車型下探到20萬元、15萬元甚至更低價位段車型時，智能駕駛逐漸變成更多車型的基礎配置，車企對芯片的成本敏感度提高。過去第三方智駕芯片供應商依靠技術稀缺性獲得的溢價，正在被重新定價。

2025年，地平線研發開支達到51.5億元，同比增長63.3%，占收入比例約137.1%。這說明智駕芯片是一門必須持續燒錢迭代的生意：一代產品量產之后，下一代芯片仍然要重新設計、流片、驗證，并適配不同車企的車型平臺。對資本市場來說，上一代產品賣得好，只能證明地平線過去跑通了量產；但它還需要證明自己在下一代產品上依然有定價權。

但地平線需要面對的外部競爭更激烈了。

一方面，高端智駕芯片的主導者英偉達在自動駕駛芯片上的新動向，帶有明顯的技術下放意味。它將原本面向L4、Robotaxi和自動駕駛研發的能力，打包成車企可以復用的量產平臺。以DRIVE AGX Thor和DRIVE Hyperion為例，車企買到的不只是芯片算力，還包括傳感器參考架構、DRIVE AV軟件、安全系統、仿真工具和開發生態。

另一方面，2026年被不少行業人士稱為車企自研智駕芯片的“大年”：比亞迪發布4nm車規級智駕芯片璇璣A3，并稱已開啟規模化量產；理想發布5nm馬赫M100，單芯算力1280TOPS；蔚來神璣NX9031持續上車，李斌曾公開算賬稱自研芯片是在用研發投入換單車成本下降；小鵬圖靈AI芯片獲得大眾定點，并被用于其Robotaxi和物理AI體系。

也就是說，地平線曾經的客戶，正在成為其未來的潛在競爭者。當然，智駕廠商與頭部車企之間的博弈，從來都不是簡單的“非此即彼”。

就在比亞迪宣布造芯的一個月后，同樣是6月26日，地平線創始人余凱在微博“陰陽”完Momenta之后，又回應市場對地平線股價頹勢的質疑，他直言：“不是軟了，是在忙著搞客戶，沒工夫搞股價。客戶是因，股價是果。所謂菩薩畏因，眾生畏果。話說回來，剛剛搞了一票特別大的，～特～別～大。”

隨后網絡上傳出余凱與比亞迪董事長王傳福同框的圖片。照片中，王傳福被拍到與余凱共同坐在一輛比亞迪海豹車內體驗智駕。這其實也向外界釋放出了一個信號：車企宣稱自研，并不意味著第三方供應商會立刻被掃地出門。

從商業邏輯來看，車企的“自研芯片”多用于其旗艦或高端車型，用以樹立技術標桿。但面對從7萬元到上百萬元的全價位車型矩陣，即便是比亞迪這樣的龐然大物，也無法在所有車型上都平攤自研芯片的高額研發與流片成本。在走量和主打“智駕平權”的腰部及入門級車型中，性價比極高的第三方方案依然是無可替代的選擇。

余凱口中那句聲調拉長的“～特～別～大”，是想向資本市場證明：即便車企自研的狼來了，地平線依然有辦法牢牢扣緊大客戶的底盤。

但個體結盟的局部勝利，無法對沖整個行業估值邏輯重構的系統性重壓。整體來看，智駕市場的沙漏型競爭正在加劇：向上，英偉達、華為等玩家開始用芯片、算法和工具鏈組成的平臺型方案爭奪高階智駕市場；向下，車企自研芯片和低成本供應商持續壓低硬件價格。在這種兩頭擠壓的格局下，單純賣芯片，地平線很難守住過去依靠技術稀缺性獲得的溢價。

軟硬一體跑通量產，也讓地平線變重

透過Momenta上市前遞交的招股書，可以比較出這兩家公司的收入模式差異：

2025年，Momenta許可服務收入接近10億元，對應新增搭載量約51萬套，折算下來，單套軟件授權收入接近1900元。相比之下，地平線2025年征程系列處理硬件出貨量達到401萬套，是Momenta新增搭載量的數倍，但產品解決方案收入16.22億元，折算單套硬件及基礎方案均價約400元，單車溢價空間遠低于純軟件授權。

“平臺化”“規模化”這些詞語對資本市場來說永遠是“性感”的，所以Momenta的故事似乎更容易被接受：前期技術開發完成后，軟件許可收入隨著車型銷量更容易產生規模效應，增量成本相對較低。而地平線賣芯片，硬件天然要面對的成本問題更復雜。

過去，征程系列芯片是地平線打開車企大門的關鍵。車企要做輔助駕駛，需要本土化供應、成本控制和量產交付，地平線憑借芯片先進入供應鏈。但進入高階智駕階段后，單顆芯片能創造的價值有限。車企真正愿意多付錢的，不是算力本身，而是城區NOA、泊車、主動安全、端到端體驗，以及后續持續迭代的能力。

所以從2025年開始，地平線明顯加快了從“賣芯片”到“賣軟硬一體方案”的轉向。

2025年4月，地平線發布L2城區輔助駕駛系統HSD。按照地平線的說法，HSD搭載征程6P，采用一段式端到端技術架構，是其軟硬結合全棧開發的城區輔助駕駛系統。與此同時，征程6系列已經形成從10TOPS到560TOPS的算力覆蓋，可以對應基礎ADAS、高速NOA、城區輔助駕駛等不同需求。也就是說，地平線試圖用一套芯片家族承接不同價位車型，再用HSD把軟件能力疊上去。

這一步很關鍵。因為地平線如果只賣芯片，車企下一代車型改用英偉達、高通，或者轉向自研芯片，都有可能發生。但如果車企的算法部署、模型迭代、工具鏈適配和量產交付都圍繞地平線體系展開，地平線在客戶體系里的位置就會更深。芯片負責打開供應鏈入口，軟件和工具鏈負責提高單車價值，這才是軟硬一體真正想解決的問題。

到了2026年，地平線又把這條線往艙駕融合上推了一步。4月，地平線發布星空系列艙駕融合整車智能體芯片和KaKaClaw咖咖蝦操作系統。其中星空6P可以同時支持座艙數字AI和高階輔助駕駛大模型部署。按照地平線披露的數據，通過統一內存架構和底層軟件，整車計算可以從分離域控走向中央計算，單車綜合成本降低1500元至4000元，研發交付周期從18個月縮短至8個月。

（圖片來源：地平線）

車企自研芯片的目的，本質上是降本和掌握技術主動權。地平線要證明自己仍然有價值，就需要跳出單一芯片的競爭，轉向比拼整套方案的能力。

這條路比單純賣軟件更重，也更難。它需要持續流片、持續適配、持續交付，還要和不同車企、Tier 1、傳感器方案反復磨合。但如果跑通，地平線拿到的也不只是芯片出貨量，而是更高的單車價值、更深的客戶綁定，以及從硬件銷售延伸到軟件授權和系統方案的可能性。

留給下一代芯片的時間，不多了

這條轉型之路并不輕松。首先，技術預判的風險始終存在。車端模型參數正從數百萬向數十億級別擴張，內存帶寬、數據搬運效率和推理精度已成為比理論算力更現實的瓶頸。地平線基于DSA架構的BPU雖然在特定場景下效率更高，但面對VLA大模型等通用性更強的算法，能否保持優勢仍是未知數。一旦技術路線判斷失誤，3-4年的流片周期幾乎沒有糾錯空間。

其次，客戶與對手的邊界正在模糊。蔚來、小鵬、理想自研芯片的核心訴求是降本和掌握技術主動權，地平線既要服務它們，又要與它們競爭。當車企的算法團隊、工具鏈和量產體系逐漸圍繞自研芯片構建時，地平線如何維持“非我不可”的替代成本，是一道持續考題。

最后，財務與量產的節奏必須兼顧。2025年J6B/E/M主要量產中低檔算力產品，面向高階的J6P和HSD2.0仍在爬坡階段，今年才在奇瑞、長安等項目上推進更大規模落地。下一代征程7和艙駕融合平臺需要提前投入，但當前平臺必須先用規模出貨維持現金流和生態。在“下一代要提前布局，這一代要先活下來”的雙重壓力下，地平線需要在研發投入與商業回報之間找到更精妙的平衡。

資本市場對地平線的耐性變少，并不代表它過去的量產成績失效，而是智能駕駛產業的估值邏輯正在切換。地平線曾經靠芯片證明了自己的硬實力，接下來要證明的是它能持續嵌入車企的下一代智能化體系。對一家“比較無聊”的公司來說，這或許才是更難、也更重要的故事。